新乳业(002946)深耕核心业务，盈利提升显著

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/食品/食品制造 证券研究报告 新乳业（002946）公司季报点评 2024 年 06 月 03 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 31 日收盘价（元） 10.33 52 周股价波动（元） 8.10-17.27 总股本/流通 A 股（百万股） 866/852 总市值/流通市值（百万元） 8943/8797 相关研究 [Table_ReportInfo] 《“鲜战略”推动营收增长，盈利能力持续提升》2023.09.10 市场表现 [Table_QuoteInfo] -50.34%-38.34%-26.34%-14.34%-2.34%2023/6 2023/9 2023/12 2024/3新乳业海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 1.4 -0.5 -2.3 相对涨幅（%） 1.7 -2.1 -4.5 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:颜慧菁 Tel:(021)23183952 Email:yhj12866@haitong.com 证书:S0850520020001 分析师:程碧升 Tel:(021)23185685 Email:cbs10969@haitong.com 证书:S0850520100001 分析师:张宇轩 Tel:(021)23154172 Email:zyx11631@haitong.com 证书:S0850520050001 联系人:张嘉颖 Tel:(021)23185613 Email:zjy14705@haitong.com 深耕核心业务，盈利提升显著 [Table_Summary] 投资要点：  事件。公司发布 2023 年年报：2023 年公司实现营业总收入 109.87 亿元，同比增长 9.8%；归母净利润 4.31 亿元，同比增长 19.3%，其中 Q4 单季公司实现营业总收入 27.93 亿元，同比增长 10.6%，归母净利润 0.50 亿元，同比下降 2.1%。同时公告 2023 年利润分配方案：每 10 股派发现金红利 1.50元（含税），分红率为 30.1%。 公司发布 2024 年一季报：24Q1 公司实现营业总收入 26.14 亿元，同比增长 3.7%；归母净利润 0.90 亿元，同比增长 46.9%。  坚定做强核心业务，新品拉动增速亮眼。分产品：23 年公司液体乳及乳制品制造业实现稳健增长，收入同比+11.2%（量+9.3%，价+1.7%），其中液体乳/奶粉收入分别同比+11.2%/+11.3%。23 年公司坚持推动“鲜立方战略”持续深化，强化核心业务，实现超行业大盘的增长，其中新品收入占比 12%，连续三年保持双位数：1）低温鲜：公司鲜奶同比增长双位数，市场份额进一步提升，其中“24 小时”高端系列同比增长近 40%，“今日鲜奶铺”高钙升级“浓”牛乳实现同比翻倍。2）低温酸：公司重点发展特色低温酸奶，“活润晶球”产品完成 1000+倍迭代升级。3）常温奶：23 年公司新增 7 支常温有机奶，全年同比增长超 50%，高端“澳特兰”系列同比增长近 40%。24Q1公司营业总收入同比增长 3.7%至 26.14 亿元，我们认为增速放缓主要受重庆瀚虹（一只酸奶牛）剥离影响。  华北市场同比高增，渠道网络稳步扩张。分地区：23 年华北地区营收同比+39.0%，我们认为或与上年同期基数较低有关，西南/华东/西北地区营收分别同比+10.0%/+4.8%/-1.0%。分渠道：23 年公司直销/经销渠道分别同比+10.2%/+12.4%，营收占比分别同比+0.19pct/+0.90pct 至 50.9%/38.6%。23年公司开发拓展广东、海南、广西等市场，经销商数量净增长 148 个至 3409个。  毛利率同比增长，净利率提升显著。23 年/24Q1 公司毛利率分别同比+2.84pct/+2.32pct 至 26.9%/29.4%，我们认为主因原奶价格持续下行以及产品结构化升级。分产品看，23 年液态奶/奶粉/其他业务毛利率分别同比+2.70pct/+4.15pct/+2.08pct。23 年公司期间费用率同比+1.26pct，其中销售费用率同比+1.72pct，主要系广告宣传/促销费用率分别同比+0.80pct/ +0.69pct；管理/研发费用率分别同比-0.42pct/-0.05pct 至 4.3%/0.4%；24Q1期间/销售/管理/研发费用率分别同比+1.64pct/+1.59pct/+0.67pct/-0.08pct。受益于毛利率提升，23 年/24Q1 扣非归母净利率分别同比+1.29pct /+0.86pct至 4.2%/3.8%。  盈利预测与投资建议。我们预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为 0.69、0.83、0.95 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司 2024 年 16-20 倍 PE，对应合理价值区间为 11.09-13.86 元，维持“优于大市”评级。  风险提示。原材料成本波动，行业竞争加剧，食品安全问题。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 10006 10987 12020 13080 14156 (+/-)YoY(%) 11.6% 9.8% 9.4% 8.8% 8.2% 净利润（百万元） 361 431 600 721 824 (+/-)YoY(%) 15.7% 19.3% 39.2% 20.2% 14.3% 全面摊薄 EPS(元) 0.42 0.50 0.69 0.83 0.95 毛利率(%) 24.0% 26.9% 27.7% 28.0% 28.3% 净资产收益率(%) 14.3% 16.8% 20.1% 20.7% 20.3% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃新乳业（002946）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 代码 简称 收盘价（元） 总市值 （亿元） EPS（元） PE（倍） 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 600887 伊利股份 28.31 1802.24 1.67 2.06 1.96 17.28 13.77 14.45 600597 光明乳业 8.64 119.10 0.57 0.43 0.47 12.31 19.99 18.35 02319 蒙牛乳业 13.06 513.84 1.22 1.41 1.57 10.65 9.28 8.33 均值 13.41 14.35 13.71 注：收盘价为 2024 年 5 月 31 日价格，估值为 Wind 一致预期。 资