华谊集团(600623)综合型化工企业，优质资产注入迎重估-华泰证券

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 华谊集团 (600623 CH) 综合型化工企业，优质资产注入迎重估 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 增持 目标价(人民币): 9.72 庄汀洲 研究员 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 张雄 研究员 SAC No. S0570523100003 SFC No. BVN325 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 张宸* 联系人 SAC No. S0570124080036 zhangchen024211@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 9.72 收盘价 (人民币 截至 8 月 8 日) 8.25 市值 (人民币百万) 17,513 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 133.99 52 周价格范围 (人民币) 5.56-8.85 BVPS (人民币) 10.74 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 (人民币) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (百万) 45,103 43,446 45,209 49,885 +/-% 9.14 (3.67) 4.06 10.34 归属母公司净利润 (百万) 910.64 1,138 1,378 1,559 +/-% 0.59 24.96 21.06 13.15 EPS (最新摊薄) 0.43 0.54 0.65 0.73 ROE (%) 4.06 4.95 5.78 6.28 PE (倍) 19.23 15.39 12.71 11.24 PB (倍) 0.77 0.75 0.72 0.69 EV EBITDA (倍) 4.37 4.92 4.41 4.66 股息率 (%) 2.18 2.60 3.15 3.56 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 8 月 11 日│中国内地 化学制品 首次覆盖华谊集团，给予“增持”评级，予以 2025 年 18xPE，目标价 9.72元。公司是上海国资委控股的综合型化工企业，业务涵盖煤制甲醇/醋酸、丙烯酸产业链、轮胎、涂料、日化用品、化工服务等。其中公司的甲醇/醋酸/丙烯酸业务有望凭借规模优势较充分受益于价格向上弹性。伴随国企改革推进，控股股东优质资产如三爱富、广西能化的持续注入，公司价值有望迎来重估。 公司甲醇/醋酸/丙烯酸规模领先，有望受益于行业景气反转弹性 大宗化工方面，公司拥有甲醇 161 万吨/年、醋酸 130 万吨/年、丙烯酸 72万吨/年产能，规模居行业前列。我们认为，MTO 扩产叠加进口甲醇供应易受地缘冲突影响下，未来甲醇供应或维持偏紧，而醋酸、丙烯酸受成本支撑以及周期底部盈利企稳回升的趋势初步显现，伴随大宗化工品供需拐点渐至，公司的化工板块有望较充分受益于行业景气反转的向上弹性。 公司轮胎规模优势较好，重卡以旧换新或带动全钢胎内需复苏 轮胎业务方面，公司拥有双钱（全钢胎）、回力（半钢胎）两大轮胎品牌，具备 985 万条全钢胎产能与 1000 万条半钢胎产能，24 年公司全钢胎在美市场份额为 5.5%，位列中国品牌第一。在以旧换新政策延续+国四置换政策靴子落地+新置换政策覆盖天然气车三重政策影响下，25Q2 以来重卡产销得到逐步恢复，我们认为 25H2 景气度延续下亦有望带动供应链上游需求释放，公司作为全钢轮胎品牌优势企业或受益。 国企改革推动优质资产持续注入，公司价值或迎重估机遇 公司作为上海国资委下属化工企业，在国企改革大背景下，控股股东已于 24年 7 月和 25 年 7 月将华谊气体公司、华谊三爱富公司注入上市平台，为避免同业竞争，广西华谊能化未来亦有可能并表。优质资产注入下，公司在化工领域的业务协同性逐步完善。当前公司股价处于破净状态，国央企市值考核要求及公司业绩有望改善的背景下，我们认为公司价值或迎来重估机遇。 我们与市场观点不同之处 市场低估了国企改革下公司市值重估的潜在价值，我们认为，公司作为大型国企的经营效率和资产透明性都具备一定优势，叠加股东的表外优质资产持续注入，公司市值的破净状态有望迎来重估。市场亦对公司多元化业务的价值认知不足，伴随公司不断统筹、整合旗下运营主体，业务间协同性正在完善，目前已形成煤化工原料-C3-轮胎原料、氟化工-涂料及树脂-汽车零部件等产业链，公司多元化业务的投资价值有望逐渐被市场认可。 盈利预测与估值 暂不考虑三爱富并表的影响下，我们预计公司 25-27 年归母净利润11.4/13.8/15.6 亿元，同比+25%/+21%/+13%，对应 EPS 为 0.54/0.65/0.73元/股。参考可比公司 25 年 Wind 一致预期平均 18xPE，给予华谊集团 25年 18xPE，目标价 9.72 元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：新项目进度较慢，下游需求不及预期，股东资产注入进度较慢。 (10)5193448Aug-24Dec-24Apr-25Aug-25(%)华谊集团沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华谊集团 (600623 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 会计年度 (人民币百万) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 流动资产 26,661 26,450 26,371 24,085 22,523 营业收入 41,327 45,103 43,446 45,209 49,885 现金 16,350 15,829 15,247 13,563 9,977 营业成本 37,449 41,412 39,714 40,947 45,127 应收账款 1,378 1,451 1,545 1,468 1,649 营业税金及附加 172.04 166.10 180.20 180.74 196.68 其他应收账款 139.04 77.21 131.09 85.66 153.51 营业费用 614.18 597.43 596.06 630.32 680.23 预付账款 520.16 413.57 693.56 395.80 763.90 管理费用 1,119 1,067 1,135 1,158 1,254 存货 4,973 5,435 5,156 5,081 6,490 财务费用 253.01 336.67 275.78 282.33 303.59 其他流动资产 3,300 3,245 3,598 3,491 3,489 资产减值损失 (214.69) (151.05) (188.34) (194.08) (199.15) 非流动资产 35,924 38,422 39,770 42,575 45,837 公允价值变动收益 27.55 1