海内外实践与未来展望：央行能交易国债吗？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《波段交易注意安全边际》2024.05.05 《政治局会议落地，如何看待后续债市？》2024.04.30 首席分析师:郑子勋 Tel:(021) 23219733 Email:zzx12149@haitong.com 证书:S0850520080001 分析师:孙丽萍 Tel:(021)23185648 Email:slp13219@haitong.com 证书:S0850522080001 联系人:藏多 Tel:(021)23185647 Email:zd14683@haitong.com [Table_AuthorInfo] 央行能交易国债吗？——海内外实践与未来展望 [Table_Summary] 投资要点：  央行购债的海外实践历程回顾。从美日的实践来看，央行购买国债的背景具有一定相似性，均是在传统货币政策空间用尽之后的非常规政策手段尝试。央行在危机时刻承担“最后做市商”角色，维持市场正常运行。其中，美联储购债主要是在 2009-2014 年、2020-2022 年；日本央行购债开始时间更早、持续时间更长，自 2013 年起持有国债规模迎来快速大幅上升。  美日央行购买国债的对比、效果与经验反思。1）日本在 2001 年开始 QE政策时主要关注货币供应，而 2008 年的美联储更加重视对长端利率和信用创造的直接影响，并对日本政策的实际效果提出质疑。对长期利率目标和信贷的重视随后在日本的政策改进中也得到了体现。政策关注点的不同在具体操作行为上得到体现。2）美日央行购债对实体经济的效果存在争议。对于债市的影响方面，美国政策实施对调降长端利率的效果更为显著，日本几个央行购债阶段对长端利率的影响则表现分化。3）央行推行购买国债的政策之初均不乏争议和探讨的声音，正确引导市场预期、明确政策目的、强调和维持央行独立性至关重要。  我国央行购债的历程回顾。现券买卖也是我国央行公开市场业务的操作之一，但受制于国债市场规模，2002 年后很少使用。2002 年之后央行的三次购债操作均与 2007 年首发的特别国债密切相关。  时隔多年，财政部和央行为何重提“增加国债买卖”？从可行性角度来看，当前我国国债市场体量不断壮大，货币政策预期管理手段逐渐成熟。从必要性角度来看，一方面在降准空间逐渐缩小背景下，央行买国债可以丰富货币政策工具箱。另一方面是中央财政发力的预期下，也可以平滑政府债发行对流动性冲击。  短期内央行实施买卖国债的可能性有限，不同于海外的 QE，我国即使落地，目的或也在于维稳资金面。1）央行当前态度仍是在“防资金空转”和呵护流动性平稳之间寻求均衡。2）超长期特别国债对于配臵盘具有较强吸引力，央行购债或将加大欠配压力。3）目前没有央行买卖国债的急迫性。  欠配逻辑仍是当下债市主线，不管是利率的调整时点，还是央行买卖国债的时机，都需等待后续特别国债供给信号的明确。展望 5 月债市，我们认为当前债牛基础未改，但市场波动或加大，央行对于长期利率风险的频繁发声也需重视。从回撤管理角度看，建议关注中短端票息，长端关注波段交易机会、结合负债端稳定性且注意安全边界。  风险提示：海外历史复盘不全面、数据统计存在遗漏或偏差、对政策理解不到位。 2 固定收益研究 证券研究报告 固定收益专题报告 2024 年 5 月 8 日 固定收益研究—固定收益专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 央行购买国债的海外实践历程回顾 ............................................................................ 4 1.1 美国央行购买国债历程 ............................................................................................... 4 1.2 日本央行购买国债历程 ............................................................................................... 5 1.3 美日央行购买国债的对比、效果与经验反思 ............................................................ 6 2. 我国央行购债历程与展望 .......................................................................................... 8 固定收益研究—固定收益专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 政策利率降至零后，美联储大规模开展买债（亿美元，%） .............................. 5 图 2 美联储是美国国债第二大持有者（截至 23 年 12 月） ....................................... 5 图 3 日本政策利率长期在零附近，央行大规模购买国债 ............................................ 6 图 4 22 年 12 月央行在日本国债持有者结构中占比 52% ........................................... 6 图 5 泡沫崩溃后实际 GDP 的国际比较 ...................................................................... 7 图 6 2007 年以后人均实际 GDP 的国别比较 ............................................................. 7 图 7 美国央行购债有效推动了 10Y 美债利率下行（亿美元） .................................... 7 图 8 日本央行购债期间 10Y 国债利率表现分化 ......................................................... 7 图 9 我国央行持有的国债规模主要是在 2007 年跳升（亿元） .................................. 8 图 10 国债在我国央行总资产中占比仅 3%（截至 24 年 3 月） ................................. 8 图 11 存款准备金率调整的空间逐步缩小（BP）...