A／H建材行业龙头2019年三季报总结：格局升华，渠道降维

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2019.11.06 格局升华，渠道降维 ——A/H 建材龙头 2019 年三季报总结 鲍雁辛（分析师） 黄涛（分析师） 赵晨阳（分析师） 0755-23976830 021-38674879 0755-23976911 baoyanxin@gtjas.com huangtao@gtjas.com zhaochenyang@gtjas.com 证书编号 S0880513070005 S0880515090001 S0880519100005 本报告导读： 总结 2019 年三季报，水泥行业表现远超产业链其他周期品，玻纤玻璃龙头企业底部抬升走出分化，消费类建材 B 端建材企业和 C 端建材企业业绩分化。 摘要： [Table_Summary]  维持建材行业“增持”评级：1、我们认为地产及基建可能是 2020 年需求最为确定的一环，早周期建材品种需求稳定，我们推荐龙头海螺水泥、华新水泥、中国建材、华润水泥等；“三北地区”弹性主要集中在京津冀，首推冀东水泥及天山股份 2、To B 端建材集中度大幅提升的逻辑下，A 股最受益是东方雨虹，H 股为中国联塑；3、继续推荐制造业全球龙头中国巨石、福耀玻璃；4、竣工消费端品种为估值修复的逻辑，推荐北新建材、伟星新材、信义玻璃、旗滨集团等；5、推荐海螺创业、中材科技等；  水泥是最好的周期品的判断 2019 继续验证，Q3 淡季再验证需求不淡，后工业化时代的“收获者”逐步实现：从 19Q3 表现看，行业再次淡季不淡，并且波动性较往年有明显的收窄，是周期品中基本面表现最好的；而龙头海螺水泥收入及盈利增速及质量也是周期板块龙头企业中各方面指标中领先，站在当前角度，我们认为 2019 年水泥股投资的核心关键词是后工业化时代的“弱周期化”确认，及北方（尤其是华北）基建需求预期的扭转，水泥股的估值有望重估。  玻纤行业的“中场战事”，龙头盈利底部抬升。我们观察到，三季度行业底部特征已经较为明确，玻纤供需边际正酝酿改善动能：电子纱三季度满产满销，10 月价格已小幅提涨；而三季度末粗纱产销亦均衡，虽然四季度为淡季，但当前多数小企业已经亏损，继续降价动能已然削弱。此外，本轮周期底部巨石、泰山等龙头企业盈利能力较 08-09 年以及 2012 年的低谷期显著提升，利润率波动明显收窄。  玻璃行业“优胜劣汰”加速，格局将进一步颠覆。不同于 2019 上半年的行业景气度单边下行，三季度浮法基本面明显改善，进而驱动企业盈利走俏。我们认为这一方面源于需求的回暖，另一方面则为供给端的收缩，并主要体现为传统“成本洼地”的偏低端产能收缩：6 月浮法产线集中冷修，同时河北沙河或再因环保严控下的产线关停。此外，19 年浮法行业的“冰火两重天”印证了信义、旗滨等龙头盈利能力已大幅超越行业，这与过往行业的同涨同跌呈现出显著的差异。  消费建材渠道的“降维打击”：2019 年的核心逻辑在于 To B 而非资本市场所偏爱的 To C ，B 端建材企业营收及利润大幅增长，与 C 端企业收入增速承压利润分化：我们观察到 19Q3 以东方雨虹、三棵树、蒙娜丽莎等为代表的 B 端建材企业，受益于精装及全包模式，及下游大地产集中度提升，营收利润大幅增长，市占率加速扩张；与此对应 C 端企业收入增速继续呈现下行压力，分化加剧。  风险提示：国内货币、房地产宏观政策风险、原材料成本风险 [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 [Table_Report] 相关报告 建材：《内外增持水泥龙头》 2019.10.30 建材：《水泥三季报超预期，逆周期调控需求无忧》 2019.10.28 建材：《研判玻纤行业，底部推演与龙头逻辑再升华》 2019.10.22 建材：《地产需求超预期，基建逆周期调控显现》 2019.10.21 建材：《旺季量价齐升，逆周期调控逐步显现》 2019.10.13 行业专题研究 建材 股票研究 证券研究报告 股票报告网整理http://www.nxny.com 行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 31 目 录 1. 投资要点 ................................................................................................. 3 2. 2019 年维持水泥行业的两个独家判断 ................................................ 5 2.1. 淡季不淡，大国大城战略区域需求超预期 .................................. 5 2.2. 边际好于总量，水泥 VS 其他大宗周期品 ................................... 7 2.3. 水泥格局逐步走向稳定 .................................................................. 8 2.3.1. 华东华北领跑全国，淡旺季价格基本维持稳定 ................... 9 2.3.2. 费用角度，区域差别维持 ...................................................... 11 3. 玻璃板块：优胜劣汰加速 ................................................................... 13 3.1. Q3 行业供需优化，盈利回暖 ...................................................... 13 3.2. 行业“头部效应”日渐清晰 ........................................................ 15 3.2.1. 龙头企业的盈利优势彰显 ..................................................... 15 3.2.2. 浮法龙头成长的赛道日渐清晰 ............................................. 17 4. 玻纤行业的“中场战事” ................................................................... 18 4.1. 2019 年行业新增产能压力减小 ................................................... 19 4.1.1. 三季度需求仍磨底，但电子纱呈现亮点 ............................. 20 4.2. 本轮周期底部，龙头盈利能力明显抬升 ..........