科技行业科创板系列：三达膜，专注膜技术领域，业绩增速稳定

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 8 月 14 日三达膜 专注膜技术领域，业绩增速稳定 公司动态 公司介绍 公司成立于 2005 年，是中国膜技术开发与应用领域的开拓者，主营业务为膜技术应用与水务投资运营，18 年收入占比分别为 60%与 40%。 公司营收增长速度放缓，净利润率略有下滑。17/18 年公司营收分别增长 7.62%/0.68%至 5.86/5.90 亿元，增速放缓，16-18年营收 CAGR 为 4%。公司 18 年净利润略下滑 2.11%至 1.81 亿元，净利率同比减少 0.88ppt，但相比 16 年盈利能力依然提升7.10ppt 至 30.74%，16-18 年公司净利润 CAGR 为 19%。 公司股权集中，实控人蓝伟光是膜技术专家。公司实际控制人蓝伟光、陈霓夫妇合计间接持有公司 60.32%的股份。公司董事长、核心技术人员蓝伟光同时担任厦门大学教授、中国膜工业协会副理事长，是业内知名的膜技术专家。 业务前景 2023 年膜产业产值接近 4000 亿元，空间广阔。根据中国膜工业协会和前瞻产业研究院的统计，2011 年至 2016 年我国膜产业市场的年均增长率保持在 27%以上，预计增速将继续保持在两位数以上。2016 年，我国膜产业市场规模突破 1,400 亿元，2017 年市场规模将达到 1,600 亿元以上。根据前瞻产业研究院测算，2023 年我国膜产业产值将接近 4,000 亿元，市场空间广阔。 公司研发投入高于行业水平，研发实力较强。公司 16-18 年研发费用率始终保持在 5%左右，18 年研发费用率为 5.40%，远超行业平均水平。截至 18 年末，公司技术研发人员有 213 人，占员工总数 23.28%，在行业中处于较高水平。截至 19 年 4 月，公司拥有已授权专利 112 项，参与制定 2 项国家标准、3 项行业标准及 1 项地方标准，承担 10 项国家及省部级科技项目。 资本开支规划 根据招股说明书：公司未来可预见的重大资本性支出为本次募集资金的投资项目：无机陶瓷纳滤芯及其净水器生产线项目（5 亿）、纳米过滤膜材料制备及成套膜设备制造基地项目（3.6 亿）、特种分离膜及其成套设备的制备与生产项目（3亿）、膜材料与技术研发中心项目（0.5 亿）。 风险 政策风险，研发风险，主要客户波动风险。 (人民币 百万) 2016A 2017A 2018A 营业收入 544 586 590 增速 7.62% 0.68% 归属母公司净利润 129 185 181 增速 44% -2% 毛利率 40.34% 43.16% 41.71% 净利润率 23.64% 31.61% 30.74% 平均总资产收益率 9.93% 11.86% 9.59% 平均净资产收益率 12.99% 16.14% 13.63% 经营现金流 195 125 101 资产负债率 39% 36% 40% 研发占收入比重 5.06% 4.93% 5.40% 资料来源：万得资讯，招股说明书，中金公司研究部 蒋昕昊 张钰琪 刘俊 分析员 联系人 分析员 xinhao.jiang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080519020002 SFC CE Ref： BOE414 yuqi3.zhang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080117080041 jun3.liu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080518010001 SFC CE Ref： AVM464 中金公司研究部：2019 年 8 月 14 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 三达膜：专注膜技术开发与应用，业绩增速稳定 聚焦膜技术开发与应用，膜产业链完整 公司成立于 2005 年，是中国膜技术开发与应用领域的开拓者，主营业务为膜技术应用（包括工业料液分离膜设备、膜法水处理设备、环境工程、备件及其他）与水务投资运营。经过 10 多年的发展，公司构建了一条涵盖“膜材料-膜组件-膜设备-膜软件-膜应用”的膜产业链。2019 年 4 月，公司科创板上市申报受理，目前已回复第二轮问询函。 公司服务涵盖特种分离与水处理两大应用领域，覆盖实体制造业、市政管理部门和终端净水家庭等用户。公司是国内领先的集先进膜材料研发、特种分离膜技术应用和水务投资运营为一体的科技创新型企业，荣获“膜技术及应用竞争力领先企业”、“中国最具价值水处理国产膜产品牌”、“国家知识产权优势企业”、“国家火炬计划重点高新技术企业”、“福建省战略性新兴产业骨干企业”等荣誉。 图表 1: 公司历史沿革 资料来源：招股说明书、中金公司研究部 公司业绩增速较为稳定，净利率略有下滑 公司的主要业务包括膜技术应用与水务投资运营，2018 年收入占比分别为 60%与 40%；毛利占比分别为 59%与 41%。分地域来看，公司收入主要分布于华东、华中、西北等地区，2018 年收入占比分别为 37.93%、19.51%与 17.05%。  公司前身三达（厦门）环境工程有限公司成立 公司承担的“基于先进技术的分离纯化装置”项目进入科技部颁布的国家科技兴贸计划 “基于多孔复合陶瓷滤芯的净水机研发与工业化生产”项目获厦门市科技计划项目 “高性能环保型管式多通道陶瓷膜研制及产业化”项目获国家重点新产品计划项目 股份公司设立 公司的”高性能环保型管式多通道陶瓷膜”荣获国家重点新产品 双膜法技术在石化行业PTA中水深度处理回用领域的应用获2012年中国石油和化学工业行业水处理优秀项目 荣获“ 2016-2017膜技术及应用竞争力领先企业” 荣获“ 2016-2017年度中国最具价值环境装备品牌水处理膜产品类” 获“最具价值水处理国产膜品牌”企业 “延安文兴书院生活污水处理项目”获“2018年度中国农村污水处理优秀案例” “高效化工废水零排放膜技术集成应用新工艺”获中国膜工业协会科学技术奖二等奖 4月19日，公司科创板上市申报获得受理 7月19日，公司已回复第二轮问询函200520112012201720182019中金公司研究部：2019 年 8 月 14 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 图表 2: 公司 2018 年收入分拆 图表 3: 公司 2018 年毛利分拆 资料来源：招股说明书、中金公司研究部 资料来源：招股说明书、中金公司研究部 图表 4: 公司收入各地区分布 图表 5: 公司污水处理厂全国分布图 资料来源：招股说明书、中金公司研究部 资料来源：招股说明书、中金公司研究部 公司营收增长速度放缓，净利润率略有下滑。2017 年、2018 年公司营收分别增长 7.62%、0.68%至 5.86 亿元、5.90 亿元，2016-2018 年营收 CAGR 为 4%。公司 2018 年净利润略下滑 2.11%至 1.81 亿元，净利率同比减少 0.88ppt，但是相比 2016 年盈利能力依然明显提升。2018 年毛利率/净利率较 2016 年提高 1.37/7.10ppt 至 41.71%/30.74%，2016-2018 年公司净