非酒类食品饮料行业乳业月报：海外与国内奶价环比继续提升

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 9 月 26 日 非酒类食品饮料 乳业月报：海外与国内奶价环比继续提升 行业动态 行业近况 国际：9 月海外乳品价格延续小幅上行趋势。9 月 17 日恒天然最新拍卖指数同比+12.6%，环比+2.0%。全脂乳粉均价 3,122 美元/吨，同比+13.2%，环比升 1.9%，主要由增加的中国需求带动（中国占总拍卖量比重超过一半）。当前全脂乳粉价格基本接近过去 3 年中枢水平 3,060 美元/吨，往后看，我们预计全球牛奶供应将会保持偏紧，海外奶价是否续升取决于中国及亚洲其他地区需求强劲增长是否维持。2019 年 7 月原奶主产国收购价新西兰、美国和阿根廷均出现环比上涨，2019 年 6 月欧盟价格环比基本持平；2019 年 1-7 月新西兰、美国和欧洲原奶产量基本同比持平，澳大利亚产量同比降 7.7%。 国内：国内原奶价格 9 月环比微升，第三周国内生鲜乳均价环比升 0.5%至 3.71元/公斤。1-7 月国内生鲜乳累计总产量同比中个位数增长，7 月奶牛存栏量同比中低个位数下降，环比基本持平。草根调研显示，7-8 月奶牛热应激明显，行业缺奶情况加重，奶价环比继续提升，大型规模牧场奶价平均上涨至 4 元/公斤以上，龙头企业反馈 3Q 奶价同比涨幅超过 2Q。我们预计 2H19 奶价同比环比均将有所上涨，企业需通过产品结构升级与促销幅度调整转嫁成本压力，目前龙头企业暂无直接提价计划。下游需求端增速目前保持平稳，双节临近，草根调研显示两大龙头在部分高端主力产品上的促销投放力度仍然较大，我们预计 2H19 龙头销售费用率水平或仍将维持在相对高位。中期上继续看好行业改善周期中龙头企业份额提升的能力及乳品行业产品高端化趋势，中长期看龙盈利能力仍有提升空间。 评论 中国乳原料价格走势：本周（9 月 18 日），国内生鲜乳均价 3.71 元/千克，环比升 0.5%，同比升 7.2%。8 月牧场经营者生鲜乳销售均价：现代牧业 4.09 元/千克，环比升 2.0%，同比升 2.5%；中国圣牧非有机原奶 3.76 元/千克，环比升 3.0%，同比升 5.8%；圣牧有机原奶 5.20 元/千克，环比升 2.0%，同比升 22.7%。9 月 17日，恒天然全部产品拍卖均价 3,303 美元/吨，环比升 2.0%，同比升 12.6% （拍卖量 37,345 吨，环比降 5.9%，同比降 4.6%）。 国内乳业供给量：2019 年 7 月奶粉进口累计值 66.5 万吨，同比升 27.4%，国内液奶累计进口值 50.0 万吨，同比升 38.9%；2019 年 7 月国内液体乳产量累计值1444.4 万吨，同比升 7.6%。 估值与建议 维持个股盈利预测。我们预计下游龙头在行业上行周期中份额将加速提升，重申伊利和蒙牛“跑赢行业”评级。 风险 全球继续增产；需求复苏低于预期；原材料价格大幅波动。 吕若晨，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080514080002 SFC CE Ref：BEE828 ruochen.lv@cicc.com.cn 陈文博 分析员 SAC 执证编号：S0080518090003 SFC CE Ref：BNK779 wenbo.chen@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 伊利-A 跑赢行业 34.34 24.7 22.1 光明乳业-A 跑赢行业 11.98 31.2 26.8 蒙牛乳业-H 跑赢行业 35.60 25.7 21.5 健合国际-H 中性 41.18 15.0 13.1 雅士利国际-H 中性 1.20 32.5 48.5 中金一级行业 日常消费 相关研究报告 •健合国际-H | 代购退出、竞争加剧，收入利润率双线承压 (2019.08.22)•伊利-A | 限制性股票激励方案落地，目标稳健，利好长远 (2019.08.06)•蒙牛乳业-H | 1H19 收入稳健增长，利润率继续提升(2019.07.31)•非酒类食品饮料 | 乳业月报：海外奶价企稳回升，国内2Q 下游竞争环比 1Q 加剧 (2019.07.24)•现代牧业-H | 新乳业战略入股 上下游合作进一步加强(2019.07.19)•健合国际-H | 保健品短期压力仍存 (2019.07.15)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 74871001131261392018-092018-122019-032019-062019-09相对值 (%) 沪深300 中金非酒食品饮料 中金公司研究部：2019 年 9 月 26 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 中国乳原料价格走势 ............................................................................................................................................................ 3 全球主产区原奶价格 ............................................................................................................................................................ 5 成本环境 ............................................................................................................................................................................... 6 中国乳业供应端情况 ............................................................................................................................................................ 7 全球主产区乳业供应量 ........................................................................................................................................................ 8 婴幼儿配方奶粉价格终端监测 ............................................................................................................................................. 9 附录