2024年3月及一季度经济数据点评：经济超预期，结构仍分化

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 2024.04.16 经济超预期，结构仍分化 ——2024 年 3 月及一季度经济数据点评 [Table_Guide] 本报告导读： 24 年一季度 GDP 超预期，一方面，全球制造业回暖抬升出口中枢，并带动国内生产增长较快；另一方面，得益于增发国债和新的制造业政策支持，地方举债限制和部分行业产能过剩未拖累基建和制造业投资。但名义增长依然处于历史低位，“以价换量”的逻辑没有扭转，同时地产数据偏弱，意味着政策对稳增长的关注仍然不会降低。在宏观预期基本企稳但尚缺乏上修动力的背景下，寻找确定性依然是下一阶段资产配置的核心方向。 摘要： [Table_Summary]  GDP：24Q1GDP 同比增长 5.3%，高于 wind 一致预期的 4.9%。一季度 GDP 环比处于 2020 年以来偏强状态，也略高于疫情前同期环比水平。从生产法角度来看，一季度 GDP 超预期主要来自于第二产业的高增，主因可能是出口的带动。  供给侧：汽车与高端制造相对高位，边际上建筑链是核心拖累。3 月工业增加值读数和实际动能均有所下调。一季度汽车与高端制造较强，可能与出口相关，而 3 月工增下滑的核心拖累在于建筑链，或与地产投资的再度回落有关。  需求侧：  投资：高端制造与建筑的景气继续分化。3 月制造业投资强、基建与地产弱，制造业中高端制造强、建筑链弱，反映“先立后破”持续推进。往后看，“先立”的方面，预计设备更新改造政策将持续支撑高技术制造业链条投资增速的高位；“后破”的方面，预计二季度内新增专项债有望放量接力结转国债资金，全年基建投资维持韧性。  消费：餐饮服务节后退温，可选商品退坡较大。3 月社零当月同比增速回落，环比回升幅度弱于晚春年份季节性。疫情期间的社零的低增速中枢核心源于地产后周期的收缩与接触性服务消费受到行政性抑制，当前接触性服务消费继续修复空间有限的背景下，社零能否延续疫后修复趋势的核心在于以旧换新政策的力度。  关于一季度经济数据及后续走势，需要厘清几个关键问题：  第一，一季度 GDP 超预期的动力主要来自于哪里？来自于出口和固定资产投资。一方面，全球制造业回暖带动国内出口中枢抬升；另一方面，得益于增发国债和新的政策支持，地方举债限制和部分行业产能过剩未拖累基建和制造业投资。此外，部分数据的同比口径调整也是数据超预期的原因之一。  第二，超预期的经济数据是否会使得政策对稳增长的关注度降低？大概率不会。一方面，“以价换量”的逻辑仍然没有扭转，Q1 名义 GDP同比增长 4%，处于历史低位；另一方面，居民部门信贷连续两个月同比少增，商品房销售同比降幅在 20%以上，均表明“经济稳定向好基础尚不牢固”。  第三，在宏观预期基本企稳但尚缺乏上修动力的背景下，寻找确定性依然是下一阶段资产配置的核心方向。行业上建议寻找部分库存低位的下游消费制造行业，后续受益于中美共振补库；确定性强的“类固收”资产仍具有较强的吸引力。  风险提示：经济内生动力恢复不及预期。 [Table_Author] 报告作者 黄汝南(分析师) 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 证书编号 S0880523080001 刘姜枫(研究助理) 021-38031032 liujiangfeng028686@gtjas.com 证书编号 S0880123070128 汪浩(分析师) 0755-23976659 wanghao025053@gtjas.com 证书编号 S0880521120002 [Table_Report] 相关报告 货币宽松的必要性在升温 2024.04.14 出口动能再度放缓 2024.04.13 通胀再超预期，降息预期降温 2024.04.11 CPI 季节性的重塑 2024.04.11 劳动力市场维持强韧性 2024.04.06 事件点评 宏观研究 宏观研究 证券研究报告 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 12 目 录 1. GDP：一季度同比 5.3%，高于市场预期 ........................................... 3 2. 生产：读数与动能均有回落 ................................................................... 4 3. 投资：制造业继续提升，基建、地产回落 ......................................... 5 4. 消费：餐饮服务节后退温，可选商品退坡较大................................. 8 5. 经济“开门红”，结构仍分化 ................................................................... 9 6. 风险提示 ................................................................................................... 11 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 12 1. GDP：一季度同比 5.3%，高于市场预期 2024 年一季度 GDP 同比增长 5.3%，高于 Wind 一致预期的 4.9%。一季度GDP 环比处于 2020 年以来偏强状态，也略高于疫情前同期环比水平。分产业来看，第一产业同比增长 5.3%；第二产业同比增长 6%，环比强于季节性；第三产业同比增长 5%，环比略弱于 23 年同期。从生产法角度来看，一季度GDP 超预期主要来自于第二产业的高增，主因可能是出口的带动。 图 1：第一产业环比弱于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图 2：第二产业环比强于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 事件点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 12 图 3：第三产业环比略弱于季节性 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2. 生产：读数与动能均有回落 2024 年 3 月工业增加值同比增长 4.5%（1-2 月累计同比 7.0%），以 21 年为基数三年平均增速 4.5%（前值 5.6%）。从行业大类来看，采矿业同比增速为 0.2%（前值 2.3%，三年均速 4.3%）；制造业 5.1%（前值 7.7%，三年均速 4.6%）；电热水4.9%（前值 7.9%，三年均速 4.9%）。3 月工业增加值显示生产各项读数均有回落，定基期计算出的实际动能