教育行业少儿英语系列（线上篇）：渗透率提升促市场扩容，新机遇就在下沉市场！

证券研究报告 少儿英语系列深度报告 少儿英语系列（线上篇）：渗透率提升促市场扩容，新机遇就在下沉市场！ 2019.12.04 黄莞（分析师） 田鹏（分析师） 电话： 020-88832319 020-88836115 邮箱： huangguan@gzgzhs.com.cn tian.peng@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310517050001 A1310519080001 摘要： ⚫ 少儿英语培训行业前景广阔，下沉市场增量市场空间巨大 （1）市场空间：2018 年在线少儿英语市场空间约 280 亿，未来渗透率仍存较大提升空间。渗透率每提升 1%，市场空间扩容 64 亿元。一方面，整体在线教育渗透率在 2017-2019 年迈过关键拐点，未来 2-3 年仍将处于快速上升周期；另外一方面，我国整体少儿英语渗透率仍处于低位，尤其是低线城市未来增量市场空间广阔。 （2）竞争格局：当前在线少儿英语主要成熟玩家主要集中在 1V1 赛道，呈现出“1 超多强”局面，VIPKID 率先脱颖而出，后续跟随者包括阿卡索、VIPJr、51Talk、DaDa 等。与市场普遍认为的“格局基本稳定”的主流观点不同，我们认为当前的一线城市整体格局确实已处于较为稳定的状态，但从整个在线少儿英语市场的维度而言，渗透率在快速提升，下沉市场空间仍在不断扩容，三线及以下低线城市线下培训资源不足及用户学习方式的变迁给在线模式带来历史性机遇，更具性价比的国际外教 1v1 及美教小班课模式有望在增量空间上抢占更多市场份额。 ⚫ 在线少儿英语行业趋势判断：教学质量是关键，运营效率是重点 （1）师资选择：国籍无分优劣，回归教学服务质量是关键。欧美外教的认同感更多的是国内消费者的心智认知所致，大部分企业更是把纯欧美外教作为营销点加以强化。我们认为质优无分国籍，好老师才是根本，随着消费者认知的逐步提升，良好的教学效果及服务体验才是家长及用户的长期核心关注点。对于机构而言，核心则在于如何构建多维度招聘筛选及培训机制来把控师资质量，并与成本方面达成长期可持续的平衡。例如，主打国际外教的阿卡索利用多国籍组合的形式来降低外教授课成本，利用严格筛选机制及全职管理形式把控师资质量，从而提高课程性价比，增加用户上课频次，进而保障用户的学习效果。根据公司披露，其课均价可低至 20 元/节，用户月均上课次数可达 24 节，为所有对标企业频次最高。 （2）模式选择：1 对 1 or 班课？比拼运营效率才是核心。从财务模型上来看，国际外教或泛菲教 1v1 优势在于通过不同国籍的师资配比而达到较低的师资成本及统一管理招聘等带来规模效应，而美教小班的优势则是利用生师比的放大来降低师资成本。从运营难度上来看，1v1 模式经过多年迭代目前产品已处于较为成熟的状态，而小班课本身在排班、满课、交互等方面天然运营难度较高。从代表企业的核心运营数据来看，主打国际外教 1v1 模式的阿卡索整体毛利率可达 65%-75%，退费率仅 2%，并保持了持续的正向经营现金流。 相关报告 1、少儿英语系列（线下篇）：刚需铸就千亿赛道，证券化窗口开启-20190808 2、首部促进在线教育发展意见出台！-20190930 3、3 大维度剖析最新校外在线培训规范意见-20190715 4、“社交+”视角下在线教育的未来推演-20190711 5、在线教育投融资专题：整体复投率升至 42%，在线素质教育站上风口-20181121 6、“窥斑见豹”—从 6 家上市在线教企看行业盈利逻辑-20181115 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 32 页 少儿英语系列深度报告 ⚫ 投资逻辑：建议关注已经实现规模化的各细分头部企业，特别重点关注本轮下沉机遇 （1）在线教育规范意见逐步落地，关注规范化经营的头部企业。随着在线教育行业规范政策的逐步推进，一方面是师资、课程内容等一系列的规范性要求，另外一方面是预收款的长度限制，两者将提高在线教育供应链端的复杂程度和整体的竞争门槛。同时，在头部企业已经实现规模化，竞争加剧使得行业流量价格持续抬升的背景下，整个在线教育行业的短期内出清将明显提速，长期来看将直接利好规范化经营的头部机构。 （2）重点关注下沉市场机会。国际外教或泛菲教 1 对 1 的优势在于财务模型更加健康，且产品模型相对成熟，高性价比，大排课量，更优秀的财务模型，在下沉市场具有更强的竞争力，我们预计其将在本轮下沉市场争夺战中率先受益，成功加速抢跑。如果能保持较高的满班率和续费率，美教小班课的理论财务模型更优，但产品模型更为复杂。从产业链调研情况来看，当前业内机构满班率和续费率效果大多还不太佳，这和模式整体处于早期阶段相关，目前大部分企业收入仍处于爬坡期。现阶段小班课也同样面临获客成本高企难题，依靠转介绍决定了需要积累品牌口碑、业绩放量速度较慢的获客模式，正如小班课的发展速度远没有市场预期像一对一那么快爆发一样，小班课发展过程中的运营问题及其难度远比预期高。 （3）核心关注指标：财务层面重点关注毛利率指标，尤其关注首单盈利能力；运营层面重点关注续费率及获客成本，及其余延伸指标如用户 LTV、退费率、完课率等。 建议关注：阿卡索、51Talk、VIPKID、久趣英语。 ⚫ 风险提示：非上市企业数据披露不完全、市场竞争加剧、政策推进的不确定性、盈利能力风险 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 32 页 少儿英语系列深度报告 目录 导语 ........................................................................................................................................................................... 5 1.需求端：渗透率提升进行时，在线少儿英语培训市场空间广阔..................................................................... 5 1.1 用户画像：一二线用户占比近八成，提升成绩和综合素质并重 .......................................................... 5 1.2 驱动因素：技术成熟叠加政策驱动，在线少儿英语快速发展 .............................................................. 6 1.2.1 技术成熟：“互联网+直播”助力青少儿英语教育线上突围 ......................................................