旬度经济观察：海外通胀担忧减轻，国内春节消费放缓

安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 1 页，共 11 页 2018 年 2 月 旬度经济观察 ——海外通胀担忧减轻，国内春节消费放缓 高善文1 郭雪松22017 年 2 月 27 日 内容提要 近期，随着国际原油价格转为震荡，欧元区通胀数据偏弱，海外市场对通货膨胀和央行过快加息的担忧似乎有所缓和。债券市场上，美国、德国、法国 10 年期国债收益率略有下降。 海外经济基本面仍然稳健，美国 Markit PMI 初值继续攀升。考虑到美国财政宽松和减税刺激，今年经济增长动能仍然较强。 经济基本面稳健和通胀担忧下降，使得发达经济体和新兴经济体权益市场同步反弹，VIX 指数大幅回落。 国内春节期间消费品零售同比增速、全国旅游收入同比增速，较 2017 年双双滑落。这是由于消费的疲弱还是源于社会习惯的变迁，仍需要更多数据观察。 从分省横截面数据来看，分省社会消费品零售总额增速和商品住宅销售额增速呈正相关关系，显示购房开支对居民消费活动的挤出效应似乎不明显。或者说，即便抑制作用存在，也被其他的促进居民消费的诸多机制或影响因素掩盖了。 当期收入是居民消费强弱最为重要的影响变量。随着收入的企稳改善，居民消费触底回升并在未来一段时间形成对经济的支持，这一可能性值得认真考虑。 1 首席经济学家，gaosw@essence.com.cn，S1450511020020 2 高级宏观分析师，guoxs@essence.com.cn，S1450516080005，010-66581533 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 2 页，共 11 页 2018 年 2 月 风险提示：（1）全球经济恢复的持续性；（2）金融监管政策不确定性 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 3 页，共 11 页 2018 年 2 月 一、春节期间消费增速放缓 春节期间消费品零售同比增速、全国旅游收入同比增速，较 2017 年双双滑落。其中，消费品零售总额 9260 亿，名义同比增长 10.2%，较 2017 年增速下降 1.2 个百分点，剔除 RPI 以后实际增速回落更多。全国旅游收入 4750 亿，同比增长 12.2%，较 2017 年增速大幅 3.7 个百分点。全国旅游人数同比增速也同步下降。此外，春节期间出境游人数继续增长，但出境游人数增速也有所下滑。 另一方面，2018 年春节档电影票房同比增长 69.2%，较 2017 年大幅改善。 春节期间消费品零售增速放缓，以及去年社会消费品零售增速放缓，引发了许多讨论。一些讨论将此归因于此前居民购房支出的大幅上升，认为这对居民消费活动构成了显著的抑制。 此前的旬报中，我们讨论过，从分省横截面数据来看，分省社会消费品零售总额增速和商品住宅销售额增速呈正相关关系，显示购房开支对居民消费活动的挤出效应似乎不明显。或者说，即便抑制作用存在，也被其他的促进居民消费的诸多机制或影响因素掩盖了。 例如，人口的涌入、经济的更快增长，可能既提振了住宅销售，又提振了居民消费，从而使得两者表现出正相关关系。此外，购房群体在购房以后，往往立即面临着家电、建材等方面支出的增加，这反过来对他们的当期消费形成一定的支持。 而即便购房群体消费支出萎缩，售房群体的消费支出也可能扩张。最终总和消费支出的走势，取决于购房群体和售房群体的消费倾向孰高孰低。 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 4 页，共 11 页 2018 年 2 月 当期收入是居民消费强弱最为重要的影响变量。历史上两者在趋势上也大体吻合。因此，随着收入的企稳改善，居民消费触底回升并在未来一段时间形成对经济的支持和推动，这一可能性值得认真考虑。 图1：春节期间消费增速，% 数据来源：Wind，安信证券 考虑到春节错位对房地产销售增速的影响，观察今年 1-2 月累计，30 大中城市商品房成交面积同比-11.3%，增速比去年 12 月提升 3.6 个百分点。1 月一线城市二手住宅价格环比 0.1%，自去年 6 月份以来首次环比正增长。 随着一二线城市房地产市场调整可能接近尾声，到今年下半年，房地产市场短周期调整结束的可能性是存在的。 但在房地产投资方面，今年还需要留意针对非标业务的监管力度加强，以及房企融资成本上升对房地产投资的负面影响程度。 911131517192120052006200720082009201020112012201320142015201620172018春节消费同比 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 5 页，共 11 页 2018 年 2 月 图2：30 大中城市商品房成交面积同比，% 数据来源：Wind，安信证券 二、春节错位推动 2 月 CPI 上行 商品期货市场上，节前南华工业品期货指数大体稳定，春节后有所上行。分类看，上行的主要是南华金属、农产品指数，贵金属指数回落。 主要品种中，2 月螺纹钢现货价格基本稳定，水泥价格有季节性回落。上旬流通领域重要生产资料价格环比-0.7%。 近期受到南美地区异常天气影响，海外农产品价格上涨。1 月底以来高盛农产品价格指数上涨 4.5%左右，带动节后国内相关农产品价格上行。 图3：流通领域重要生产资料价格环比，% 数据来源：Wind，安信证券 (60)(40)(20)0204060801002013/022013/052013/082013/112014/022014/052014/082014/112015/022015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/02商品房成交面积同比 (3.0)(2.0)(1.0)0.01.02.03.04.02015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/02流通领域重要生产资料价格旬环比 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 6 页，共 11 页 2018 年 2 月 CPI 方面，受春节错位的影响，2 月 CPI 同比有较大提升。 细项看，2 月生猪价格仍在继续下降，玉米价格稍有提升，猪粮比价回到历史平均水平。高频蔬菜价格显示，受节日影响，2 月蔬菜价格环比上涨 17.4%，。 考虑到未来一段时间 PPI 存在下行压力，猪肉价格维持弱势，随着鲜菜价格上涨压力缓解，CPI 全年上行压力仍然有限。 三、债券收益率小幅下行 春节后，债券收益率小幅下行。1 年期国债、国开债收益率分别下行 7 bps 和4 bps，1 年期 AA+中票收益率持平。长端 10 年国债收益率回落 3 bps，5 年期国开债收益率下行 5 bps。国债期货也有同步反弹。 海外欧元区通胀数据偏弱，市场对通胀的担忧稍有减轻，海外长端债券收益率压力略有下降。2 月中旬以来，法国 10 年期国债收益率回落 7 bps，德国 10 年期国债收益率回落近 10 bps。美国 10 年期国债收益率大体持平，