流动性｜大行融出边际回升

请阅读最后一页的重要声明！ 流动性｜大行融出边际回升 证券研究报告 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 相关报告 1. 《利率｜股牛会挤出债市资金吗？》 2025-02-28 2. 《 利 率 | 资 金 紧 张 何 时 休 ？ 》 2025-02-26 3. 《信用 |关注存单和城投下沉的机会》 2025-02-24 核心观点 2 月资金利率先上后下，央行投放也先收敛、后加量，月度净投放整体较少。资金紧，除规范同业存款、政府债加速发行等造成的大行缺负债问题，主要是央行出于防范汇率和利率风险。伴随 2 月 20 日前后汇率贬值压力阶段性减轻，央行投放逐渐积极；此外也可能与关注债市负反馈风险、大会维稳有关。 本周资金边际转松，主因是央行加大投放力度。本周政府债发行维持放量，净缴款规模显著上升；但税期缴款压力消退、MLF 续作与央行加大跨月投放力度推动资金面转松，此外，票据利率走低指向当前贷款投放可能偏弱。 与之对应，大行融出开始边际回升，而货基融出开始边际下降。 对于后续，资金的关键仍然在于央行态度，资金面转松的关键可能主要有三方面：一是基本面，二是中美关系和汇率，三是金融防风险和股市演绎。 我们认为两会前后资金可能继续边际转松，需要关注两会对货币方面定调变化，以及会后验证开年经济和通胀数据。下周政府债发行和缴款规模下降，对资金的扰动减轻，从季节性角度观察，两会前后资金面可能回归均衡。 下周（3.3-3.7）资金面需要关注：一是全周逆回购到期 16592 亿元，周三（3.5）逆回购到期 5487 亿元；二是同业存单到期 5779 亿元，到期规模仍处于高位；三是关注两会对货币政策定调，以及是否继续提及防空转、准备金改革等。 ❖ 政府债——净缴款规模缩量 本周政府债发行和净缴款继续放量，对资金形成压力；下周政府债发行和净缴款规模回落，对资金面的扰动减轻。 ❖ 汇率——在岸人民币贬值 本周在岸人民币贬值 0.4%，中间价调贬，央行持续干预，我们认为阶段性贬值压力尚未完全解除，仍需保持关注。 ❖ 存单——下周到期规模维持高位 本周 CD 利率曲线走陡，资金转松推动 1M 存单利率下行，其余期限 CD 利率仍然走高。我们预计后续中短端 CD 可能有较好表现，资金最紧张的时候可能已经过去，对短端 CD 的扰动将减轻。 ❖ 风险提示：流动性变化超预期，货币政策超预期，经济表现超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 1 资金可能维持均衡偏松 ........................................................................................................................... 4 2 央行：下周逆回购到期 16592 亿元 ....................................................................................................... 8 3 政府债：下周到期 495.34 亿元，净缴款 2485.51 亿元 ....................................................................... 9 4 票据利率整体下行 ................................................................................................................................. 10 5 市场资金供需：大行融出回升，货基、理财融出下降 ..................................................................... 10 6 汇率：在岸人民币贬值 ......................................................................................................................... 11 7 CD：下周到期规模缩量 ....................................................................................................................... 12 8 风险提示： ............................................................................................................................................. 15 图 1. 2 月净投放对比季节性 .......................................................................................................................... 4 图 2. 2 月净投放对比过去月份 ...................................................................................................................... 4 图 3. 2 月资金利率先上后下 .......................................................................................................................... 5 图 4. 2 汇率贬值压力降低 .............................................................................................................................. 5 图 5. 政府债净融资持续强于季节性 ............................................................................................................. 5 图 6. 票据利率处于低位 .........................................................................................