神外科室协同布局，出海打开成长空间

公司研究公司首次覆盖证券研究报告医疗耗材2024 年 05 月 13 日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明迈普医学（301033.SZ）神外科室协同布局，出海打开成长空间投资要点：脑膜修补耗材先行者，神外科室协同+出海稳步推进打开成长空间公司成立于 2008 年，是国内神经外科领域唯一同时拥有人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补系统、可吸收再生氧化纤维素、硬脑膜医用胶等植入医疗器械产品的企业，产品协同效应明显。2023 年营业收入超 2 亿元，归母净利润 0.33 亿元，同比增长 17.86%。其中人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补及固定系统是公司主要的收入来源，分别占营业收入 60.47%及 26.41%；可吸收再生氧化纤维素、硬脑膜医用胶等植入等新品打破进口垄断、出海稳步推进，打开第二增长曲线。。随着各产品领域集采影响陆续出清，以量换价趋势有望带动公司业绩步入增长新阶段。硬脑（脊）膜补片 60 亿市场，公司产品优势明显，集采加速份额提升根据观研天下的数据，2020 年开颅手术量已达 77 万台。人工硬脑膜是开颅手术中必备耗材，2020 年市场规模已近 60 亿。公司脑膜产品2011 年已获 CE 证上市，为全球第一个用生物 3D 打印的可吸收硬脑（脊）膜、《创新医疗器械产品目录（2018）》中唯一一款脑膜产品。根据前瞻产业研究院，集采前人工硬脑膜国产化率高达 90%且集中度高，公司为唯一一家 3D 打印人工合成材料，受益于产品绝对优势集采表现优异，带动公司快速实现市场份额的提升，后续加速放量可期。PEEK 材料钛替代趋势确定，公司国产第二上市颅颌面修补 PEEK 材料凭借耐辐照性等特点，成为替代钛材料的首选材料，但国内 PEEK 材料渗透率较低（不足 10%），渗透率提升空间广阔。公司 PEEK 颅颌面缺损修补产品于 2016 年、国产第二家上市，性能优异。同时，公司基于已有技术平台优势，外延拓展齿科赛道，在研项目包括 PEEK-HA 牙种植体，进一步丰富产品布局。凭借较强的产品稀缺性，公司颅颌面修补及固定系统业务 23 年收入 6,096.7万元，同比增长 61.13%；23 年河南省际联盟集采中顺利中选，且中标价显著高于金属材料，具备较高的定价权。公司依托在颅骨修复领域的全方位布局，有望未来扩大产品销售规模，提高产品市占率。盈利预测与投资建议我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 2.9/3.9/5.1 亿元，同比增长26%/34%/32%，归母净利润分别为 0.55/0.95/1.35 亿元，同比增长35%/73%/42%。采用可比公司估值法，我们选取具有人工硬脑(脊)膜补片业务的佰仁医疗、正海生物和冠昊生物、具有 PEEK 颅颌面修补业务的康拓医疗为可比公司，计算得出 24 年调整后平均 PE 倍数为 40.6倍。我们认为，随着公司围绕神经外科科室打造协同、全面解决方案，在核心细分领域的技术优势将逐步凸显，集采加速行业整体渗透率、公司市场份额提升，有望持续奠定业绩增长确定性。考虑到公司神经外科产品线布局全面，产品出海赋予更高成长空间，给予公司相较可比公司一定的估值溢价，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示新品类销售不及预期、竞争格局恶化的风险、海外拿证不及预期、集采中标不及预期买入（首次评级）当前价格：39.50 元基本数据总股本/流通股本(百万股)66.06/38.20流通 A 股市值(百万元)1,508.96每股净资产(元)9.76资产负债率(%)17.16一年内最高/最低价(元)53.00/22.37一年内股价相对走势团队成员分析师： 盛丽华(S0210523020001)SLH30021@hfzq.com.cn分析师： 王艳(S0210524040001)联系人： 黄冠群(S0210124040019)hgq30485@hfzq.com.cn相关报告财务数据和估值2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）195231290388513增长率27%18%26%34%32%净利润（百万元）36415595135增长率-20%14%35%73%42%EPS（元/股）0.540.620.831.442.05市盈率（P/E）72.763.847.427.419.3市净率（P/B）4.34.13.93.63.1数据来源：公司公告、华福证券研究所华福证券华福证券诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的声明公司首次覆盖 | 迈普医学正文目录1 脑膜修补耗材先行者，神外科室全面布局打开成长空间.......................................31.1 深耕行业近二十载，自研奠定核心竞争优势........................................................31.2 集采影响陆续出清，以量换价步入增长新阶段....................................................41.3 股权激励设定收入端加速增长目标，彰显长期高速增长信心............................52 硬脑（脊）膜补片：人工合成优势明显，集采加速份额提升...............................52.1 硬脑（脊）膜补片市场近 60 亿，人工合成材料优势明显..................................62.2 公司硬脑（脊）膜补片 2011 年已获 CE 证上市，集采中标情况优异..............63 PEEK 业务：PEEK 材料钛替代趋势确定，公司国产第二上市............................73.1 PEEK 市场：钛替代渗透率提升空间广阔，市场规模持续扩容.........................73.2 公司 PEEK 颌面缺损修补产品国产第二家上市，集采顺利中选.......................74 止血纱及脑膜胶：高速增长新业务，助力形成全面产品组合...............................84.1 氧化再生纤维素材料止血纱市场近 10 亿，公司带头突围进口垄断................. 84.2 脑膜胶：国产唯二厂商，海外注册稳步推进........................................................95 科室协同持续推动规模效应，出海持续打开成长天花板.......................................96 盈利预测与投资建议..................................................................................................106.1 盈利预测.......................................................................................................