煤炭行业2020年展望：供应宽松，价格回归

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 12 月 2 日 煤炭 2020 年展望：供应宽松，价格回归 观点聚焦 投资建议 展望 2020 年，我们认为在国内经济增长面临放缓压力的背景下，国内煤炭需求将仅仅维持 0.6%左右的小幅增长，另一方面国内新产能投放+已投放新产能的利用率提升有望带动国内原煤产量同比增长 2.8%/+1.0 亿吨，此外明年进口可能由今年的高基数温和回落。其它角度来看，2020 年降电价压力收窄火电企业利润空间，将对上游煤价产生压力，而蒙华铁路投运后可能逐步替代部分下水煤需求。综合来看我们认为 2020 年国内煤炭供应将进一步宽松，我们预计秦皇岛 5500港口均价同比下跌 8%至 550 元/吨。在这个背景下，2020 年板块投资以谨慎为主，但可以关注煤价阶段性超跌后的买点，择时买入优质产能持续投放的中煤能源-A/-H、陕西煤业-A，以及现金牛龙头企业中国神华-A/-H。 理由 新产能投放增加供给。2014-2017 年国内煤炭行业资本开支同比分别-10%/-14% /-24%/-12%，2018 年增速恢复至 6%，今年前三季度同比显著增长 26%，将给未来几年新产能投放打下基础。展望 2020 年，考虑到新产能投放+已投产产能的利用率提升，我们预计国内原煤产量同比+2.7%或+1.0 亿吨左右。 2020 年进口由高基数温和回落。2019 年 1-10 月全国进口煤达到 2.76 亿吨，同比+9.6%，超出市场预期。从近期的进口数据来看，我们预计明年进口煤政策可能相对宽松，但考虑到 2019 年煤炭进口的高基数，我们预计 2020 全年煤炭进口总量同比或温和减少 0.4-0.5 亿吨。 需求仅仅维持小幅增长。从大的需求环境来看，中金宏观组预计 2020-2021 年实际 GDP 增速可能从今年的 6.1%放缓至 5.9%和 5.8%，而中金电力组预计在电能替代、居民用电、数据中心等因素带动下，2020 年全国电力需求有望同比增长 4.4%。结合能耗等因素，我们估计 2020 年全国火电耗煤同比增长 0.8%，粗钢、建材、化工耗煤同比小幅增长 2.0-3.5%，而民用和散煤等需求同比回落，综合来看我们估计 2020 年全国煤炭需求同比小幅增长约 0.6%。 动力煤价格中枢进一步回落。我们认为 2020 年国内煤炭市场供应（产量+进口）将显著高于需求增长，而火电企业降电价和盈利压力可能传导到上游煤价。运力角度，由于蒙华铁路具备经济性优势，中期来看可能逐步对环渤海下水煤需求产生影响。我们预计 2020 年秦皇岛 5500 港口动力煤均价同比进一步回落约 8%至550 元/吨。今年 9 月煤炭资源网样本动力煤矿区盈利比例 76%，我们认为中长期角度，尽管仍有较多在建产能，成本因素有助于煤价维持合理区间。 焦煤价格面临回调压力。展望 2020 年，中金宏观组预计基建投资增速可能从 2019年的 4%小幅回升至 2020 年的 6%，房地产新开工面积可能从 2019 年前 9 个月的8.6%下滑至-3%。我们认为 2020 年钢铁行业需求整体面临放缓压力、供给仍在攀升，钢铁面临钢价、成本双弱态势，吨毛利以弱稳为主，全年均值同比 2019 年可能略有下跌，将限制上游焦炭、焦煤利润空间。我们预计 2019/20 年柳林 4 号焦煤均价 1600 元/吨和 1500 元/吨，同比下跌 3%/下跌 6%。 盈利预测与估值 当前 A 股煤炭板块 P/E 和 P/B 为 8.6x/1x，低于过去 15 年均值的 18.5x/2.5x。 风险 煤炭需求不及预期；动力煤、焦煤价格大幅下跌。 陈彦，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080515060002 SFC CE Ref：ALZ159 yan3.chen@cicc.com.cn 董宇博，CFA，CPA 分析员 SAC 执证编号：S0080515080001 SFC CE Ref：BFE045 yubo.dong@cicc.com.cn 胡珈铭 联系人 SAC 执证编号：S0080118050025 SFC CE Ref：BGF975 james.hu@cicc.com.cn 林轩 联系人 SAC 执证编号：S0080118090006 xuan.lin@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 中国神华-A 跑赢行业 28.00 7.3 7.4 中煤能源-A 跑赢行业 6.00 8.6 8.2 陕西煤业-A 跑赢行业 11.00 7.5 8.3 兖州煤业-A 中性 12.50 5.1 5.0 中国神华-H 跑赢行业 25.00 5.7 5.8 中煤能源-H 跑赢行业 4.00 4.7 4.6 首钢资源-H 跑赢行业 2.70 7.1 6.7 兖州煤业-H 中性 9.00 3.3 3.2 中金一级行业 能源 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 901001101201302018-122019-032019-062019-082019-11相对值 (%) 沪深300 中金煤炭 中金公司研究部：2019 年 12 月 2 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 新产能进一步增加供给 ........................................................................................................................................................ 4 总需求仅仅小幅增长 ............................................................................................................................................................ 8 供应宽松，价格回归 .......................................................................................................................................................... 11 焦煤价格面临回调压力 ...................................................................................................................................................... 13 图表 图表 1: 国内煤炭行业资本开支重新提速 .......................................................