航空行业：中国式廉航成长路径探讨

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title]2019.09.01 中国式廉航成长路径探讨 岳鑫（分析师） 郑武（分析师） 0755-23976758 0755-23976528 yuexin@gtjas.com zhengwu@gtjas.com 证书编号 S0880514030006 S0880514030002 本报告导读： 中美经济地理以及行业监管的差异，决定中国低成本航空的成长路径将与美国存在明显差异。 摘要： [Table_Summary] 经济地理决定中美市场差异。美西南航空于 1971 年首航，被认为开创了低成本航空模式。2018 年低成本航空在美国国内市场份额已提升至 38%。市场份额的变化，并非主要源自对全服务航空份额的抢夺，而是航空在短途市场的结构性拓展。美西南航空凭借低价、高频、可靠的航空产品，数十年专注在 800 公里以内的短途市场开疆扩土。我们估算美国低成本航空近半市场来自于短途航线。而中国人口经济地理决定，高铁主导短途市场。中国所有航司竞争市场与竞争策略更为趋同。干线市场，看时刻积累。二三线市场，看长期成本优势。 监管决定高周转途径不同。单一机型、全经济舱布局、极简客舱服务、以及飞机高周转，是全球低成本航空的共同特色。其中，前三项均容易学习模仿，飞机周转效率是长期竞争优势的关键。美西南航空通过“快速返航”策略，建立短途市场的低成本竞争优势。中国政府对民航业的严格监管决定，中国低成本航空的高周转途径，与欧美等传统模式不尽相同。“早出晚归”以及“国际化”成为中国低成本航空实现飞机高周转的普遍路径。中国式廉航补贴培育模式。近几年，中国低成本航空快速成长，且利润率普遍高于大型航司，盈利能力也更为稳定。很大程度得益于，地方政府的扶持政策。近些年出现“有补贴就飞，没补贴就停”的现象。观察石家庄机场，确实发现补贴培育成功仅是极小比例。我们猜测低成本模式、基地建设、以及遵循行业规律，是成功的必要条件。随着机场流量达到规模期望，扶持力度将可能缩减，同时运力投放增速将放缓，新航线需按照生命周期实现座收相应提升。利润率能否继续稳定，取决于新航线补贴减少与座收提升二者之间此消彼长的顺畅衔接。春秋航空开创中国式廉航。中国廉航生存环境较海外艰辛。春秋航空开创中国式廉航，成本管控卓越，深植“艰苦奋斗”文化，在夹缝中实现规模持续增长。过去数年春秋 ROE 下降，主要是表内杠杆（负债率）与表外杠杆（经租飞机占比）降低，有效提升风险承受能力，而利润率保持稳定，且领跑行业。未来利润率取决于新航线长期盈利能力培育。维持春秋航空“谨慎增持”评级。[Table_Invest]评级： 增持 上次评级：增持 [Table_subIndustry] [Table_Report]相关报告 航空：《航空数据月报-需求风险下的Beta机会-20190820》 2019.08.21 春秋航空：《春华秋实，基业长青》 2019.08.18 航空：《737MAX 事故将持续影响飞机供给》 2019.05.17 航空：《经租进表对航空公司的影响》 2019.05.07 行业专题研究航空 股票研究 证券研究报告 行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 23 目 录 1. 经济地理决定中美市场差异 ................................................................. 3 1.1. 美国廉航专注短途航线 .................................................................. 3 1.2. 高铁挤压中国短途市场 .................................................................. 8 1.3. 中国式廉航成长路径——低成本开拓大众化市场 .................... 10 2. 监管决定高周转途径差异 ................................................................... 14 2.1. 美西南航空高周转途径：快速返航 ............................................ 14 2.2. 中国廉航高周转途径：早出晚归 + 国际化 .............................. 14 3. 中国特色——地方政府扶持 ............................................................... 16 3.1. 中国地方政府积极扶持 ................................................................ 16 3.2. 补贴培育成功仅是小比例 ............................................................ 17 3.3. 低成本模式更具生命力 ................................................................ 19 3.4. 培育模式成功的关键——补贴与座收的顺畅衔接 .................... 20 4. 春秋航空开创中国式廉航 ................................................................... 20 5. 风险提示 ............................................................................................... 22 行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 23 美西南航空穿越周期的成长，无疑是航空百年历史中最令人惊叹的卓越成就。美西南航空自 1971 年首航，不到半个世纪成长为美国最大的国内承运人，更创下四十余年持续盈利的记录。 中国低成本航空市场份额明显低于海外。中美经济地理以及行业监管的差异，决定中国低成本航空的成长路径将与美国存在明显差异。 1. 经济地理决定中美市场差异 低成本航空在美国国内市场份额已达 38%，并非主要源自对全服务航空的份额抢夺，而是航空在短途市场对汽车的替代。 而中国人口经济地理决定，高铁主导短途市场。所有航司竞争市场与竞争策略更为趋同。干线市场，看时刻积累。二三线市场，则看成本优势。 1.1. 美国廉航专注短途航线 低成本航空(LCCs，Low Cost Carriers)，又称廉价航空，从字面意思理解，即单位成本及票价明显低于全服务航空(FSCs，F