行业二次触底，关注1H24修复

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 16 Apr 2024 华正新材 Wazam New Materials (603186 CH) 行业二次触底，关注 1H24 修复 An eye on 1H24 recovery [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb21.04 目标价 Rmb32.00 HTI ESG 3.0-3.0-3.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 Rmb2.99bn / US$0.41bn 日交易额 (3 个月均值) US$22.31mn 发行股票数目 142.01mn 自由流通股 (%) - 1 年股价最高最低值 Rmb42.45-Rmb15.46 注：现价 Rmb21.04 为 2024 年 4 月 15 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -9.7% -31.5% -37.8% 绝对值（美元） -10.5% -32.2% -40.9% 相对 MSCI China -7.7% -34.2% -21.1% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 3,286 3,362 4,153 4,982 (+/-) -9% 2% 24% 20% 净利润 36 -121 68 225 (+/-) -85% n.m. -157% 230% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.25 -0.85 0.48 1.58 毛利率 13.0% 8.9% 12.9% 16.3% 净资产收益率 2.1% -7.4% 4.2% 12.7% 市盈率 83 n.m. 44 13 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件：公司发布四季度业绩，收入 8.64 亿，环比/同比下滑6%/5%。利润端由于上游恢复慢于预期，产品价格承压，毛利率环比下降 7 个百分点，利润端亏损扩大至 0.9 亿元，整体经营状况与业绩预披露符合。 CCL 行业底部再现，关注 1H24 修复：CCL 行业 4Q23 仍然面临较为显著的供给过剩，我们认为价格竞争压力使得行业的盈利能力较 3Q23 进一步下滑。不过我们的供应链调研表明，一线 PCB 厂商产能利用率于 1Q24 恢复至 80%，而国内 CCL 厂商产能利用率也同步修复至 80%以上。展望未来，Prismark 预测 PCB 市场规模将在2024 年增长 4%，我们预期 PCB 和 CCL 在 2Q/3Q24 产能利用率均将继续温和复苏。另一方面，LME 铜自一月以来涨幅达 9%，CCL 厂商正在与 PCB 制造商积极进行谈判，以传递成本压力。KB 已于三月宣布对所有产品线实施 10 元的价格上涨。我们调研显示，其余CCL 厂商或于 4/5 月逐步对中小客户/以及大客户开启约 3-5%的涨价。同时，我们认为价格上涨将对 CCL 厂商的毛利率产生积极影响，因为 10%的铜价格上涨仅意味着 CCL 成本的 2-3%增加。 AI 驱动行业增长，CCL 结构升级：伴随美国对于国内算力芯片获取持续出台限制，我们认为国内 AI 算力芯片产业链将出现较大机会，并显著带动高速 CCL 需求。公司披露，已经配合国内 AI 服务器领域龙头终端客户，开发 Ultra low loss 等级材料，现已完成测试认证，同时提前布局下代 PCIe 6.0 平台服务器所用高速材料，相应材料在 PCB 及终端客户测试反馈良好。同时公司开发了多品类低 CTE 低损耗的高速材料，可匹配高算力大尺寸芯片的应用场景需求，在多家知名终端得到测试、认证和部分产品供应。 估值与建议：我们将估值水平滚动至 2025 年，维持 20x 的远期估值。我们预计公司 2024/2025 年净利润分别为 0.68/2.25 亿元，对应目标价 32 元，维持优于大市评级。 风险：1）新产品推广不及预期；2）竞争加剧；3）铜价持续上涨冲击盈利能力；4）产能释放不及预期。 [Table_Author] 周扬 Yang Zhou 蒲得宇 Jeff Pu, CFA 赵方舟 Fangzhou Zhao y.zhou@htisec.com jeff.dy.pu@htisec.com eugene.fz.zhao@htisec.com 406080100120Price ReturnMSCI ChinaApr-23Aug-23Dec-23Volume 16 Apr 2024 2 [Table_header1] 华正新材 (603186 CH) 维持优于大市 图1 公司季度利润预测 百万元 2023 1Q24E 2Q24E 3Q24E 4Q24E 2024E 1Q25E 2Q25E 3Q25E 4Q25E 2025E 营 业 收入 3362 887 1005 1117 1144 4153 1130 1223 1295 1334 4982 营 业 成本 -3063 -797 -880 -965 -976 -3617 -960 -1028 -1080 -1103 -4171 毛利 299 90 125 153 168 536 170 194 215 231 811 研 发 费用 -197 -46 -48 -58 -52 -204 -51 -53 -64 -63 -231 销 售 及管 理 费用 -207 -48 -50 -53 -66 -217 -54 -56 -60 -75 -245 营 业 费用 -404 -94 -98 -112 -118 -422 -105 -109 -124 -138 -476 营 业 利润 -105 -4 27 41 50 115 66 85 91 94 335 其 他 营业收入 -52 -10 -10 -10 -10 -42 -13 -13 -13 -13 -51 利 润 总额 -157 -14 17 31 40 73 53 72 78 81 284 所得税 37 9 0 -2 -5 2 -7 -9 -10 -11 -37 少 数 股东损益 0 -1 -1 -2 -3 -7 -4 -4 -6 -8 -22 净利润 -121 -6 16 27 32