源飞宠物(001222)公司年报点评：国内市场实现高增，产品营收有望回升向好

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工 证券研究报告 源飞宠物（001222）公司年报点评 2024 年 05 月 27 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 24 日收盘价（元） 13.26 52 周股价波动（元） 8.87-22.38 总股本/流通 A 股（百万股） 191/79 总市值/流通市值（百万元） 2531/1042 相关研究 [Table_ReportInfo] 《23Q3 毛利率边际修复，后续增长可期》2023.11.08 《宠物食品业务快速增长，国内市场布局逐步扩张》2023.09.13 《产能扩充助力发展，盈利能力表现良好》2023.06.02 市场表现 [Table_QuoteInfo] -36.95%-26.95%-16.95%-6.95%3.05%13.05%2023/52023/8 2023/11 2024/2源飞宠物海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 1.5 5.9 13.3 相对涨幅（%） -0.8 4.3 10.1 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@haitong.com 证书:S0850521050003 分析师:吕科佳 Tel:(021)23185623 Email:lkj14091@haitong.com 证书:S0850522060001 国内市场实现高增，产品营收有望回升向好 [Table_Summary] 投资要点：  公司发布 2023 年年报和 2024 年一季报：2023 年公司实现营业收入 9.91 亿元，同比增长 3.94%；实现归母净利润 1.26 亿元，同比下跌 20.45%；实现扣非后归母净利润 1.24 亿元，同比下跌 16.40%。2023Q4 公司实现收入 2.60亿元，同比增长 53.05%；实现归母净利润 0.22 亿元，同比增长 7.60%；实现扣非后归母净利润 0.22 亿元，同比增长 21.77%。2024Q1 公司实现收入2.46 亿元，同比增长 30.67%；实现归母净利润 0.37 亿元，同比增长 72.51%；实现扣非后归母净利润 0.33 亿元，同比增长 59.66%。  库存消化基本结束，营收有望回升向好：1）宠物牵引用具：2023 年实现收入 3.70 亿元，同比下跌 21.54%。宠物牵引用具作为较为耐用的用品，客户的库存消化速度受到经济环境的影响较大，对收入造成一定影响。但从 2023年第二季度开始，在公司产品的持续创新下，宠物牵引用具的订单开始逐步恢复，截至 2023 年底，客户库存基本消化结束，预计 2024 年开始呈现回升向好态势。2）宠物零食：2023 年公司实现收入 4.73 亿元，同比增长 23.95%。宠物零食作为高频次消费的食品，随着客户的库存消化结束和公司的拓展而实现较为明显的增长；3）宠物注塑玩具：2023 年实现收入 0.25 亿元，同比增长 0.78%。  加大力度建设线上运营渠道，推动国内市场销售显著增长：公司 2023 年境外实现收入 8.84 亿元，同比下滑 3.58%。公司主要通过销售贴牌产品的方式进入欧美等发达国家宠物市场；公司 2023 年境内实现收入 1.07 亿元，同比增长 189.79%。在 2023 年，公司逐步加快开拓国内市场，在杭州搭建新的国内市场团队，主要以国内各大电商平台为依托进行自有品牌及代理品牌的运营销售。公司通过增加运营店铺数量，加大力度建设线上运营渠道等方式，利用相对成熟的线上运营模式及丰富的销售经验提高公司国内市场占有率，吸引更多的流量，从而快速建立品牌认知度，带动自有品牌的发展，以线上线下相结合的方式扩大国内市场销售。  盈利预测与评级：我们预计公司 2024-2026 年净利润分别为 1.65、1.86、2.04亿元，同比+30.9%、+12.8%、+9.6%，当前收盘价对应 2024-2025 年 PE为 15、14 倍，公司作为宠物用品龙头企业，参考可比公司给予公司 2024 年19~20 倍 PE 估值，对应合理价值区间 16.43~17.29 元，给予“优于大市”评级。  风险提示：市场竞争加剧，中美贸易摩擦，渠道开拓不及预期，下游订单不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 954 991 1152 1310 1465 (+/-)YoY(%) -10.8% 3.9% 16.2% 13.7% 11.9% 净利润（百万元） 159 126 165 186 204 (+/-)YoY(%) 15.9% -20.5% 30.9% 12.8% 9.6% 全面摊薄 EPS(元) 0.83 0.66 0.86 0.98 1.07 毛利率(%) 24.1% 22.1% 22.2% 22.2% 21.9% 净资产收益率(%) 13.8% 10.3% 11.9% 11.8% 11.5% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃源飞宠物（001222）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  2023 年公司毛利率和净利率下降，费用率整体稳定。2023 年公司实现销售净利率 14.69%，同比减少 3.29pct，2023 销售毛利率为 22.14%，同比减少 1.99pct。费用率方面，2023 年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别达到 2.48%、3.72%、-3.44%、1.94%，分别同比+0.85pct、+0.14pct、-0.29pct、-0.24pct。24Q1 公司实现销售净利率 17.11%，同比增长 4.95pct；实现销售毛利率 22.47%，同比下降1.26pct。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别达到 2.78%、3.50%、-3.60%、1.70%，分别同比+0.95pct、-0.51pct、-4.76pct、-0.97pct。 表 1 源飞宠物分业务盈利预测 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 宠物牵引用具 销售收入 370 415 457 494 增长率（YoY） -21.54% 12.20% 10.09% 8.00% 毛利率 35.04% 35.67% 36.31% 36.31% 宠物零食 销售收入 473 574 677 785 增长率（YoY） 23.95% 21.20% 18.00% 16.00% 毛利率 14.31% 14.73% 14.73% 14.73% 宠物注塑玩具及其他 销售收入 148 163 176 186