宏观对冲研究之四：宏观动量策略在债券市场中的应用

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 金融工程研究 证券研究报告 金融工程专题报告 2018 年 03 月 21 日 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《龙头股效应在行业轮动上的应用》2018.03.15 《龙头股效应在一致预期数据上的应用》2018.03.12 《分析师荐股是否存在超额收益（二）——买入评级报告类型与截面溢价》2018.03.12 [Table_AuthorInfo] 分析师:冯佳睿 Tel:(021)23219732 Email:fengjr@htsec.com 证书:S0850512080006 分析师:姚石 Tel:(021)23219443 Email:ys10481@htsec.com 证书:S0850517120002 联系人:梁镇 Tel:(021)23219449 Email:lz11936@htsec.com 宏观对冲研究之四——宏观动量策略在债券市场中的应用 [Table_Summary] 投资要点： 本文作为宏观对冲系列研究的第四篇，将宏观动量策略拓展到债券市场，用来判断利率方向、期限利差和信用利差的变化。  债券投资策略类型。债券投资收益主要包括票息收益和资本利得两部分，资本利得指的是投资者在二级市场中买卖债券获得的收益。债券投资策略可以分为被动型和主动型两大类。被动型策略包括指数化策略和久期免疫策略等，尽量避免市场波动带来的影响，以获取确定性的票息收益为主；而主动型的投资策略并不满足于获得市场平均收益，会对利率变化进行预测，票面利息并不是其主要目标，更看重资本利得。宏观动量策略对利率和利差变化方向进行预测，属于主动型交易策略。  使用宏观动量判断利率水平变化。经济增长、通胀上升、风险情绪高涨对国债指数收益率有负向预测效果，而货币宽松和汇率升值则具有正向预测效果，这与海外研究结论相吻合。单变量来看，经济增长类指标中的 PMI、OECD 综合领先指标、发电量同比和房地产开发投资完成额累计同比，通货膨胀类指标中的 CPI同比和 CGPI 同比，国际贸易类指标中的 CFETS 人民币汇率指数，货币政策类指标中的 3 个月 Shibor、2 年和 10 年期国债收益率，风险情绪类指标中的 Wind全 A 指数超额收益率具有较好的择时效果。  宏观动量债券择时策略表现优异。我们以中债国债总净价指数为基准，基于五个维度 17 个指标构建的宏观动量择时策略多空年化收益率为 4.48%，信息比率为1.46，最大回撤为 2%，胜率为 70.8%，收益回撤比高达 2.24，大幅超过基准。以中债总财富指数为基准的多头策略取得了5.08%的年化收益和1.75%的超额收益，信息比率和收益回撤比高达 2.33 和 2.99。  使用宏观动量判断期限利差变化。期限利差波动比利率水平波动更大，周期更短，领先于经济增长和通货膨胀等指标，和其历史波动率正相关。期限利差和短期利率变动具有明显的负相关性。因此，我们研究期限利差的变化应当从货币政策入手。  使用宏观动量判断信用利差变化。信用利差波动同样比利率水平波动更大，周期更短，与经济增长、通货膨胀、国际贸易等多数指标不具备显著的相关性，但和长端 10 年期国债利率具有显著的正相关性，体现出“牛市更牛，熊市更熊”的特征。  风险提示。市场系统性风险、模型失效风险、海外与国内市场结构差异风险。 金融工程研究 金融工程专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 研究背景 .................................................................................................................... 5 2. 宏观动量在债券市场中的应用 ................................................................................... 5 2.1 使用宏观动量判断利率水平变化 ...................................................................... 5 2.1.1 回测数据的选取与处理 ........................................................................... 5 2.1.2 单变量择时效果 ..................................................................................... 5 2.1.3 宏观动量债券择时策略表现 ................................................................... 8 2.2 使用宏观动量判断期限利差变化 ............................................................. 10 2.3 使用宏观动量判断信用利差变化 .................................................................... 12 3. 总结与讨论 .............................................................................................................. 15 4. 风险提示 .................................................................................................................. 15 金融工程研究 金融工程专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 国债指数关于经济增长类宏观变量的回归 T 值（2006/11-2018/2） .................. 6 图 2 国债指数关于通货膨胀类宏观变量的回归 T 值（2006/11-2018/2） .................. 6 图 3 国债指数关于国际贸易类宏观变量的回归 T 值（2006/11-2018/2） .................. 6 图 4 国债指数关于货币政策类宏观变量的回归 T 值（2006/11-2018/2） .................. 6 图 5 国债指数关于风险情绪类宏观变量的回归