老凤祥(600612)1Q24净利增12%，渠道改革持续推进

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/商业贸易/专营零售 证券研究报告 老凤祥（600612）公司年报点评 2024 年 05 月 17 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 16 日收盘价（元） 76.50 52 周股价波动（元） 55.15-89.49 总股本/流通 A 股（百万股） 523/317 总市值/流通市值（百万元） 40019/40019 相关研究 [Table_ReportInfo] 《3Q23 净利增 49%，黄金高景气&强品牌力驱动毛利高增》2023.12.27 《1H23 净利增 43%，中期稳增长&优回报稀缺标的》2023.09.15 《百年珠宝龙头，好机制&强品牌加成渠道张力》2024.03.28 市场表现 [Table_QuoteInfo] -25.65%-13.65%-1.65%10.35%22.35%34.35%2023/5 2023/8 2023/11 2024/2老凤祥海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -6.8 -1.0 11.2 相对涨幅（%） -10.5 -3.0 3.0 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:李宏科 Tel:(021)23154125 Email:lhk11523@haitong.com 证书:S0850517040002 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@haitong.com 证书:S0850511040005 联系人:张冰清 Email:zbq14692@haitong.com 1Q24 净利增 12%，渠道改革持续推进 [Table_Summary] 投资要点： 老凤祥发布 2023 年报：2023 全年实现收入 714.36 亿元，同比增长 13.37%；归母净利润 22.14 亿元，同比上升 30.23%，扣非归母净利润 21.56 亿元，同比增长 24.83%。摊薄 EPS 为 4.23 元；加权平均净资产收益率 20.53%，经营性现金流净额 72.11 亿元，同比上升 648.02%。 2023 年度利润分配预案：拟以股本 5.2 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 19.50 元（含税）。 2024 年一季报：2024 年一季度实现收入 256.30 亿元，同比增长 4.36%；归母净利润 8.02 亿元，同比增长 12.00%；扣非归母净利润 8.35 亿元，同比增长13.82%。 2024 年预算目标：公司计划 2024 全年实现收入 750.07 亿元，同比增长 5.00%；利润总额 41.38 亿元，同比增长 4.00%；归母净利润 23.04 亿元，同比上升4.04%；全年新增专卖店、经销网点（专柜）不少于 300 家。 简评及投资建议： 拆解公司报表，我们认为有以下亮点：①23 年经营目标超额完成：23 年收入/归母利润超额完成 7%/23%，24 年目标收入/归母净利同比增 5%/4%。②机制改革：2023 年末基本实现子公司职业经理人制度全覆盖目标，公司将根据“双百”和“十四五”规划，拟进一步深化改革。③渠道扩张：2023 年组建湖北子公司；24 年拟筹建东北销售子公司，适当提升华南、西南区域的销售占比 ，线下目标新增不少于 300 家门店，继续加强“藏宝金”“凤祥囍事”主题店推广力度；线上积极尝试开展与电商平台的合作。 维持对公司的判断。我们认为，公司核心壁垒体现在强品牌力驱动下依托批发（加盟）模式的持续稳定扩张，以及高资产周转率带来的较高 ROE（2010-21年、2023 年加权 ROE 高于 20%）。公司当前以十四五千亿目标为引领，全面落实三年行动计划，成功推进工美基金股权转让，实现质的有效提升和量的合理增长值得期待。 具体业绩来看： 1、 23 年收入/归母利润超额完成 7%/23% 公司 2023 年收入 714.36 亿元同比增长 13.37%，归母净利润 22.14 亿元同比上升 30.23%，扣非归母净利润 21.56 亿元，同比增长 24.83%，毛利率同比增加 0.70pct 至 8.15%。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 63010 71436 80180 88876 95324 (+/-)YoY(%) 7.4% 13.4% 12.2% 10.8% 7.3% 净利润（百万元） 1700 2214 2546 2844 3082 (+/-)YoY(%) -9.4% 30.2% 15.0% 11.7% 8.4% 全面摊薄 EPS(元) 3.25 4.23 4.87 5.44 5.89 毛利率(%) 7.6% 8.3% 8.2% 8.0% 8.0% 净资产收益率(%) 17.6% 20.4% 20.6% 20.3% 22.0% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃老凤祥（600612）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 分产品，2023 年笔类收入同比上升 3.66%至 2.24 亿元，毛利率下降 5.28pct 至25.47%。珠宝首饰收入同比增长 15.44%至 581.36 亿元，毛利率增加 0.71pct 至 9.84%。黄金交易收入同比增长 5.53%至 127.50 亿元，毛利率增加 0.03pct 至 0.00%。 2、1Q24 净利高基数下同比增长 14% 单 1Q 收入 256 亿元，同比增长 4.36%，归母净利润 8.02 亿元，同比增长 12.00%，扣非归母净利润 8.35 亿元，同比增长 13.82%。 1Q24 毛利 21.45 亿元同比增长 8.91%。1Q24 公司毛利率 8.37%同比提升 0.35pct。 1Q24 期间费用率同比减少 0.3pct 至 2.01%。1Q24 销售费用率同比减少 0.17pct至 1.25%；管理费用率同比下降 0.1pct至 0.49%；财务费用率同比下降 0.02pct至 0.23%。 1Q24 扣非归母净利润同比增长 13.82%。1Q24 公司投资净收益同比增加 2176 万元至-4229 万元，公允价值变动净收益减少 3250 万元至-1205 万元，信用减值损失增加6307 万元至 6307 万元，资产处臵损益增加 377 万元至 438 万元。 更新盈利预测。预计公司 2024-2026 年归母净利润各 25.46/28.44/30.82 亿元。参照可比公司以及考虑老凤祥作为龙头溢价，我们给予 2024 年公司估值 16-20 倍 PE，对应市值区间 407-509 亿元，对应合理价值区间 77.88-97.35 元，对应 0