首次覆盖：优质国有影视龙头，2024年开启多元战略转型

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/传媒 证券研究报告 慈文传媒（002343）公司研究报告 2024 年 05 月 14 日 首次覆盖：优质国有影视龙头，2024 年开启多元战略转型 [Table_Summary] 投资要点：  2019 年公司完成控制权变更，成为江西省国有文化传媒公司。2019 年 3 月，慈文传媒控股股东、实际控制人完成变更，交易完成后，江西省出版集团公司全资子公司华章投资成为公司控股股东，江西省人民政府成为慈文传媒的实际控制人。华章投资合计通过 2 次股份受让（转股价 13 元/股）和二级市场增持（增持均价 9.207 元/股），截至 2023 年报，持有公司 20.05%股权，通过受托表决拥有公司 29.79%股权的表决权股份。  影视主业强化高质量发展，与各大头部平台建立紧密合作。2023 年，公司总营收 4.6 亿元（同比-1.1%），扣非归母净利-3966 万元；归母净利 2763 万元（同比-43.9%），主要系应收账款减值转回、项目置换收益、项目债务重组等；经营活动现金流净额 1228 万元（同比-95%）。影视剧为公司第一大主业，2023 年收入为 4.59 亿元（同比-1.46%），主要来自《烽火流金》、《紫川光明三杰》、《紫川光明王》等项目和存量剧集的多轮发行；毛利率 7.8%（同比-15.2pct）。2023 年共有 4 部影视剧和 1 部广播剧实现首轮播出，6 部影视剧取得发行许可证，3 部完成制作，8 部处于后期或拍摄中，整体项目储备丰富，持续精品大 IP 内容打造，与爱奇艺、优酷、腾讯、芒果 TV 等各大平台建立紧密合作。  积极转型定位成为一家相关多元化、轻资产、平台运营的泛文化公司。1）力争搭建自己的短剧平台打造，打造长、中、短剧相结合的影视制作集群；2）打造游戏、动漫及衍生品业务，与腾讯、优酷、爱奇艺、哔哩哔哩、字节等平台深入探讨合作，发掘控股股东江西出版传媒集团系统内游戏版号资源，持续多元内容开发。2023 年，公司游戏业务收入 129 万元（同比+361%），毛利率 65.7%。3）与智象未来达成战略合作、所参与基金参投 Rokid、与小派科技（国内 VR 硬件开发商）开展战略合作、与互影科技开展互动影游等，积极打造新技术催生下的数字版权、元宇宙、AIGC 等数字文化资产产业集群。  推进管理提升，大股东赋能。公司依托国有控股股东，构建新型公司架构，与江西银行、招商银行南京分行、北京银行南昌分行建立战略合作，充分利用资本市场，积极拓展公司投融资渠道。整体看，公司在政策、产业赋能、资源导入、融资增信、战略规划等多维度聚合优势，持续稳定健康发展。  盈利预测与估值。我们对公司主营预计如下：1）影视剧业务：从项目储备看我们预计公司 2024-2026 年确认收入主要作品集数分别为 158 集、170 集和180 集，考虑剧集类型假设单集价格分别为 400 万元、450 万元和 450 万元；2024-2026 年，公司影视剧业务收入分别为 6.3 亿元、7.7 亿元和 8.1 亿元，同比增速分别为 37.7%、21.0%和 5.9%；2）游戏及互联网服务业务：我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 500 万元、1000 万元和 1500 万元。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 466 461 638 777 828 (+/-)YoY(%) 15.1% -1.1% 38.3% 21.8% 6.6% 净利润（百万元） 49 28 72 93 107 (+/-)YoY(%) 121.0% -43.9% 160.1% 30.1% 14.2% 全面摊薄 EPS(元) 0.10 0.06 0.15 0.20 0.22 毛利率(%) 23.0% 7.9% 15.4% 17.7% 18.9% 净资产收益率(%) 5.2% 2.9% 6.9% 8.3% 8.6% 资料来源：公司年报（2022-2023），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·慈文传媒（002343）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 整体我们预计公司 2024-2026 年总营收分别为 6.4 亿元、7.8 亿元和 8.3 亿元，同比增速分别为 38.3%、21.8%和 6.6%；归母净利分别为 0.72 亿元、0.93 亿元和 1.07亿元，同比增速分别为 160.1%、30.1%和 14.2%。我们预计公司 2024-2026 年全面摊薄 EPS 分别为 0.15、0.20 和 0.22 元/股。 采用 PE 估值，参考可比公司 2024 年 38 倍 PE 估值，我们给予公司 2024 年 45 倍PE 估值，目标价 6.75 元/股；采用 PB 估值，我们预计公司 2024-2026 年全面摊薄BPS 分别为 2.19、2.38、2.61 元/股，参考可比公司 2024 年平均 4.9 倍 PB，给予公司 2024 年 5.0 倍 PB 估值，目标价 10.95 元/股。出于审慎性原则，我们平均结合 PE 和 PB 两种估值法，目标价 8.85 元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。影视项目进展不及预期，业务转型进展开展不及预期。 表 1 我们对公司分项主营业务收入预计（万元） 2023 2024E 2025E 2026E 影视剧业务 45900.83 63200.00 76500.00 81000.00 YOY（%） -1.5% 37.7% 21.0% 5.9% 游戏及互联网服务业务 129.45 500.00 1000.00 1500.00 YOY（%） 361.2% 286.2% 100.0% 50.0% 总营收 46118.94 63800.00 77700.00 82800.00 YOY（%） -1.1% 38.3% 21.8% 6.6% 资料来源：wind，HTI 表 2 可比公司估值表-PE 估值 股票代码 公司简称 市值 （亿元） 归母净利润（亿元） PE（倍） 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 300133.SZ 华策影视 144 3.82 4.64 5.28 39 31 27 601595.SH 上海电影 125 1.27 2.30 3.25 98 55 39 603103.SH 横店影视 99 1.66 3.34 3.92 59 30 25 均值 38 30 资料来源： wind（2024 年 05 月 14 日收盘价），盈利预测来自 wind 一致预期，HTI 表 3 可比公司估值表-PB 估值 股票代码 公司简称 收盘价 （元/股） BPS（元/股） PB（倍） 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 300133.SZ 华策影视 7