解析外资行为系列1：如何分辨北上资金构成？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《数字金融：数字与金融交融发展，谱写高质量发展新篇章》2024.04.01 《蓄能》2024.03.29 《对比海外，如何看 A 股被动投资崛起？》2024.03.18 [Table_AuthorInfo] 分析师:吴信坤 Tel:021-23154147 Email:wxk12750@haitong.com 证书:S0850521070001 分析师:余培仪 Tel:(021)23185663 Email:ypy13768@haitong.com 证书:S0850523040002 如何分辨北上资金构成？ ——解析外资行为系列 1 [Table_Summary] 投资要点：  核心结论：①北上资金并非对应纯粹的长线外资，基于陆股通托管商数据可拆分出中资机构托管资金，其历史流向与北上资金整体存在明显差异 。②进一步根据每一笔资金交易行为区分两类外资：历史交易偏长线配臵的稳定型外资、占陆股通总规模 68%；以及偏短线投机的灵活型外资、占比 26%。③近期资金动向显示：2024 年春节前中资托管资金流入 A 股较多，节后稳定和灵活型外资接力成为北上资金流入的主要来源。  当前环境下辨别外资属性愈发重要。23/08 以来外资流入 A 股的长期趋势暂缓，此时辨别增量资金属性变得愈发重要。自 2014 年陆股通开通以来，近十年时间里北上资金长期呈现稳定增持 A 股的趋势，但北上资金并不完全等同于海外的长线配臵外资。23 年 8 月以来至 24 年 1 月 A 股面临罕见的北上资金持续净流出，过去长期稳定配臵 A 股的增量资金一度缩减，在此背景下辨别陆股通资金的属性变得愈发重要。不同时期净流入 A 股的陆股通资金属性可能存在较大差异。从 21 年末开始监管对内地资金的陆股通交易限制举措愈加严格，因此对应时期这部分内地资金出现了较显著的波动。除此之外，24 年 2-3 月 A 股外资回补，期间北上资金累计净流入约 820 亿元，观察该时期不同阶段陆股通净流入的行业结构，也可以发现对应时期的北上资金属性可能存在差异，因此，为了更全面地跟踪外资，有必要对不同属性的陆股通资金做进一步区分。  基于港交所托管机构数据拆分三类北上资金。同一托管商背后的资金属性和特点或具有相似性。从托管机构的需求端来看，投资者往往倾向于选择单个或少数托管机构，与少数托管商保持长期稳定的关系。从供给侧来看，托管机构自身往往瞄准特定群体进行差异化服务，最终不同属性的资金会分别选择业务优势与自身投资需求相对应的托管机构。因此我们在本文假设同一家托管机构背后的各个资金属性和交易逻辑可能是大致类似的，进而可以借助每一笔托管机构的历史资金流数据对北上资金进行拆分。进一步来看，我们采用“两步法”将北向资金拆分为三大类资金。我们第一步先根据托管机构总部所在地来区分北向资金中的中资机构托管资金、外资机构托管资金，第二步计算剩余 48 家外资托管机构的历史资金交易行为，并采用“交易频繁度”为指标依据来区分交易逻辑偏长线和短线的外资。  三类北上资金存量规模和近期流向存在明显差异。目前陆股通整体持股规模约为 2.1 万亿元，其中稳定型外资是陆股通的主要构成部分，其持股规模 1.4万亿元、占据整体陆股通资金的 68%，而香港上海汇丰银行占据稳定型外资规模的近 44%；灵活型外资持股规模约 5500 亿元、占整体陆股通资金比重近 26%；在近两年监管的限制举措下中资托管资金持股金额目前已缩减至约1400 亿元、占比仅约 6%，而中银国际证券占中资托管资金体量的 64%。2024年春节后稳定和灵活型外资是北上资金净流入的主要来源。中资托管资金在2024 年 1 月至春节前是北上资金里净流入的主要来源，但 2024 年春节后该类资金流入逐渐放缓；而剩余两类北上资金在 1 月时一度净流出，直至 2 月才开始逐渐回流 A 股，春节后逐渐代替中资托管资金成为本轮北上流入的主力。  风险提示：部分资金数据为估算值，与真实情况或有出入。 [Table_MainInfo] 策略研究 证券研究报告 策略专题报告 2024 年 04 月 12 日 策略研究 策略专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 当前环境下辨别北上资金属性愈发重要 ................................................................. 4 2. 基于港交所托管机构数据拆分三类北上资金 .......................................................... 5 3. 三类北上资金存量规模和近期流向存在明显差异 ................................................... 7 策略研究 策略专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 23/08 前外资长期稳定净流入 A 股 ........................................................................ 4 图 2 24/02-24/03 北上资金明显回流 ............................................................................. 4 图 3 21 年末开始中资机构托管的陆股通资金缩减 ........................................................ 5 图 4 2024 年不同时期陆股通净流入的行业结构存在差异 ............................................ 5 图 5 海外调研显示客户认为汇丰银行监管支持业务占优 ............................................. 5 图 6 海外调研显示摩根大通更擅长客户报告定制化业务 ............................................. 5 图 7 构建交易频繁度的指标公式 ................................................................................. 6 图 8 不同陆股通资金的存量规模分布特征 ................................................................... 7 图 9 24 年春节前后北上资金流入结构存在差异 ..