新能源汽车行业：产业链整体持续低迷，料政策加码概率较小

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 11 月 20 日 新能源汽车 产业链整体持续低迷，料政策加码概率较小 行业动态 行业近况 中汽协口径新能源汽车 10月单月销量 7.51万辆，环比下降 5.9%，同比下降 45.6%，跌幅持续扩大。其中纯电动和插电混动乘用车销量分别完成 5.0 万辆和 1.6 万辆，环比分别-11.3%和-0.5%，同比分别下降 46.8%和 38.8%；新能源客车和货车销量分别完成 5,098 辆和 3,842 辆，环比分别上升-4.4%和 105.1%，同比分别下滑 43.8%和 55.3%。1-10 月新能源汽车累计销售 93.52 万台，累计同比增长 9.4%。 评论 临近年尾但尚未出现往年的翘尾行情，使得市场对 2020 年补贴政策有所期待。我们认为完全退出补贴的时间可能会延长至 2020 年底以体现政策善意，但是补贴加码的概率较小：1）延续从“购车补贴”转向“用车补贴”的大思路；2）保持政策中性化，减少对市场的直接扰动；3）相较于新能源车，燃油车是更好的经济调节手段。 锂电装机同比下降、环比略回暖，整体持续低迷。据 GGII，10 月装机 4.07GWh，同降 31%、环升 3%，其中三元材料装机同降 17%、环升 3%，铁锂装机同降 42%、环升 12%。乘用车仍为消费主力，装机同降 26%、环降 1%，占据 74%份额，客车、专用车分别同降 60%、66%。格局来看，宁德时代市占率 53%，比亚迪、力神、中航锂电、亿纬锂能分别位列第 2-5 名。 10 月锂电材料量价环比持平同比齐降，临近年末市场逐渐转淡。10 月锂电池材料销量和价格同比均下降，其中材料需求量同比下降 32%~51%，材料价格同比下降 5%~28%（除干法隔膜外）；环比看材料销量和价格基本保持稳定。根据中国化学与物理电源行业协会信息，临近年末新能源汽车市场逐渐转淡，动力电池厂对材料需求走弱，叠加上游金属材料价格下降，近期三元材料及磷酸铁锂价格弱势下滑，负极材料及电解液相对稳定。 钴市趋于平稳，锂价温和复苏。2020 年欧洲新能源市场趋势走强及 5G 大幕拉开有望提振钴锂消费，而 Mutanda 停产与澳洲锂矿经营困难将约束增量供给，我们认为钴锂市场将进入底部修复阶段。钴方面，刚果手抓矿和租赁矿山的复产将成为钴价复苏的障碍，我们预计 2020 年钴价趋于平稳，在 30 万元/吨附近温和波动。锂方面，我们建议关注需求改善催化的阶段性价格上涨，但考虑过剩格局尚未完全扭转，锂价或不具备大幅度上升条件。 估值与建议 整车同比增长压力较大，看好热管理零部件领域的三花智控；目前新能源车产业链面临着补贴全面退坡、传统龙头车企全面电动化的背景，其需求与降本压力齐升，机遇与挑战并存。建议紧密关注全球供应链，以及高镍锂电渗透率提升下带来利好的技术领先行业龙头。中游看好：恩捷股份，璞泰来，宏发股份，当升科技，建议关注容百科技（未覆盖）；上游看好赣锋锂业，关注天齐锂业，洛阳钼业。 风险 行业景气下滑，政策低于预期。 王雷 联系人 SAC 执证编号：S0080118040030 SFC CE Ref：BNN451 lei5.wang@cicc.com.cn 曾韬 分析员 SAC 执证编号：S0080518040001 tao.zeng@cicc.com.cn 李璇 分析员 SAC 执证编号：S0080515080008 SFC CE Ref：BGG514 xuan.li@cicc.com.cn 董宇博，CFA，CPA 分析员 SAC 执证编号：S0080515080001 SFC CE Ref：BFE045 yubo.dong@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 三花智控-A 跑赢行业 18.00 29.2 24.4 宁德时代-A 跑赢行业 83.00 38.2 30.7 璞泰来-A 跑赢行业 65.00 38.4 29.6 汇川技术-A 跑赢行业 30.00 40.8 32.9 当升科技-A 跑赢行业 30.60 27.2 17.7 恩捷股份-A 跑赢行业 41.78 39.2 30.2 宏发股份-A 跑赢行业 30.00 29.3 24.9 洛阳钼业-A 跑赢行业 5.00 40.8 29.8 天齐锂业-A 中性 25.00 338.6 41.9 洛阳钼业-H 跑赢行业 2.80 27.1 19.8 中金一级行业 新能源汽车 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 中金公司研究部: 2019 年 11 月 20 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 整车：翘尾行情尚未出现，我们认为政策加码概率较小 ................................................................................................... 3 锂电装机：装机同比下降、环比略回暖，整体持续低迷 ................................................................................................... 6 锂电材料：10 月锂电材料量价环比持平同比齐降，临近年末市场逐渐转淡 .................................................................... 7 有色金属：钴市趋于平稳，锂价温和复苏 ........................................................................................................................ 10 图表 图表 1: 10 月新能源汽车销量跌幅扩大 ...................................................................................................................................... 3 图表 2: 中汽协口径新能源销售摘要 .......................................................................................................................................... 4 图表 3: 乘联会口径销售数据摘要 .............................................................................................................................................. 4 图表 4: