消费升级：过往，当下与未来

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title]2019.07.01 消费升级：过往，当下与未来 本报告导读： 四轮消费升级的历史，带给我们的启示是，消费升级总是需要宏观数据与中观行业变动的呼应。我们因此相信本轮消费升级仍在继续，而下沉市场亦隐藏大量机遇。 摘要： [Table_Summary] 消费升级，历史之中的启示。改革开放以来，我国共经历了 4 轮明显的消费升级。其从最初的全面增长，逐步走向结构性的调整。中观行业上出现了以耐用消费品为代表的扩张，奢侈品消费的崛起，不同品类之间的替代，也出现了日常消费品的扩张、放缓和再升级。每一轮消费升级背后，总对应着宏观数据的整体变动与中观行业的崛起，与部分中观行业的衰落。升级的验证总是一个长周期的过程，系统化的评估其实是艰难的，很难单纯以量的数据去做直观判断。 消费升级：基于收入的消费结构变动。经典理论认为消费是收入的函数，而经验表明每一轮消费升级都由相对应的收入驱动。我们可以归纳消费升级的特征为：由一种明显的收入特征所驱动，收入增长的方式决定了消费升级变化的方式；宏观消费结构上在收入保持不变或增速放缓的情况下，由收入的结构变化带来消费结构的变化，一般表现为发展型和享受型消费占比的增加；中观上需要特定行业的崛起。 消费到底在升级，还是在降级？宏观数据来看，社零增速和居民消费支出确实出现了明显的增速放缓。但是我们从消费结构来看，发展型和享受型消费的变动却在不断增长。中观数据来看，大量传统耐用消费品确实存在放缓，这背后原因其实是在经历了长期增长之后，进入了存量市场，开始受到经济波动的影响；行业分类数据看，其实并不指向消费能力的下降，反而居民消费意愿和对品质的追求正在上升。我们从方便面、榨菜等看似消费降级信号中，反而发现了对日常消费品品质要求的提升。该现象在历史上的消费升级中也出现过。消费下沉：一个必然形成的巨大机遇。2012 年开始，伴随人口红利的消失，我国收入分配结构也开始出现改变。农村和低线城市的收入开始增长，绝对值上先后达到一线城市在第三轮消费升级的水平，耐用品消费、服务需求还有释放的空间。巨大的下沉市场孕育了大量的机遇，但由于其目标人群相对于传统市场在收入和消费偏好上的不同，让其容易体现为“消费降级”。拼多多就是成功的消费下沉案例。 消费升级：仍是不容置疑的趋势。长期看，我国全球第二大经济体的地位与相对于同等经济体较高的收入增速，仍然让消费板块成为具有长期战略性机遇的板块。从未来消费升级蓝图来看，消费群体的分化让两类机遇相关的行业值得重点布局：其一，是以一二线城市为代表的消费升级继续向个性化与品质化方向发展，个人消费为主的耐用品和服务成为增长的重点；其二，低线城市和农村为代表的下沉市场，将迎来与第三轮消费升级类似的各品类的快速增长。[Table_Author]报告作者 李少君（分析师） 010-59312705 lishaojun@gtjas.com 证书编号 S0880517030001 牟一凌（分析师） 021-38676911 mouyiling@gtjas.com 证书编号 S0880517070002 [Table_Report]相关报告《A 股盈利三面观》 2019.06.28 《A 股的 ESG 评分体系》 2019.06.27 《海外资本流动的驱动、配置、择时与展望》 2019.06.13 《国君策略_4X4 配置体系：进入绝佳战略配置阶段》 2019.06.02 《剖析城镇化建设任务，透视今后主攻方向》 2019.04.22 A股策略专题策略研究 策略研究证券研究报告 A 股策略专题 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 68 目录 1.消费升级往事：历史的启示 ................................................................ 3 1.1.第一轮升级：1978-20 世纪 80 年代末，总量扩张是最大特征 ................................... 3 1.2.第二轮升级：20 世纪 90 年代-2002 年，总量增长，结构变迁开始 .............................. 6 1.3.第三轮升级：2003 年-2012 年，总量中隐含的结构调整 ...................................... 12 1.4.2013 年至今：结构特征更加明显 .......................................................... 20 1.5.四轮消费升级的回顾 .................................................................... 26 2. 消费升级：理解与判断 .................................................................. 28 2.1.理论的基础：收入决定消费 .............................................................. 28 2.2.收入变化：如何驱动了四轮消费升级 ...................................................... 29 2.3. 收入结构：同样决定了消费结构的变化 ................................................... 30 2.4. 消费升级究竟是什么 ................................................................... 34 3. 消费到底在升级，还是降级 .............................................................. 35 3.1.宏观数据下滑，是升级还是降级？ ........................................................ 35 3.2.中观数据的放缓，如何才能判断到底是否是消费降级？ ...................................... 36 3.2.1.日常消费类：必需消费品的再次升级 .................................................... 37 3.2.2.家电：小型化智能化是长期趋势，下沉市场有待挖掘 ...................................... 38 3.2.3.汽车：行业增速下行下，品牌上看并未出现消费降级 ...................................... 39 3.2.4.服务类：高增长出现趋势性放缓 ...............