酒鬼酒(000799)业绩仍承压，改革初见效

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/食品/饮料 证券研究报告 酒鬼酒（000799）公司季报点评 2024 年 05 月 20 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 20 日收盘价（元） 59.31 52 周股价波动（元） 48.52-110.10 总股本/流通 A 股（百万股） 325/325 总市值/流通市值（百万元） 19272/19272 相关研究 [Table_ReportInfo] 《Q2 业绩持续承压，营销改革成效初显》2023.09.11 《Q1 业绩短期承压，费用改革持续推进》2023.05.07 市场表现 [Table_QuoteInfo] -53.84%-42.84%-31.84%-20.84%-9.84%1.16%2023/5 2023/8 2023/11 2024/2酒鬼酒海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 21.8 -4.7 3.3 相对涨幅（%） 17.6 -7.7 -4.9 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:颜慧菁 Tel:(021)23183952 Email:yhj12866@haitong.com 证书:S0850520020001 联系人:苗欣 Tel:(021)23180000 Email:mx15565@haitong.com 业绩仍承压，改革初见效 [Table_Summary] 投资要点：  事件。公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报： 23 年公司实现营业总收入28.30 亿元，同比-30.1%，归母净利润 5.48 亿元，同比-47.8%。其中 Q4 单季实现营业总收入 6.87 亿元，同比+21.7%，归母净利润 0.69 亿元，同比-10.1%。1Q24 公司实现营业总收入 4.94 亿元，同比-48.8%，归母净利润0.73 亿元，同比-75.6%。  经营仍承压，转型进行时。1）23 年公司整体处于调整阶段，旗下酒鬼/内参/ 湘 泉 / 其 他 系 列 收 入 分 别 同 比 -27.5%/-38.2%/-68.0%/-0.2% 至16.47/7.15/0.71/3.88 亿元。其中，酒鬼系列量/价同比-17.6%/-11.9%，其中大单品红坛 18 开瓶扫码数增长 70%，宴席场次增长 40%。内参系列量价同比-32.7%/-8.2%。2）1Q24，公司营收同比-48.8%至 4.94 亿元，不达预期。主要系白酒行业处于调整阶段、次高端以上白酒需求仍待恢复以及公司自身产品、渠道、营销模式调整节奏等因素影响所致。下一步，公司计划通过坚持 BC 联动的营销模式、聚焦湖南大本营及省外样板市场核心客户、优化产品价值链以及开拓新兴业务与渠道等方式持续改善业绩表现。根据一季报，公司一季度整体产品动销、消费者开瓶、宴席场次均有大幅提升。  毛利率下滑叠加销售费用率上行，公司盈利能力波动较大。1）23 年公司毛利率同比-1.29pct，其中酒鬼/内参/其他系列分别同比-2.46/-1.50/+0.63pct。销售费用率同比+6.94pct，我们认为主要系收入大幅降幅带来的规模负效应所致，23 年销售费用绝对额较 22 年下滑 11.0%。管理/研发/财务费用率分别同比+1.53/+0.17/-2.28pct。综上，23 年公司归母净利率同比-6.53pct 至19.4%。2）1Q24 公司毛利率同比-10.46pct，期间费用率同比+7.93pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+7.90/+4.34/+0.30/-4.61pct，致一季度公司归母净利率同比-16.26pct 至 14.86%。  合同负债净减少，经营性现金流承压。1Q24 公司合同负债环比净减少 0.50亿元至 2.35 亿元，亦低于 23 年同期的 3.67 亿元。考虑合同负债后，1Q24公司实际动销同比-50.6%；1Q24 公司销售收现 3.18 亿元，同比-58.1%，经营性净现金流为-2.65 亿元，我们认为主因为销售回款同比下降而采购支出、职工薪酬及税费相对刚性。截至 24 年一季度末，公司账面现金 20.06 亿元。  盈利预测与投资建议。我们预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为 1.90、2.37、2.83 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司 2024 年 4.0-5.0 倍 PB，对应合理价值区间为 55.8-69.7 元，对应 2024 年 29.4-36.8 倍 PE，维持“优于大市”评级。  风险提示。行业竞争加剧，渠道扩张不及预期，新品销售不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4050 2830 2959 3442 3958 (+/-)YoY(%) 18.6% -30.1% 4.6% 16.3% 15.0% 净利润（百万元） 1049 548 616 769 921 (+/-)YoY(%) 17.4% -47.8% 12.5% 24.9% 19.7% 全面摊薄 EPS(元) 3.23 1.69 1.90 2.37 2.83 毛利率(%) 79.6% 78.3% 78.2% 78.5% 78.8% 净资产收益率(%) 25.3% 12.8% 13.6% 15.9% 17.7% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃酒鬼酒（000799）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 代码 简称 收盘价（元） 总市值 （亿元） EPS（元） PE（倍） PB（倍） 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 600809.SH 山西汾酒 264.57 3227.66 8.56 10.78 13.21 30.90 24.53 20.03 11.59 8.59 6.68 600702.SH 舍得酒业 80.41 267.90 5.35 5.99 6.96 15.04 13.42 11.56 3.70 3.02 2.50 002304.SZ 洋河股份 97.58 1469.99 6.65 7.16 7.88 14.68 13.63 12.38 2.83 2.55 2.31 603369.SH 今世缘 57.18 717.32 2.52 3.06 3.73 22.73 18.70 15.34 5.40 4.43 3.66 000596.SZ 古井贡酒 264.30 1397.09 8.68 11.16 13.96 30.45 23.68 18.94 6.49 5.41 4.50 600779.SH 水井坊 48