国债期货半年报

国债期货半年报 请务必阅读最后重要事项 国债：全球央行进入降息模式 国债期货牛在途中 方正中期期货研究院 牛秋乐 摘要 7 月份国债期货延续高位震荡，基本呈现涨跌两难的状态。从技术上来看，当前国债期货指数处于年初形成的前高附近，短期突破难度较大，但经过整理后 3 季度价格仍有望再创新高。 从经济基本面来看，二季度国内经济增速如期回落，但 6 月份工业产出、消费与固定资产投资增速均超预期，我们认为 6 月份部分实体经济数据的好转主要得益于货币政策的放松，以及地方政府债券天量发行对固定资产投资的支持，下半年经济增长水平仍将保持低位。物价方面，2019 年上半年再通胀成为市场的主基调，虽然工业品与国际能源价格回落对物价形成一定的拖累，但不抵猪肉价格和鲜果价格大幅上涨带来的拉动而随着上半年涨价因素发展至极致，结构性通胀已经行至高位附近下半年通胀将回归平稳，因此收益率并不存在大幅上行基础。资金面上，当前货币政策的灵活性在增强，货币政策会根据实体经济的表现相机抉择，为实体经济提供足够的缓冲空间，有效保持了流动性水平的合理充裕。央行货币政策框架也在不断调整，6 月底央行货币政策委员会二季度例会，在表述中央行首次提出了“供给体系、需求体系和金融体系相互支持的三角框架”。 在操作上，央行通过对小型银行定向降准、定向续作 MLF 等方式向市场投放长期流动性，以维持流动性合理充裕为目标，货币市场资金面利率水平保持稳定。外围方面，7 月底美联储议息会议上开启降息周期，近期全球加入降息行列的央行数量进一步提升，这也打开了我国货币政策的操作空间，尤其是在内外利差拉大的情况下，国内收益率水平吸引力提升，也将加大外部资金的对我国债券的配置力度。 总体来看，国债期货牛在途中，短期价格在高位附近面临一定的调整压力，但随着下半年经济延续探底过程，物价水平越过高位后逐步回落，叠加全球央行降息不断扩围，市场收益率水平仍有较大下行空间，我们判断国债期货将继续保持强势，阶段性调整将为市场提供买入机会。 国债期货半年报 Treasury Futures Monthly Report 作 者：宏观金融组 牛秋乐 执业编号：F0268914（从业） Z0002616（投资咨询） 联系方式：010-68578820/ niuqiule@foundesc.com 成文时间：2019年8月4日星期日 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 国债期货半年报 第 1 页请务必阅读最后重要事项 第一部分 国债期现货市场走势分析 图 1-1：国债收益率仍有下行空间 数据来源：wind 资讯、方正中期研究院整理 图 1-2：国债期货价格走势 数据来源：wind 资讯、方正中期研究院整理 7 月份国债期货延续高位震荡，基本呈现涨跌两难的状态。从技术上来看，当前国债期货指数处 国债期货半年报 第 2 页 请务必阅读最后重要事项 于年初形成的前高附近，短期突破难度较大，但经过整理后 3 季度价格仍有望再创新高。从经济基本面来看，二季度国内经济增速如期回落，但 6 月份工业产出、消费与固定资产投资增速均超预期，我们认为 6 月份部分实体经济数据的好转主要得益于货币政策的放松，以及地方政府债券天量发行对固定资产投资的支持，下半年经济增长水平仍将保持低位，因此收益率并不存在大幅上行基础。资金面上，央行通过对小型银行定向降准、定向续作 MLF 等方式向市场投放长期流动性，以维持流动性合理充裕为目标，货币市场资金面利率水平保持稳定。外围方面，7 月底美联储议息会议上开启降息周期，近期全球加入降息行列的央行数量进一步提升，这也打开了我国货币政策的操作空间，尤其是在内外利差拉大的情况下，国内收益率水平吸引力提升，也将加大外部资金的对我国债券的配置力度。总体来看，国债期货牛在途中，短期价格在高位附近面临一定的调整压力，但随着下半年经济延续探底过程，物价水平越过高位后逐步回落，叠加全球央行降息不断扩围，市场收益率水平仍有较大下行空间，我们判断国债期货将继续保持强势，阶段性调整将为市场提供买入机会。 第二部分 经济下行叠加通胀回落 收益率水平将保持低位 判断下半年国债期货价格走势的核心变量依然是国内经济增长何时触底，我们预计下半年国内经济将再下台阶，全年 GDP 增速水平将呈台阶式下降。从中长期来看，国内经济仍处于 L 型底部区间，外部不确定性较强，内部复苏进程缓慢，因此当前市场收益率仍然受到宏观经济条件的约束。 从数据上来看，国家统计局公布 6 月份及二季度宏观经济数据，其中中国今年上半年国内生产总值 450933 亿元，按可比价格计算，同比增长 6.3%。第二季度 GDP 同比增长 6.2%，比第一季度放缓 0.2个百分点。我们预计年内 GDP 增长低点将延后至 3 季度到来。具体来看，6 月工业产出明显回升，结构上看仍是房地产和基建投资需求拉动。宏观库存周期上，去库存阶段被拉长之后，仍需等待被动去库存信号的出现，尤其是制造业。经济企稳可能被推迟至三季度。从需求端来看，投资需求方面，1-6月城镇固定资产投资累计同比增长 5.8%，较前值 5.6%有所加速，也明显好于预期的 5.5%。房地产、基建、制造业累计投资同比增速分别为 10.9%、2.95%、3.00%。房地产投资增速继续小幅回落，基建和制造业投资增速则有所回升。投资增速回升主要是在房地产保持稳健的情况下，基建和制造业投资增速加快。短期看基建增速回升来自于政府主导的资金力量推动，资金端的约束减小。制造业投资的回升一方面表明前期减税降费的积极效果逐步显现，另外中美贸易冲突的负面影响正在逐步出清，制造业信心初步修复。消费需求方面看，1-6 月社会消费品零售总额同比增长 8.4%，较前值 8.4%有明显改善；6 月当月名义社会消费品零售总额同比增长 9.8%，明显强于预期的 8.3%，并且较前值 8.6%也有显著改善。 外贸方面，贸易冲突的负面影响继续显现，国内进出口增速依然偏弱。数据显示，中国 6 月出口金额 2128.40 亿美元，同比下降 1.3%，好于预期的下降 2.3%，但较前值上涨 1.1%有所走弱；进口金额 1618.60 亿美元，同比下降 7.3%，弱于预期的下降 2.5%，但较前值下降 8.5%略有改善。另外贸易顺差上升至 509.80 亿美元，刷新今年贸易顺差最大值。6 月进口增速偏弱，出口增速回落，总体表现依然不佳。5 月开始的中美双方新一轮互加关税行动，正在对贸易水平产生更严重的伤害，2000 亿美元加税的不利影响仍在逐步体现，符合我们的预期。高基数是令一方面原因。另外，5 月企业担忧美国对 3250 亿美元商品加征关税，这一情绪随着中美谈判形势缓和而消失，“抢出口”行为的正面贡献有所下降。从海外宏观基本面看，美、欧等主要发达国家经济增速正面临一定压力，下半年全球经济增长速度下降的风险将会进一步上升，这对外需的实质打击仍有待体现，“接替”贸易冲突导致的 国债期货半年报 第 3 页 请务必阅读最后重要事项 减速。前期人民币汇率贬值对外需走弱有一定的对冲，