锗行业：制裁利器多点开花，需求周期拉开序幕

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 20 [Table_MainInfo] [Table_Title0] 2024.04.26 制裁利器多点开花，需求周期拉开序幕 于嘉懿(分析师) 刘小华(分析师) 021-38038404 021-38038434 yujiayi@gtjas.com liuxiaohua027843@gtjas.com 证书编号 S0880522080001 S0880523120003 本报告导读： 锗资源有限且各国对锗进行战略保护，下游需求增量可观，地缘摩擦频发下军工锗需求旺盛。2025 年全球金属锗供应缺口或进一步扩大，锗价有望打开上涨周期。 摘要： [Table_Summary0]  投资要点：当下全球宏观经济运行趋势、现货交易情况以及各个国家与地区的锗供给政策对锗价有所刺激，但拉长周期来看，核心变动基调依旧为预期供需平衡错配的影响。近年来，全球主要供应国家开始重视锗的战略资源意义，逐渐对其进行资源保护和控制，锗供给相对刚性，需求拉动下，锗价中枢已有所提升。目前全球地缘政治局势动荡，军用红外锗需求或快速提升，此外卫星应用的光伏锗，以及通信领域的光纤锗需求旺盛，或加大锗的供应缺口。作为每轮周期价格涨幅较大的品种，锗金属当前具备较高上行空间，板块迎来布局时机。首次覆盖锗金属行业，给予“增持”评级。  推荐标的：建议布局拥有自给锗资源及高端锗产品深加工能力的龙头标的。未来锗资源预期供应持续偏紧，产业链利润分配偏向于资源端，拥有上游稀缺锗资源的厂商定价能力强，可以依靠自给资源进行战略储备，并在产业链一体化建设中优化成本控制、提高垂直整合能力。与此同时，拥有高端锗产品深加工能力的公司，将受益于需求拉升，持续获得营收增量。推荐标的：驰宏锌锗、云南锗业、光智科技。  全球锗资源较为匮乏，供给相对刚性。锗本为稀散资源，多伴生成矿，全球锗资源集中于中美，资源丰度严重不足，且由于锗的稀缺性，各国纷纷对锗资源进行战略保护。中国主导全球金属锗冶炼，锗产量稳中有增，2022 年中国金属锗产量约占全球总产量的 83%，为最大供给国。然而伴随中国对镓、锗相关物项实施出口管制，出口侧整体呈现收紧态势。预计由于产能限制和各国对锗资源的战略保护，全球锗金属供给增幅有限。  需求增量可观，军工锗有望打开持续错配周期。锗下游主要面向红外、光纤与太阳能电池领域，伴随全球红外探测市场稳定增长、5G 通信建设提速以及锗衬底太阳能电池空间供电领域的发展，对锗的需求量有望进一步抬升。红外锗起先用于军用领域，近年来，全球地缘政治局势紧张，俄乌冲突、巴以冲突等军事摩擦频发，军工锗需求弹性提升；相比 4G 网络，全球 5G 建设需要更多的基站，并对基站间连接用光缆提出更高要求，为锗光纤需求带来增量；锗衬底太阳能电池更适宜用作空间供电，全球卫星发射量增长为其创造了广阔的需求空间。我们预计 2025 年全球金属锗供应缺口将进一步扩大，供应偏紧下，锗价有望打开上涨周期。  风险提示：下游需求增长不及预期，产能释放节奏过快等 [Table_Invest] 首次覆盖 评级： 增持 重点覆盖公司列表 [Table_Company] 代码 公司名称 评级 002428 云南锗业 增持 600497 驰宏锌锗 增持 300489 光智科技 增持 行业首次覆盖 股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 锗 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 20 目 录 1. 锗产业链全景图与价格复盘 ......................................................... 3 1.1. 锗产业链全景图 .................................................................. 3 1.2. 锗价复盘：预期供需错配定基调，板块具备高价格弹性 ...... 3 2. 锗供给：资源较为匮乏，供给相对刚性 ........................................ 5 2.1. 全球锗矿资源较为稀缺，中国为主要供给国 ........................ 5 2.1.1. 锗多伴生成矿，资源集中分布中美两国......................... 5 2.1.2. 全球锗矿产量稳定，中国为主要供给国......................... 6 2.2. 中国主导全球锗冶炼，供给维持相对刚性 ........................... 7 2.2.1. 全球金属锗产量稳定，中国为主要供给国 ..................... 7 2.2.2. 多国实施资源保护，回收锗需求提升 ............................ 7 2.2.3. 中国锗产品大量出口，但整体呈现收紧趋势 ................. 8 3. 锗需求：红外制导、卫星电池等场景打开需求空间 ...................... 9 3.1. 需求稳定增长，核心下游为红外与光纤领域 ........................ 9 3.1.1. 军民市场共同拉动，红外光学需求旺盛......................... 9 3.1.2. 全球 5G 基站建设提速，光纤锗需求提升 .....................11 3.2. 锗衬底性能优异，卫星发展将拉动需求高增 ...................... 13 3.2.1. 砷化镓锗衬底电池转换效率高，主要用于空间供电 ..... 13 3.2.2. 卫星互联快速发展，光伏锗应用空间广阔 ................... 15 4. 供需平衡测算：金属锗供应偏紧，锗价有望走高 ........................ 17 5. 投资建议 ................................................................................... 19 6. 风险提示 ................................................................................... 20 [Table_Directory] 表：本报告覆盖公司估值表 [Table_ComData] 公司名称 代码 收盘价 盈利预测（EPS） PE 评级 目标价 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 云南锗业 002428 2024-04-25 10.02 0.01 0.05 0.08 1002 200.4 125