交通运输行业2020年展望：航空低估值下基本面改善可期，机场优选枢纽

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 11 月 19 日 交通运输 2020 年展望：航空低估值下基本面改善可期，机场优选枢纽 观点聚焦 投资建议 航空：展望 2020 年，我们认为受经济增速放缓影响，航空需求增速或进一步放缓，下半年有望伴随经济企稳。我们预计油价和汇率均将提供正面利好，当前国航、东航估值筑底，风险收益比较高。2019 年 11 月到 2020 年 2 月，因为基数关系和春节错期，航空月度经营数据或有所表现，我们估计 2020 年二季度油汇利好或最为明显，因此我们认为 2020 年上半年以交易性机会为主，下半年有望看到航空需求复苏，带动基本面向上。各家航司业绩增速高点在二季度，国有航空公司业绩弹性较民营航司更大。国有航空首选受益公商务需求恢复的中国国航A/H；民营航空首选投资收益或有显著增长的吉祥航空。 机场：我们预计民航局“控总量、调结构”的政策仍将维持。经济增速放缓情况下，大型国际枢纽机场消费属性更强，非航价值更高。长期看好国际线占比最高的上海机场，建议关注受大兴机场分流节奏影响的北京首都机场（H）。 理由 航空：我们预计 2020 年航空需求（RPK）和供给（ASK）增速放缓至 9.7%和 9.9%，客座率小幅下滑 0.1 个百分点至 83.1%，主要受经济增速放缓影响（中金宏观组预测 2020 年 GDP 增速将放缓至 5.9%）。分地区看，我们预计国际线需求好于国内线，地区线仍然承压，2020 年下半年需求增速有望伴随经济逐步恢复。737MAX预计不会早于 2020 年二季度复飞，如果复飞，行业或存在供过于求的风险。 我们预计 2020 年国航和东航净利润同比上涨 26%和 39%至 97.13 亿元和 71.87亿元，剔除汇率影响后，净利润同比分别增长 10%和 21%，受油价同比大幅下降以及同比汇兑损失大幅减少利好，2020 年二季度将是盈利增速的高点。我们假设：1）2020 年人民币兑美元小幅贬值 0.14%至 7.06；2）2020 年布伦特油价均价为 55.8 美元/桶，同比下降 7.8 美元/桶；3）客座率同比基本持平；4）虽然票价市场化改革持续推进，但地区线和日本线供需关系偏弱，我们预计国航和东航客公里收益同比分别小幅下滑 1%和 1.4%。我们预计春秋航空和吉祥航空 2020年净利润同比增长 20%和 25%至 22.43 亿元和 15.11 亿元，如果考虑来自吉道航的东航股权，吉祥航空净利润或同比显著上涨 55%至 18.7 亿元。 机场：航空性业务增速预计仍然较低，机场免税增速或呈现前低后高的趋势。我们预计民航局“控总量、调结构”的政策仍将维持。2019/20 年冬春航季，每周客货航班航季同比增长 6.9%，较 2019 年夏秋航季 8.9%的增速有所放缓，虽然个别机场有新产能投产，但我们认为行业范围的时刻释放尚待时日。我们认为2019Q3 核心机场免税增速放缓与地区线需求疲软有关。假设 2020 年上半年地区线需求仍未恢复，基数效应下，机场免税消费增速将呈现前低后高的走势。市内店政策尚待落地，与机场免税店的增量博弈对机场业绩产生的负面影响有限。 盈利预测与估值 考虑地区线需求疲软以及估值切换，我们调整部分航空公司 2019 和 2020 年的盈利预测和目标价（具体见图表 22）。维持我们覆盖的所有机场盈利预测和目标价不变。 风险 航空需求不及预期；人民币兑美元大幅贬值；油价大幅上涨；相关补贴退坡。 赵欣悦 分析员 SAC 执证编号：S0080518070009 SFC CE Ref：BNN872 xinyue.zhao@cicc.com.cn 杨鑫，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553 xin.yang@cicc.com.cn 方舒 联系人 SAC 执证编号：S0080118070039 shu.fang@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 中国国航-A 跑赢行业 11.10 15.8 12.6 东方航空-A 跑赢行业 7.00 16.4 11.8 吉祥航空-A 跑赢行业 19.20 23.9 19.1 春秋航空-A 跑赢行业 49.00 21.0 17.4 上海机场-A 跑赢行业 90.00 27.8 25.4 深圳机场-A 中性 9.40 32.0 25.5 中国国航-H 跑赢行业 9.20 12.1 9.6 中国东方航空-H 跑赢行业 5.50 10.2 7.3 北京首都机场-H 中性 8.00 12.9 18.1 中金一级行业 交通运输 相关研究报告 • 吉祥航空-A | 主营业务利润同比上涨，两大集团合作稳步推进 (2019.11.01) • 中国国航-A | 业绩符合预期，成本控制得力 (2019.10.31) • 春秋航空-A | 业绩符合预期，单位座公里成本同比小幅下降 (2019.10.31) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 80901001101201302018-112019-022019-052019-082019-11相对值 (%) 沪深300 中金交通运输 中金公司研究部：2019 年 11 月 19 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 航空：基本面静待复苏，但当前估值已筑底 ...................................................................................................................... 3 2019 年回顾：供需平衡但增速放缓，汇率波动下，经营压力凸显 .................................................................................. 3 2020 年展望：油价汇率扰动趋缓，虽经济增速放缓，但当前航空估值已筑底 .............................................................. 8 投资建议：上半年交易性机会为主，下半年基本面或随经济向上 ................................................................................. 12 机场：优选消费属性更强的国际枢纽机场 ........................................................................................................................ 15 2019 年回顾：控总量下，内生增速放缓，经济压力凸显 ...............................................................