航空航天科技行业中金看海外·比较：海外映射系列之三，寻找我国航空航天行业长跑冠军

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 9 月 10 日 中金看海外·比较 海外映射系列之三：寻找我国航空航天行业长跑冠军 观点聚焦 动态视角 近 30 年来，标普 500 航空航天行业累计上涨约 20 倍，优质公司 HEICO 与 Boeing股价分别上涨 382 倍/18 倍，均明显跑赢标普 500 指数。我们深入研究美国航空航天行业长期跑赢的逻辑，对照筛选出我国该行业的潜在长跑冠军。重点看好中航光电、海格通信、中航机电、新兴装备，关注光威复材。 发现 对于开放型大国，航空航天行业是长跑冠军的摇篮。过去 30 年美国航空航天行业（20.4 倍）不仅跑赢标普 500（7 倍左右），而且跑赢必选消费（9.7 倍）、可选消费（11.1 倍）、医疗保健（14.8 倍）等已被充分认知的长跑冠军行业。我们认为，对于以中国与美国为代表的开放型大国，航空航天行业能够充分发挥国家比较优势，具有足够广阔的市场空间，存在减缓宏观与中观周期性波动的内在机制，竞争格局持续优化，进而助力微观企业长期稳健经营、业绩更快增长、盈利质量提升，最终在股价上表现为持续扩大的超额收益。 从 HEICO 与 Boeing 看航空航天行业长跑冠军的七个共同要素：顺应产业发展趋势、完善布局全生命周期、服从发展战略的并购行为、健康的现金流、适当的研发强度、通用技术衍生、员工激励。 ►HEICO 是独立第三方航空备件龙头供应商，近 30 年营业收入与 EBITDA 分别实现 13%、16%的复合增长，股票年复合回报率 22%。我们分析 HEICO 长期跑赢有以下主要逻辑：1）重点发展航空后市场，实现长期稳健发展；2）聚焦现金创造，2002 年以来 FCF/净利润平均为 140%；3）实施有纪律的并购战略，在健康的杠杆比率下持续外延式发展；4）不断加强研发；5）多样化、多层次的员工激励政策；6）发展通用技术，衍生新产业。►Boeing 是具有百年历史的航空工业领导者，近 30 年营业收入与 EBITDA 分别实现 6%、9%的复合增长，股票年复合回报率 10%。我们分析 Boeing 长期跑赢有以下主要逻辑：1）顺应全球商用航空产业发展趋势；2）发展通用技术，成长穿越周期；3）收购兼并、强强联合，赢得更多型号项目、获得更大市场空间；4）重视研发与技术革新；5）践行全球化战略，开拓海外市场；6）重视现金流。投资建议 基于美国航空航天行业的发展经验，我们对照筛选出有潜力成为我国航空航天行业长跑冠军的 5 家公司。重点看好中航光电、海格通信、中航机电、新兴装备，关注光威复材。 风险 商用市场开拓进展不及预期。 陈珺诚 分析员 SAC 执证编号：S0080518070007 SFC CE Ref：BNF077 juncheng.chen@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 中航光电-A 跑赢行业 48.10 36.5 28.5 海格通信-A 跑赢行业 12.00 42.9 30.8 中航机电-A 跑赢行业 8.70 27.9 23.3 新兴装备-A 跑赢行业 55.00 33.6 27.7 中金一级行业 工业 相关研究报告 •航空航天科技 | 军工海外映射系列之一：解析美国军工龙头的投资逻辑 (2018.10.16)•航空航天科技 | 军工海外映射系列之二：寻找中国的TransDigm Group (2018.10.24)•航空航天科技 | 军工海外观察（1）：从波音整合巴航工业民机看产业集中度提升 (2018.07.06)•航空航天科技 | 军工海外观察（2）：从波音三季报超预期看全球航空工业发展 (2018.10.26)•航空航天科技 | 军工海外观察（3）：从联合技术公司的整合与分拆看航空工业发展 (2018.12.04)•海外观察 | 军工海外观察-从 UTC 与 Raytheon 的对等合并看全球防务产业发展 (2019.06.10)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 78891001111221332018-092018-122019-032019-062019-09相对值 (%) 沪深300 中金航空航天科技 中金公司研究部：2019 年 9 月 10 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 对于开放型大国，航空航天行业是长跑冠军的摇篮 ........................................................................................................... 4 航空航天不但长期跑赢大盘，而且跑赢大消费与信息技术 ............................................................................................... 4 为何以开放型大国为重要前提？ .......................................................................................................................................... 6 航空航天行业何以诞生长跑冠军？ ...................................................................................................................................... 7 HEICO Corporation：重点发展后市场，重视现金与研发 .................................................................................................... 9 独立第三方航空备件龙头供应商，过去 30 年累计回报率高达 382 倍 ............................................................................. 9 解析 HEICO 长期跑赢的六大逻辑 ........................................................................................................................................ 11 Boeing：以通用技术与技术革新熨平周期......................................................................................................................... 16 具有百年历史的航空工业领导者，过去 30 年累计回报率为 18 倍 ....................