朝日集团(2502.JP)首次覆盖：本土业绩有支撑，海外份额或提升

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 22 Apr 2024 朝日集团 Asahi Group Holdings (2502 JP) 首次覆盖: 本土业绩有支撑，海外份额或提升 Positive factors emerged in Japan, expecting overseas market share gain: Initiation [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 ￥5,473 目标价 ￥6,648 市值 ￥2,775bn / US$17.95bn 日交易额 (3 个月均值) US$67.98mn 发行股票数目 507.00mn 自由流通股 (%) 94% 1 年股价最高最低值 ￥5,950-￥5,010 注：现价￥5,473 为 2024 年 4 月 22 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -1.1% -1.5% 11.7% 绝对值（美元） -3.5% -5.6% -2.7% 相对 Topix 3.5% -6.1% -17.0% [Table_Profit] (¥ bn) Dec-23A Dec-24E Dec-25E Dec-26E 营业收入 2,769 2,961 3,043 3,106 (+/-) 10% 7% 3% 2% 净利润 164 200 215 230 (+/-) 8% 22% 7% 7% 全面摊薄 EPS (¥) 324 396 424 454 毛利率 36.1% 37.1% 37.4% 37.6% 净资产收益率 6.7% 7.7% 7.9% 8.0% 市盈率 17 14 13 12 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 百年啤酒品牌，优秀的管理能力支撑公司穿越本土行业周期，开拓海外第二成长曲线。朝日啤酒自 1889 年成立之初便是日本啤酒市场的三大龙头之一，二战后由于品牌老化、家庭渠道扩张缓慢等问题，市占率一度跌至10%。经过大规模市场调研和产品研发实验，1987 年推出的大单品 Super Dry 带领公司重回巅峰。品牌市占率长期稳定在40%以上，是日本销量排名第一的啤酒。受制于本土消费环境和高酒税影响，公司从 90 年代起便探索软饮料、食品以及海外业务。2016 年/2020 年相继收购欧洲/澳洲地区啤酒公司，股价涨幅引领东证食品指数。公司以管理改革为基础，目标在2030 年成为国际啤酒龙头公司之一。2023 年，朝日集团超半数收入来自海外市场，超半数员工为非日本裔。 啤酒高端化、品牌全球化、品类创新化。公司通过全球品牌和啤酒高端化推动现有业务地区的增长，并拓展新市场；抓住消费者健康意识增强等趋势带来的需求，发展无酒精啤酒、预调酒等啤酒接近品类。同时，积极寻找海外的并购机会。全球化方面，扩张五大高端全球品牌以及在各地收购的本土品牌。截止 2023 年，公司在澳大利亚、罗马尼亚、捷克、波兰等国家啤酒市占率排名第一。高端化方面，2023 年公司在全球范围内的啤酒均价同比增长约 10%，五大高端全球品牌的海外销量同比增长约 4%。 2023 年业绩基本符合预期，海外销量显韧性。2023 年公司营收/核心营运利润同比+6.8%/+3.9%，分地区来看，日本/欧洲/大洋洲营收分别同比+4.7%/+8.3%/+9.1%，核心营运利润分别同比+9.8%/-1%/+0.8%。2023 年海外通胀高企，各国际啤酒龙头公司业绩均有不同程度承压。受益于良好的成本费用管控能力、有效的营销和提价策略、全球品牌的影响力扩张，公司业绩展现出相对韧性。在日本、欧洲和大洋洲，公司的啤酒销量增速均优于行业水平。 展望 2024 年，我们认为公司在本土和大洋洲的核心营运利润将持续改善，欧洲业绩不确定性强，但市场份额有望稳步提升。根据公司指引，2024 年预计营收/核心营运利润同比+3.6%/+4.2%，分地区来看，日本/欧洲/大洋洲营收分别同比+2.0%/+7.5%/+6.8%，核心营运利润分别同比+1.9%/+1.3%/+9.9%。日本市场今年一季度啤酒销售数据反馈 Super Dry 增长强劲，软饮料提价也有望弥补原材料成本上涨。欧洲地区啤酒高频数据表现良好，公司市占率有望提升，但原材料、能源、工资等成本不确定性仍然较强。 投 资 建 议 与 盈 利 预 测 。 我 们 预 计 公 司 2024-2026 年 营 收 为29609/30427/31058 亿日元，归母净利润为 2005/2150/2301 亿日元，对应 2024-2026 年 EPS 分别为 396/424/454 日元。公司目前仍然处于全球化扩张期，受益于欧洲、大洋洲地区的啤酒高端化，归母净利率仍有一定提升空间，且公司积极寻找海外收并购机会，成长可期。参考国际啤酒可比公司估值，给予 2024 年 16.8x PE，对应目标价 6648 日元，首次覆盖给予“优大于市”评级。 风险提示。行业竞争加剧，高端化不及预期，原材料成本上升。 [Table_Author] 芮雯 Raven Rui 陈子叶 Susie Chen 闻宏伟 Hongwei Wen raven.w.rui@htisec.com susie.zy.chen@htisec.com hongwei.wen@htisec.com 85100115130145Price ReturnTopixApr-23Aug-23Dec-23Volume 22 Apr 2024 2 [Table_header2] 朝日集团 (2502 JP) 首次覆盖优于大市 1. 公司介绍：品牌长青，管理常新，出海开启下一个百年 1.1 发展历程：日本啤酒龙头，内生外延穿越行业周期 1889-1949 年：公司的前身大阪麦酒是日本啤酒行业萌芽期的三大龙头之一。19 世纪中后期，明治维新使日本民众的生活习惯逐渐西化，对啤酒的需求开始增加。最初日本的啤酒消费以进口为主，价格昂贵，日本政府通过出资设厂和关税保护等方式扶植国产啤酒发展。1889 年，朝日啤酒的前身大阪麦酒酿造公司正式成立，同时期成立的还有日本麦酒（生产惠比寿啤酒，后并入札幌啤酒）和札幌麦酒（札幌啤酒前身），标志着日本啤酒行业的起步。 1906 年，为避免国内过度竞争，三者合并成立大日本麦酒株式会社，市场份额达近7 成。194