百亚股份(003006)公司深度报告：擎大单品旗帜，电商与外围拓展携手启成长新程-渤海证券

公司深度报告公司研究证券研究报告公司深度报告请务必阅读正文之后的声明渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格1 of 36擎大单品旗帜，电商与外围拓展携手启成长新程——百亚股份(003006)公司深度报告分析师：袁艺博SAC NO：S11505211200022025 年 06 月 20 日轻工制造证券分析师袁艺博yuanyb@bhzq.com022-23839135研究助理评级：增持上次评级：最新收盘价：25.49最近半年股价相对走势相关研究报告投资要点：卫生巾国牌头部企业，川渝为基拓向全国百亚股份产品涵盖卫生巾、纸尿裤等，拥有“自由点”、“好之”、“丹宁”等品牌。公司实施精耕川渝、拓展国内、电商并举的营销策略，2020-2024 年，营收CAGR 为 27.00%，归母净利润 CAGR 为 12.00%。受益公司卫生巾产品结构优化，中高端产品占比提升，公司 2024 年毛利率和 ROE 分别为 53.19%和 19.84%，同比分别提升 2.87 和 2.66 个百分点。电商+大单品策略助非头部品牌，破局女性卫生用品市场根据中国造纸协会生活用纸专业委员会数据，2024 年，女性卫生用品市场规模为 867.10 亿元（卫生巾占比超过 90%）。2023 年国内卫生巾 CR10 为37.10%，市场份额较分散，为非头部、新兴品牌创造成长空间。综合尼尔森与弗若斯特沙利文数据来看，电商已成为女性卫生用品重要销售渠道之一。大单品策略能够助力卫生巾品牌逐步形成产品差异化壁垒，另一方面，借鉴化妆品以及头部卫生巾品牌经验，大单品支撑品牌市场地位，夯实收入基本盘，并能够带来结构性增长与盈利能力提升。百亚股份：益生菌大单品驱动成长，盈利能力持续增强可期2023 年，公司推出益生菌系列大单品，推动大健康系列产品实现收入 4.99亿元，2024 年收入同比增长超过 180%。消费者健康护理需求提升，公司增强益生菌系列医护级产品属性，迭代升级巩固差异化产品力优势。2024 年公司推出益生菌 Pro 系列产品，较基础款价格提升 30%左右，助力盈利能力提升，扩大产品受众，夯实大单品发展基础。借势抖音发展红利，自由点平台地位稳固，品牌影响力外溢，对天猫、京东等传统电商平台形成反哺。2024年，自由点在天猫与京东市场份额同比分别提升 3.39 和 3.54 个百分点。公司核心五省市场平稳发展，2020-2024 年收入 CAGR 为 10.27%。外围省份重点突破，2024 年收入超过 4 亿元，同比增长 82.09%。中长期看，外围市场拓展、规模效应溢出带动费用率水平下降等因素，都将推升公司盈利能力。盈利预测与评级益生菌系列推动公司收入增长与盈利能力提升，品牌势能外溢，传统电商平台市场份额提升，外围市场重点突破，线上线下协同提振增长，中长期盈利能力提升可期。中性情景下，预计 2025-2027 年公司 EPS 为 0.88/1.13/1.45元，2025 年 PE 为 28.90 倍，低于可比公司均值，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示市场竞争日益加剧的风险、原材料价格波动的风险、营销网络拓展的风险。财务摘要（百万元）2023A2024A2025E2026E2027E营业收入2,1443,2544,3165,4346,716(+/-)%33.0%51.8%32.6%25.9%23.6%息税前利润（EBIT）269312442569730(+/-)%26.1%16.1%41.6%28.9%28.3%归母净利润238288379487622(+/-)%27.2%20.7%31.7%28.5%27.7%每股收益（元）0.560.670.881.131.45公司深度报告请务必阅读正文之后的声明渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格2 of 36表：三张表及主要财务指标资产负债表（百万元）2023A2024A2025E2026E2027E利润表（百万元）2023A2024A2025E2026E2027E货币资金356395456585723营业收入2,1443,2544,3165,4346,716应收票据及应收账款188219308369435营业成本1,0651,5231,9502,3972,918预付账款2830394755营业税金及附加1926354556其他应收款1316202633销售费用6691,2261,6812,1602,681存货173283320375434管理费用72117155196247其他流动资产523232323研发费用547293115138流动资产合计1,2141,3281,5471,8232,118财务费用-4-2-4-5-6长期股权投资1921212121资产减值损失-10-3-5-6-7固定资产合计491626654683755信用减值损失-14-3-4-4-5无形资产6563636363其他收益2227354147商誉00000投资收益95579长期待摊费用02222公允价值变动收益511988其他非流动资产4617565656资产处置收益00000资产总计1,8842,1512,4392,7453,115营业利润281329444572735短期借款00000营业外收支-110222应付票据及应付账款231309401494601利润总额280339446574736预收账款00000所得税费用41516787114应付职工薪酬42557086105净利润239288379487622应交税费102233归属于母公司所有者的净利润238288379487622其他流动负债510101010少数股东损益00000长期借款00000基本每股收益0.560.670.881.131.45预计负债04444财务指标2023A2024A2025E2026E2027E负债合计4987019261,1451,404营收增长率33.0%51.8%32.6%25.9%23.6%股东权益1,3871,4501,5131,6001,712EBIT 增长率26.1%16.1%41.6%28.9%28.3%现金流量表（百万元） 2023A2024A2025E2026E2027E净利润增长率27.2%20.7%31.7%28.5%27.7%净利润239288379487622销售毛利率50.3%53.2%54.8%55.9%56.6%折旧与摊销5666104118138销售净利率11.1%8.8%8.8%9.0%9.3%经营活动现金流净额331325532668850ROE17.2%19.8%25.1%30.4%36.4%投资活动现金流净额-136-45-163-139-202ROIC16.5%17.9%24.2%29.5%35.3%筹资活动现金流净额-145-237-303-400-511资产负债率26.4%32.6%38.0%41.7%45.1%现金净变动504267129138PE27.0735.8128.9022.4917.60期初现金余额297347390456585PB4.697.107.246.846.40期末现金余额347390456585723EV/EBITDA18.95