科技行业：从中美IDC行业比较看国内公司发展空间

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 10 月 10 日 科技 从中美 IDC 行业比较看国内公司发展空间 观点聚焦 投资建议 我们以 A 股公司光环新网和美股公司 Equinix 为例比较了中美 IDC 行业。Equinix目前运营 28.8 万个机柜，实现了连续 66 个季度的业绩增长，目前全球规模排名第一；而光环新网是国内领先的 IDC 企业，A 股运营机柜规模最大的 IDC 公司，目前可交付机柜超过 3 万个。我们认为：1）中美 IDC 行业拥有相似的经营模式，均兼具成长性与稳定性，中国 IDC 行业的发展有望复制美国的历程。2）但两国在 IDC 建设运营的监管和 REITS 融资领域存在差别，中国龙头企业要抓住行业监管对头部企业的利好，同时关注国内公募 REITS 等政策的发展，探索新的融资方向。3）国内 IDC 的发展从规模、政策、需求上都处在发展的早期，我们认为中国将涌现出一批类似美国 Equinix 一样的 IDC 厂商。光环新网作为国内龙头有望复制 Equinix 的成长路径，实现长期业绩增长，同时建议关注宝信软件、数据港、万国数据、世纪互联等。 理由 我们认为中美 IDC 行业主要存在三点异同： ►商业模式同样具备优越性，中国市场成长或快于美国。Equinix 的成长体现了 IDC 行业的商业模式兼具成长性与稳定性。成长性来自于数据流量的爆发带动数据存储需求的快速增长。稳定性主要得益于①较高的用户粘性和较长的合约周期保障了机柜出租价格的稳定、②龙头企业持续的资本开支带来业务规模的稳定增长。受益于互联网产业政策支持和存量数据规模的快速提升，我国 IDC 市场相比美国仍处于早期，规模增速有望高于美国，为国内 IDC企业提供了更大的增长空间。►监管层面，我国数据中心能耗和互联业务上的限制更加严格。美国数据中心治理指标丰富且趋于精细化，而我国一线城市主要体现为 PUE 指标，且有严格统一的限制。一线城市趋严的能耗限制提升了其土地资源的拓展难度，进一步扩大了国内龙头 IDC 企业的资源优势。我国第三方 IDC 企业 DC互联业务一般无法绕过运营商服务，对增值业务的拓展形成限制，但光环新网等国内企业通过与运营商建立合作关系强化 DCI 业务能力。►融资方面，IDC 属于重资产行业，融资尤为重要。Equinix 和光环新网均通过自建与对外收购双管齐下，不断扩张数据中心布局。2000 年至 2Q19，Equinix资本开支总额达 120.3 亿美元；2009-2Q19，光环新网资本开支总额达 33.15亿元。美国具备更加成熟的 REITs 机制，包括 Equinix 在内的多家美国 IDC上市公司均采用 REITs 架构，帮助企业实现减税的同时，还有利于估值水平的抬升，加速资产扩张。我国的 REITs 政策的加速落地有望利好 IDC 行业或有的试点企业。此外我国 IDC 企业的杠杆率有一定的提升空间，近年来也出现通过战略合作等轻资产模式扩建数据中心资产的渠道。盈利预测与估值 从公司角度出发，财务方面，国内企业的盈利增速更高，但利润率水平不及发展更成熟、规模优势更为显著的海外企业，且国内企业杠杆运用更为保守；估值方面，EV/EBITDA 相对估值视角下，我国企业存在低估；绝对估值视角下，大部分企业的经营性现金流为正，而受制于大额资本开支，自由现金流仍为负，我国 IDC企业 WACC 普遍较高，对绝对估值水平形成拖累。 风险 数据中心技术出现迭代；数据中心建设供大于求。 黄乐平 分析员 SAC 执证编号：S0080518070001 SFC CE Ref：AUZ066 leping.huang@cicc.com.cn 闫慧辰 分析员 SAC 执证编号：S0080518120002 SFC CE Ref：BOK817 huichen.yan@cicc.com.cn 李诗雯 联系人 SAC 执证编号：S0080119080039 shiwen.li@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 光环新网-A 跑赢行业 28.00 32.3 25.3 中金一级行业 科技 相关研究报告 •科技 | 中金看海外·比较 : 从美国 Equinix 看中国数据中心发展趋势 (2019.10.09)•科技 | IDC 调研纪要：部分行业销售存在环比转好趋势，长期确定性较强 (2019.09.27)•科技 | 云计算：关注北美资本开支反弹带来投资机会(2019.07.29)•科技 | IDC 调研纪要：下半年景气度提升，整体利好龙头企业 (2019.07.09)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 871001131261392018-102019-012019-042019-072019-10相对值 (%) 沪深300 中金科技 中金公司研究部：2019 年 10 月 10 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 投资摘要 ............................................................................................................................................................................... 4 IDC 行业共性：兼具成长性与稳定性的优质赛道 ................................................................................................................ 7 行业空间未来有望保持快速增长 .......................................................................................................................................... 7 业务模式保障稳定收入，可预期性强................................................................................................................................... 8 资本开支驱动业务增长，美国资金壁垒更为显著 ............................................................................................................... 9 中美行业差异：国内市场监管较严格，融资思路趋于转变 ............................................................................................. 13 监管：国内一线城市监管政策严格，互联业务尚存限