公司简评报告：付息率明显改善，资产质量稳定

公司研究 公司简评 银行 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 [Table_Reportdate] 2024年11月01日 [Table_invest] 增持（维持） 报告原因：业绩点评 [Table_NewTitle] 工商银行（601398）：付息率明显改善，资产质量稳定 ——公司简评报告 [Table_Authors] 证券分析师 王鸿行 S0630522050001 whxing@longone.com.cn [Table_cominfo] 数据日期 2024/10/31 收盘价 6.04 总股本(万股) 35,640,626 流通A股/B股(万股) 26,961,221/0 资产负债率(%) 91.89% 市净率(倍) 0.55 净资产收益率(加权) 7.33 12个月内最高/最低价 6.66/4.65 [Table_QuotePic] [Table_Report] 相关研究 《工商银行（601398）：规模增长进一步淡化，资产质量稳定 ——公司简评报告》 2024.09.04 《工商银行（601398）：信贷增速小幅放缓，息差降幅明显收窄 ——公司简评报告》 2024.05.09 《工商银行（601398）：规模增长体现头雁效应，资产质量扎实——公司简评报告》 2024.04.07 [table_main] 投资要点 ➢ 事件：前三季度，公司实现营业收入6264.22亿元（-3.82%，YoY），归属于母公司普通股股东净利润2690.25亿元（+0.13%，YoY）。9月末，公司总资产为48.36万亿元（+8.71%，YoY），不良贷款率1.35%（持平，QoQ），不良贷款拨备覆盖率220.30%（+1.87pct，QoQ）。上半年净息差为1.43%，同比下降24bp，降幅较上半年收窄。 ➢ 受需求偏弱及淡化规模导向影响，一般贷款投放明显放缓。Q3末，工行总资产同比增长8.71%至48.36万亿元。边际上看，增速较Q2小幅提升（图1所示），主要是受非信贷金融资产驱动：一方面同业资产降幅明显收窄，另一方面受财政发力影响债券投资延续较快增长。信贷方面，受需求放缓影响，对公与个人一般贷款继续明显少增（图2所示），贷款增速因此进一步放缓。虽一般贷款大幅少增，但票据贴现同比大幅多增，这一特征与Q2类似，体现需求偏弱背景下公司加大收票力度以维持信贷平稳增长。9月下旬以来，化债、房地产政策超预期，信贷需求及债券供给有望扩大，工行资产增速下行压力或缓解。 ➢ “挤水分”影响淡化，存款增长趋于平稳。主要受金融数据“挤水分”影响，今年Q2存款环比净流出，明显弱于季节性，致使存款增速回落幅度明显大于M2（图3所示）。Q3以来，“挤水分”影响基本消除，存款增长趋于稳定。上半年工行存款定期化程度随行业上升（图4所示），一方面是由于企业活期存款受“挤水分”负面影响较大，另一方面是由于需求较弱背景下个人与企业部门资金循环仍受阻。“9.24”以来，宏观政策加码，效果逐步显现，认为后续房地产市场止跌回稳与消费回暖将缓解存款定期化压力。 ➢ 存款降息效果明显体现，付息率改善促进单季息差小幅回升。测算Q3工行单季息差1.43%，同比下降15BPs（图5所示），降幅较Q2明显收窄，环比则提升5BPs。测算Q3生息率3.03%，同比下降约31bp，降幅与Q2持平，一方面是因为LPR、存量住房贷款利率下调影响持续，另一方面是因为受近年政府债发行力度较大、利率下行影响，债券投资组合中低息券占比提升。负债端，测算Q3付息率1.79%，同比下降约20BPs，主要是多轮存款降息及治理“手工补息”重定价效果体现。展望后市，存量住房贷款利率及LPR下降对明年生息率形成较大压力，同时，明年Q1存款降息效果将较为明显，将较大程度缓冲资产端下行压力，综合来看，现有条件下，明年息差仍面临惯性下行压力，但降幅有望收窄。 ➢ 手续费及佣金收入受市场因素继续明显下降。Q3手续费及佣金收入下降仍较为明显，预计仍主要是受降费政策、资本市场表现较弱、居民消费放缓等因素影响，财富管理、资产管理、担保承诺、银行卡等业务对手续费拖累仍较大（图6所示）。“9.24”以来政策转向，资本市场向好，对财富管理手续费影响正面。同时，降费影响淡化，Q4保险代销业务手续费降幅有望大幅收窄。基于以上，认为Q4手续费及佣金收入降幅将明显收窄。 ➢ 不良率稳定，拨备覆盖率小幅上升。受益于良好客户基础，工行总体资产质量保持稳健。Q3末不良贷款率为1.35%，环比持平，保持近年最低水平（图7所示）。不良贷款拨备覆盖率220.30%，环比+1.87PCT。上半年居民领域风险上升趋势较为明显（图8所示），近期政策不断加码对居民收入影响正面，预计个贷风险可控。鉴于上半年制造业、租赁和商业服务业、房地产业、批发零售业等不良集中行业不良率均下降（图9所示），预计对公贷款资产质量稳中向好。综合来看，虽个贷扰动仍存在，但在宏观政策加码、对公资产质量向好、不良处置审慎等积极因素作用下，预计工行整体资产质量仍能保持稳定。 -23%-12%0%11%22%33%44%55%23-1124-0224-0524-08工商银行沪深300证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/10 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 公司简评 ➢ 盈利预测与投资建议：Q3付息率带动息差改善，我们小幅上调2024年收入目标。同时，预计10月LPR、存量住房贷款利率及存款利率对明年息差综合影响偏负面，我们据此小幅下调明年收入目标。预计2024-2026年营业收入分别为8183、8127、8615亿元（原预测为8160、8257、8817亿元），归母净利润分别为3648、3660、3727亿元（原预测为3609、3656、3802亿元），对应同比0.21%、0.35%与1.83%。预计2024-2026年末普通股每股净资产为10.08、10.73与11.40元，对应10月31日收盘价PB为0.60、0.56、0.53倍。由于工行客户基础良好、业务多元，预计仍能在压力上升的经营环境中实现稳健经营，当前估值处于历史较低水平，维持“增持”评级。 ➢ 风险提示：零售资产质量大幅恶化；贷款利率大幅下行；定期化加剧推升存款成本。 [Table_profits] 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 8431 8183 8127 8615 同比增速 -8.16% -2.94% -0.68% 6.01% 归母净利润（亿元） 3640 3648 3660 3727 同比增速 0.97% 0.21% 0.35% 1.83% 净息差（测算值） 1.57% 1.36% 1.27% 1.27% 不良贷款率 1.36% 1.34% 1.36% 1.35% 不良贷款拨备覆盖率 213.97% 217.97% 209.54% 209.01% ROE 10.04% 9.42% 8.94% 8.56% 每股盈利（元） 1.02 1.02 1.03 1.0