保险行业复盘系列之二：以史为鉴，可知兴替

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/金融/保险 证券研究报告 行业深度报告 2019 年 08 月 22 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo] -11.41%-1.57%8.28%18.13%27.97%37.82%2018/82018/112019/22019/5保险海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《平安寿险新单增速有所好转、车险小幅负增长——上市险企 7 月保费点评》2019.08.21 《上半年健康险同比+32%，产险增速放缓》2019.08.11 《故行九万里，则风斯在下矣—— 保险复盘系列之一》2019.08.13 [Table_AuthorInfo] 分析师:孙婷 Tel:(010)50949926 Email:st9998@htsec.com 证书:S0850515040002 分析师:李芳洲 Tel:(021)23154127 Email:lfz11585@htsec.com 证书:S0850519060002 以史为鉴，可知兴替 ——保险复盘系列之二 [Table_Summary] 投资要点：我们复盘了自 2007 年保险公司上市以来的基本面情况、股价表现、估值水平，聚焦保险板块历次独立行情并深入剖析成因，同时回顾了个股表现差异的产生时点及驱动因素。以下为保险股复盘系列之二：保险股股价走势与基本面详细解读。  2007 年：三巨头登陆 A 股，共享红利时代的繁荣。保险指数上涨 84%，同期沪深 300 指数大涨 143%。1）1999 年保监会将寿险保单的预定利率调整为不超过年复利 2.5%，费率管制下的传统险对于客户的吸引力大幅下降，这带来了分红险、万能险、投连险等新型保险的发展良机。2007 年，为应对利率上行，上市险企普遍加强投连险和万能险销售力度，当年保费同比增长 22%，增速较2006 年提升 10ppt。投连险占比 9%，达到历史高点。2）银保占比继续提高，2007 年年末已超 1/3，而银保渠道在 2003 时占比仅为 17%。期交新业务同比+50%以上，增幅明显。3）行业代理人增速提升；中国平安代理人产能远超同行，代理人增速高达 47%。4）受资本市场强周期特性影响，行业投资收益率大幅飙升至 12%，创历史新高。5）上市险企全年利润同比+119%，NBV 同比+25%。行业平均 EV 增速高达 80%，为史上最高。6）国寿、平安、太保上市时 PEV分别为 4.3x、2.3x、5x。2007 年年末 PEV 提高至 6.5x、5.2x、5.1x。  2008-2009 年：暴跌之后迎暴涨。2008 年保费增长不敌投资低迷，2009 年调结构、迎春天。两年间保险指数下跌 46%，同期沪深 300 指数下跌 33%。保险板块相对收益为-13%，跑输沪深 300。1）2008 年寿险总保费强劲增长，同比+48%，主要是由于银保渠道扩张速度快。2009 年受高基数及调结构影响，增速降至+11%。2）2008 年银保渠道井喷，平安银保渠道保费同比+104%；个险渠道保费增速稳健，行业个险新单同比+20%。2009 年，渠道结构、期限结构调整效果显著，太保期缴占比同比提升 16ppt 至 33%。3）2008、2009 年平安代理人增速分别为 18%、17%，较 2007 年有所下降。得益于结构调整，各公司人均产能于 2009 年大幅提升。4）受权益市场跌幅惨重影响，2008 年投资收益率大幅下降，行业平均仅为 1.9%。2009 年牛市行情下，行业投资收益率有明显改善，高达 6.4%。5）2008、2009 年四家公司归母净利润合计同比-75%、+346%；NBV 增速为 17%、32%；EV 同比-9%、+24%。6）2008 年上市险企平均 PEV 估值由年初的 6.0x PEV 跌至年末的 1.7x PEV，2009 年回升至 2.7x（国寿>平安>太保）。  2010-2013 年：低迷期。行业基本面较差，银保增长受限，代理人增员困难，投资收益率低。期间保险指数下跌 24%，同期沪深 300 指数下跌 35%。保险板块相对收益为 10%，跑赢沪深 300，主要是由于 2012 年系列投资新政形成重大利好。1）2010-2013 年保费增速分别为+29%、-9%、+4%、+8%，较前两阶段显著放缓，主要由于①银行大规模发行银行理财，保险投资收益率低迷，保险产品吸引力下降。②受银保新规影响，银保渠道保费同比出现负增长。2）2010 年银保新规禁止保险公司人员派驻银行网点及 2011 年银保业务监管指引使得银保收入急转直下，保费收入占比由 2010 年的 50%大幅下滑至 42%。3）代理人增员困难。2010-2013，平安代理人数量每年仅维持个位数增长，但仍好于同业；中国人寿则在 2010、2011、2013 出现代理人个位数负增长。四年个险新单保费增速分别为+27%、+3%、-8%、6%，在行业历史中处于增速较低阶段。4）四年险资投资收益率分别为 4.8%、3.5%、3.4%、5.0%，受资本市场影响，持续低位徘徊，但 2012 年投资新政放宽险企投资范围，保险行业另类投资占比于 2013 年提升 6ppt 至 16%，当年投资收益率明显提升。5）四年行业利润增速分别为+9%、-21%、-20%、+70%；NBV 增速分别为 20%、4%、-0.2%、7%；EV 增速分别为 13%、8%、18%、8%。6）平均 PEV 估值由 2010 年初的 2.3x 降至 2013 年末的 1.1x（国寿>太保>新华>平安）。 22159807/36139/20190822 17:13每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。。 行业研究〃保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2  2014-2015 年：传统险占比显著回升，代理人大幅增长，投资环境空前改善。保险指数大涨 78%，同期沪深 300 指数上涨 60%。保险板块相对收益为 18%。1）2014-2015 年保费增速分别为+18%、+25%，增速显著提升。主要由于①降准降息作用下，保险产品相对吸引力提升。②2013 年保监会放开传统险 2.5%的预定利率上限，传统险占比由 13 年的 10%大幅提升至 30%。2）龙头险企银保占比继续下降，个险占比提升，太保、新华个险占比两年间分别提升 23ppt、5ppt 至 84%、46%。3）四家上市险企 2014 年代理人数量合计增速达 12%；国寿、平安、太保和新华的个人产能分别增长 -5%、6%、 8%、16