房地产行业地产论道系列之资管新规篇（三）：资管新规，地产新颜

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2018.05.31 资管新规，地产新颜 ——地产论道系列之资管新规篇（三） 谢皓宇（分析师） 卜文凯（分析师） 郝亚雯（分析师） 010-59312829 010-59312756 010-59312829 xiehaoyu@gtjas.com buwenkai@gtjas.com haoyawen@gtjas.com 证书编号 S0880518010002 S0880517080005 S0880518010005 本报告导读： 资管新规规范地产融资渠道和用途，短期会体现为融资收紧，长期会体现为标的质量提升 摘要： [Table_Summary]  资管新规对行业资金来源影响总共 8229 亿元，占地产投资比重为 7%，占全行业融资 10%，其中对信托和券商影响最大。为了解决资管行业刚性兑付、多层嵌套等问题，资管新规通过给出行业统一性的准则，意图有效防控金融风险，引导社会资金流向实体经济。最近三年，预计地产行业每年到期但是不能续约的信托和券商资管类产品约 8229 亿元，相对于约11 万亿地产投资额占 7%，占全行业融资 10%；为了补偿融资缺口，需要销售端资金回流增速至少达到 11%。  信托：预计每年减少 4950 亿元，占行业融资 6%，被动管理受挤压，主动管理影响不大。资管新规的影响下，通道类信托业务将受到挤压，而资产证券化和其他合规的被动管理业务不受政策影响，主动管理类信托比重将逐步加大。投向地产的通道类信托资金约 1.65 万亿元受影响最大，假设未来 3 年缩减 90%，预计每年减少 4950 亿元。 券商资管：预计每年减少 3279 亿元，占行业融资 4%，房企债配置有望加大，周转率有望提升。资管新规下，预计券商资管中投向房地产 1.1 万亿将受影响，假设未来 3 年缩减 90%，预计每年减少 3279 亿元，占行业融资 4%。未来券商资管将向主动管理业务倾斜，对于房企债的配置或许会加大。  私募：规模影响不大，现金流融资开启，类 REITs 成为房企融资突破口。截至 2017 年底，私募股权投资基金实缴规模 7 万亿，类 REITs 产品发行规模 237 亿元。资管新规对资管产品的杠杆、投向、嵌套等限制后，传统非标产品灵活度明显低于不受限的 ABS 产品，而监管部门鼓励私募股权基金作为类 REITs 载体，再加上住房租赁融资政策的“开道”，未来更多房企将会选择通过类 REITs 进行出表融资。 保险：规模影响不大，ABS 有望发展，利好持有型地产。截止 2017 年底，保险资产管理计划规模为 2.1 万亿元。保险资金投向房地产受限较多，因此资管新规反而影响不大。但是如果未来想得到保险资金，那么需要加大持有型物业和拥有稳定现金流的物业。  非主流融资方式：新规边际影响不大。截止 2017 年底，商业银行地产类不良贷款余额约在 577 亿元。AMC 公司借不良作为掩护，实质上通过银行委托贷款等方式为房地产企业融资。但是针对委托贷款的监管也暂停了此类业务，所以资管新规的边际影响不大。  调控持续下，房企通过加大供给的方式回笼现金流和补充资金来源，在需求没有更加收紧下，一二线供不应求逐渐往供需平衡转向，看好长期公司成长、和短期城市复苏两条逻辑。推荐华夏幸福、保利地产、万科 A、新城控股，城市资源股推荐首开股份、招商蛇口，受益华侨城 A。  风险提示：行业融资紧缩程度超出预期。 [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 [Table_subIndustry] 细分行业评级 房地产开发 增持 房地产经营 增持 [Table_Report] 相关报告 房地产：《定价权转变下的房企分化》 2018.05.28 房地产：《调控再回供需视角，资源股有望价值重估》 2018.05.27 房地产：《地产融资进入现金流融资时代》 2018.05.26 房地产：《调控再回供需视角》 2018.05.22 房地产：《定价权周期》 2018.05.20 行业专题研究 房地产 股票研究 证券研究报告 行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 35 目 录 1. 主要结论：资管新规将结构性影响地产融资 ..................................... 4 2. 纵观资管新规：统一行业准则，规避监管套利 ................................. 6 3. 信托：被动管理受挤压，主动管理影响不大 ..................................... 8 3.1 房地产行业对于信托资金的依赖逐渐变大 ..................................... 8 3.2 资管新规的出台，通道类信托业务将受到挤压 ............................ 10 投向地产的通道类信托资金约 1.65 万亿元受影响最大，形成 4.27%的资金缺口，压缩房地产行业的利润空间 ........................................... 11 4.券商：通道业务受限，投研优势适合主动管理发展 ........................... 13 4.1 券商资管计划主要是通道业务 ........................................................ 13 4.2 房地产领域是券商资管业务的重要投向之一 ............................... 14 4.3 新政影响：房企债配置有望加大，周转率有望提升 .................... 15 4.4 测算：受影响规模约 1.1 万亿元 ..................................................... 16 5.私募：现金流融资开启，类 REITs 成为房企融资突破口 ................... 18 5.1 资管新规对私募基金直接限制少，对其合作机构受限而产生间接影响 .......................................................................................................... 20 5.1.1 目前私募基金立法缺失，资管新规并不直接监管 ................. 20 5.1.2 消除多层嵌套抑制通道，私募基金资金端受影响 ................. 20 5.1.3 投资者门槛、产品分级和杠杆比受限，私募基金资金端受影响 .....................................................................................