山煤国际(600546)2023年年报点评：Q4管理费用计提增加导致盈利低于预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究 证券研究报告 [Table_MainInfo] [Table_Title] 山煤国际(600546) Q4 管理费用计提增加导致盈利低于预期 ——2023 年年报点评 黄涛(分析师) 021-38674879 huangtao@gtjas.com 证书编号 S0880515090001 本报告导读： 河曲产能核减导致产量释放受限；Q4 管理费用计提增加导致盈利低于预期；2023 年分红低于预期，可能出于 2024 年加大资源获取的考虑。 投资要点： [Table_Summary] 维持“增持”评级。公司公布 2023 年年报，公司实现营业收入 373.71 亿元（-19.45%），归母净利润 42.6 亿元（-38.53%）。考虑近期煤价下行，我们下调 24、25 年 EPS 至 2.44 元（-0.47 元）、2.69 元（-0.27 元），新增 26年 EPS 为 2.76 元。根据可比公司 2024 年平均 9x PE，上调目标价至 21.96元（+1.8 元），维持“增持”评级。 河曲产能核减导致产量释放受限。2023 年煤炭生产业务实现收入 237.98亿元（-21.34%），煤炭贸易业务实现收入 129.12 亿元（-17.43%）。2023年自产煤生产量 3898 万吨（-3.92%），主要是 23Q3 公司河曲矿产能核减从 1600 万吨/年下降至 1000 万吨/年；销量 3486 万吨（-5.68%）。2023 年平均销售均价为 682 元/吨（-55 元/吨），吨成本略提升 2 元/吨至 251 元/吨，吨毛利为约 431 元/吨（-57 元/吨）。 Q4 管理费用计提增加导致盈利低于预期。公司 23Q4 在收入环比依然有提升背景下，净利润环比下降 6.46 亿至 2.78 亿，低于市场预期。我们判断核心是 Q4 集中计提了管理费用（主要是人工薪酬等），环比提升了 4亿；同时资产减值、信用减值计提了 1.15 亿（23Q3 为正贡献 1.27 亿）。 2023 年分红低于预期，可能出于 2024 年加大资源获取的考虑。2023 年公司公告每股派发红利 0.65 元，分红率为 30%，略低于市场预期。 风险提示：宏观经济不及预期；煤价超预期下跌。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 46,394 37,371 36,791 38,806 39,424 (+/-)% -3% -19% -2% 5% 2% 经营利润（EBIT） 16,025 9,975 10,939 11,917 12,248 (+/-)% 17% -38% 10% 9% 3% 净利润（归母） 6,929 4,260 4,839 5,342 5,473 (+/-)% 40% -39% 14% 10% 2% 每股净收益（元） 3.50 2.15 2.44 2.69 2.76 每股股利（元） 1.80 0.65 1.46 1.62 1.66 [Table_Profit] 利润率和估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 经营利润率(%) 34.5% 26.7% 29.7% 30.7% 31.1% 净资产收益率(%) 46.0% 27.2% 27.5% 27.0% 24.9% 投入资本回报率(%) 74.4% 36.4% 36.8% 39.4% 39.7% EV/EBITDA 1.43 2.84 2.43 1.88 1.47 市盈率 4.91 7.99 7.03 6.37 6.22 股息率 (%) 10.5% 3.8% 8.5% 9.4% 9.7% [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 21.96 上次预测： 20.16 当前价格： 17.16 2024.03.31 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（元） 13.19-20.28 总市值（百万元） 34,019 总股本/流通 A 股（百万股） 1,982/1,982 流通 B 股/H股（百万股） 0/0 流通股比例 100% 日均成交量（百万股） 30.03 日均成交值（百万元） 536.83 [Table_Balance] 资产负债表摘要 股东权益（百万元） 15,614 每股净资产 7.88 市净率 2.2 净负债率 -6.31% [Table_Eps] EPS（元） 2023A 2024E Q1 0.85 0.70 Q2 0.69 0.70 Q3 0.47 0.55 Q4 0.14 0.49 全年 2.15 2.44 [Table_PicQuote] [Table_Trend] 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -7% -2% 25% 相对指数 -8% -4% 31% [Table_Report] 相关报告 报表持续优化，分红值得期待 2023.08.27 产量增长，分红高位 2023.04.28 量稳价增业绩高增，长期回报可期 2023.03.28 高分红&高弹性，兼备攻守 2022.10.29 降 本 增 效 业 绩 增 长 ， 高 分 红 凸 显 价 值2022.08.28 公司更新报告 -17%-4%9%22%35%48%2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-0352周内股价走势图山煤国际上证指数[Table_industryInfo] 煤炭/能源 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 4 [Table_Page] 山煤国际(600546) [Table_OtherInfo] [Table_Industry] 模型更新时间： 2024.03.31 股票研究 能源 煤炭 [Table_Stock] 山煤国际(600546) [Table_Target] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 21.96 上次预测： 20.16 当前价格： 17.16 [Table_Website] 公司网址 www.smgjny.com [Table_Company] 公司简介 公司是山西煤炭进出口集团有 限公司控 股 的 A 股 上 市 公 司 ( 股 票 代 码600546)，是在国内同行业中率先实现煤炭主营业务整体成功上市的企业，是山西省第 28 家 A 股上市公司、第 10家煤焦能源类上市公司。经过多年的发展和积累，山煤国际现已形成覆盖各煤炭主产区、遍布重要运输线、占据主要出海口的相对独立完善的煤炭 内外贸生产和销售体系。 [Table_PicTrend] 绝对价格回报（%） [Table_Range] 52 周内价格范围 13.19-20.28 市值（百万元） 34,019 [Table_Forcast] 财务预测（单位：百万元）