门店端经营承压，毛利率受益成本回落

公司研究公司财报点评证券研究报告熟食2024 年 09 月 09 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明煌上煌（002695.SZ）门店端经营承压，毛利率受益成本回落事件：公司发布 2024 年中报，上半年实现营业收入 10.60 亿元，同比-7.53%；实现归母净利润 0.61 亿元，同比-26.59%；实现扣非归母净利润 0.49 亿元，同比-31.16%。其中，公司 2024 单二季度营业收入为 6.02 亿元，同比-5.10%；归母净利润为 0.28 亿元，同比-39.49%；单季度扣非归母净利润为 0.22 亿元，同比-46.01%。公司拓店速度放缓，鲜货产品、单店店效表现承压。分产品来看，公司 2024H1 鲜货产品/包装产品/屠宰加工/米制品业务/检测业务/ 其 他 业 务 分 别 实 现 营 业 收 入 6.71/0.27/0.26/3.16/0.01/0.19 亿 元 ， 同 比-12.56%/-7.29%/+58.81%/+2.02%/+73.81%/-18.47%。鲜货/包装/其他业务收入有所下滑，米制品/屠宰加工/检测业务收入增长。分区域看，公司 2024H1 于江西/ 广 东 / 浙 江 地 区 分 别 实 现 营 业 收 入 4.71/1.17/3.25 亿 元 ， 同 比-4.93%/-25.79%/+4.94%。毛利率分别为 33.95%/39.70%/26.34%，较去年同期+2.88/+12.82/+4.17pct。门店数量看，截至 2024H1，公司肉制品加工业拥有 4,052家专卖店，其中直营门店 228 家，加盟店 3,824 家，销售网络覆盖了全国 28省 223 市；较上年末减少 445 家，其中直营门店/加盟店分别减少 34/411 家，店效来看，同店单店收入同比下降。毛利率受益鸭副产品原料成本回落，期间费用增加助力门店销售。公司 2024H1 整体毛利率为 32.43%，较去年同期增加 4.71pct，其中酱卤肉制品毛利率 36.38%，较去年同期+6.83pct；米制品业务毛利率 25.98%，较去年同期+2.12pct；毛利率同比增加主要系鸭副产品原料价格处于下行趋势，成本回落带来肉制品综合毛利率的稳步回升。2024 单二季度来看，毛利率为 30.02%，较去年同期增加 3.41pct；公司 2024H1 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 14.02%/8.39%/3.82%，较去年同期分别+2.80/+1.93/+1.10pct。2024Q2 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 13.89%/7.83%/3.33%，较去年同期分别+3.15/+2.11/+0.82pct。销售费用增加主要系公司加大线上线下促销费用投入，包括线上平台促销费，线下门店政策支持及第三方品牌宣传费等；管理费用增加主要系新基地投产折价增加以及战略储备原料仓储费同比增加等所致。盈利预测与投资建议基于 2024 年半年度业绩，我们下调公司 24-25 年归母净利润，我们预计公司 24-26 年归母净利润分别为 1.22/1.60/1.88 亿元（前次 24-25 归母净利润为 1.70/2.30 亿元），对应当前股价 PE 分别为 29/22/19 倍，维持“持有”评级。风险提示产能建设不及预期；餐饮业务需求不及预期；市场竞争加剧风险；省外拓张不及预期；食品安全问题。持有（维持评级）当前价格：6.37 元基本数据总股本/流通股本(百万股)556.95/464.35流通 A 股市值(百万元)2,957.93每股净资产(元)4.95资产负债率(%)16.71一年内最高/最低价(元)11.70/5.92一年内股价相对走势团队成员分析师： 刘畅(S0210523050001)lc30103@hfzq.com.cn分析师： 童杰(S0210523050002)tj30105@hfzq.com.cn相关报告1、【华福大消费】煌上煌首次覆盖报告：积极谋变求突破，酱卤之煌再启航——2024.03.25财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）1,9541,9211,9852,1802,463增长率-16%-2%3%10%13%净利润（百万元）3171122160188增长率-79%129%73%31%17%EPS（元/股）0.060.130.220.290.34市盈率（P/E）115.150.329.022.218.9市净率（P/B）1.51.31.31.21.2数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明公司财报点评 | 煌上煌图表 1：财务预测摘要资产负债表利润表单位:百万元2023A2024E2025E2026E单位:百万元2023A2024E2025E2026E货币资金1,1281,098984951营业收入1,9211,9852,1802,463应收票据及账款40465055营业成本1,3631,3461,4591,639预付账款42424551税金及附加19171921存货498581597645销售费用286296323362合同资产0000管理费用163166181202其他流动资产278202225研发费用57515561流动资产合计1,9861,7871,6981,727财务费用-10-11-10-10长期股权投资0000信用减值损失4000固定资产8008909921,172资产减值损失-7000在建工程20227127178公允价值变动收益0000无形资产188206224239投资收益5000商誉33333333其他收益24253535其他非流动资产152166178187营业利润71144190223非流动资产合计1,3761,5661,6981,708营业外收入7777资产合计3,3613,3533,3973,435营业外支出3444短期借款30000利润总额75147193226应付票据及账款129128143165所得税9253338预收款项0000净利润66122160188合同负债16171921少数股东损益-4000其他应付款164164164164归属母公司净利润70122160188其他流动负债39394143EPS（按最新股本摊薄） 0.130.220.290.34流动负债合计378348366394长期借款0000主要财务比率应付债券00002023A2024E2025E2026E其他非流动负债186186186186成长能力非流动负债合计186186186186营业收入增长率-1.7%3.3%9.9%13.0%负债合计564534552580EBIT 增长率190.8%112.2%33.5%18.7%归属母公司所有者权益2,7942,8162,8412,852归母公司净利润增长率129.1%73.2%31.0%17.3%少数股东权益4444获利能力所有者权益合计2,7972,8192,8442,856毛利率29.1%32.2%33.1%33.5%负债和股东权益3,3613,3533,3973,435净利率3.4%6.