伐谋~中小盘主题报告：百年一遇之烟草大变革，四类商家之纵览产业链

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title]2019.07.06 百年一遇之烟草大变革，四类商家之纵览产业链 ——伐谋-中小盘主题报告 刘易（分析师） 邱苗（研究助理） 杨文健（研究助理） 021-38674878 021-38675861 021-38674711 liuyi014913@gtjas.com qiumiao@gtjas.com yangwenjian@gtjas.com 证书编号 S0880515080001 S0880118060081 S0880118050039 本报告导读： 烟草这一古老的成瘾性消费品已伴随人类多年，随着技术的进步和产业链变革，烟草行业正在步入百年一遇的电子化拐点，建议关注四类标的贯穿烟草变革。 摘要： [Table_Summary] HNB 繁荣打破行业瓶颈，烟草行业步入百年一遇的行业拐点。烟草这一古老的成瘾性消费品已伴随人类多年，从农耕时代直接点燃烟叶吸食到现在的精致过滤嘴香烟，可以说这个行业几乎没有什么太大变化，而以 IQOS 为代表的 HNB 加热不燃烧技术打破了发展瓶颈，既能保持传统香烟的吸食口感，又能大幅降低吸烟过程有害物质的排放，成为未来烟草行业发展的最佳方向。我们认为，烟草电子化浪潮中，投资者可重点关注四条投资主线（盈利预测及投资评级参见附表）。 第一条投资主线：主导电子烟行业变革的核心烟草巨头，例如菲莫国际、英美烟草等。传统烟草巨头资金实力雄厚、研发能力突出，在整条产业链中拥有绝对的话语权，电子烟替代传统香烟的浪潮下，烟草巨头纷纷进军电子烟领域。以菲莫国际为例，2015 年以来传统香烟业务下滑明显，但 IQOS 的强势增长帮助公司重获新生，目前 IQOS已在全球拥有 1040 万用户（70%已转化为忠实用户，不再吸食传统香烟），2019Q1 售出 115 亿个烟弹，成为公司业绩增长的核心驱动力。第二条投资主线：深度绑定海外烟草巨头的优质供应商，例如盈趣科技、Venture 等。在国际产业分工的大背景下，烟草巨头倾向于将零部件生产环节分配给具备稳定供货能力的供应商。以盈趣科技为例，作为 IQOS 精密塑胶部件核心供应商，直接受益于 IQOS 终端销量的快速增长。近期 FDA 放行 IQOS 进入美国市场，PMI 在多个城市筹备建立 IQOS 实体零售店铺，公司有望继续受益用户基数提升和新产品渠道铺设需求，逐渐走出此前产能爬坡、2.4p 去库存的负面影响。 第三条投资主线：和中烟集团深度绑定的核心供应商，例如劲嘉股份、东风股份、集友股份等。受制于烟草专售制度，目前 A 股烟草标的主要为中烟集团提供烟标与接装纸，占卷烟成本不足 10%，难以切入烟丝等高毛利环节。随着中烟在新型烟草领域持续发力，我们认为与其有过多年合作历史或共同研发经验的供应链企业大概率延续合作（烟具及相关配套材料等），核心供应商迎来附加值提升机会。第四条投资主线：具备全球服务能力的产业链公司，例如麦克韦尔、亿纬锂能、艾维普思等。电子烟下游市场的激烈竞争，势必导致巨头对上游供应商柔性生产、及时交付、高良品率的要求越来越苛刻，具备全球服务能力的产业链公司竞争优势会越来越明显，麦克韦尔、亿纬锂能、艾维普思等龙头在产业链中的地位有望更加稳固。风险提示：行业政策变动；行业竞争加剧；制造向东南亚转移的风险[Table_Report] 刘易（分析师）：021-38674878 证书编号：S0880515080001 邮箱：liuyi014913@gtjas.com 周昊（分析师）：010-59312737证书编号：S0880519060004 邮箱：zhouhao020146@gtjas.com 杨文健（研究助理）：021-38674711 证书编号：S0880118050039 邮箱：yangwenjian@gtjas.com 张旭（研究助理）：0755-23976500 证书编号：S0880118060034 邮箱：zhangxu020455@gtjas.com 邱苗（研究助理）：021-38675861 证书编号：S0880118060081 邮箱：qiumiao@gtjas.com 《政策加持，国内氢燃料电池商业化提速》2019.05.30 《第三方检测行业，龙头市场红利新纪元》2019.04.07 《从全球液晶产业转移趋势，看国内偏光片行业未来》2019.03.14 《 商 誉 减 值 爆 雷 后 的 几 点 思 考 》2019.03.11 《商誉减值—中长期影响市场盈利因素之一》2018.12.27 伐谋-中小盘主题伐谋-中小盘主题 相关报告 中小盘研究团队 中小盘研究证券研究报告伐谋-中小盘主题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 40 目录1.从行业特性而言，烟草行业是一门“好生意” ............................................ 31.1. 独特的成瘾性构成高频、刚需消费，几乎没有任何周期性 .............................. 3 1.2. 控烟与监管趋势愈演愈烈，传统烟草在变革中孕育新生 ................................ 4 1.3. HNB 电子烟“横空出世”，烟草步入百年一遇的行业拐点 .............................. 6 1.4. FDA 批准 IQOS 进入美国市场，烟草电子化浪潮加速进行 ............................... 7 2.从投资角度而言，烟草行业是一条“好赛道” ........................................... 102.1. 烟草公司往往具备稳健的现金流、较强的风险抵御能力 ............................... 10 2.2. 稳定分红+超额回报率，使得烟草公司颇受机构投资者青睐 ............................ 11 2.3. “电子烟替代传统香烟”属于持续进行中的长周期逻辑 ............................... 13 2.4. 对投资者而言，建议重点关注电子烟行业的四条投资主线 ............................. 14 3.投资主线一：主导电子烟变革的传统烟草巨头 ........................................... 153.1. 菲莫国际：引领行业变革的绝对龙头，IQOS 仍处于导入期 ............................ 16 3.2. 英美烟草：全球第二大烟草商，HNB 产品亦登陆美国市场 ............................. 19 3.3. 日本烟草：投资并购进军电子烟，抵消传统香烟下滑颓势 ............................. 19 3.4. 帝国烟草：迅速崛起的“黑马”，重金投资新型电子烟 ............................... 20 3.5.