海螺水泥(600585)水泥份额略升，非水泥业务快速发展

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/建材/建筑材料 证券研究报告 海螺水泥（600585）公司年报点评 2024 年 03 月 20 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 03 月 20 日收盘价（元） 22.68 52 周股价波动（元） 21.30-29.39 总股本/流通 A 股（百万股） 5299/4000 总市值/流通市值（百万元） 120188/120188 相关研究 [Table_ReportInfo] 《水泥盈利探底，骨料继续放量》2023.11.02 《骨料增长亮眼，水泥盈利探底》2023.08.22 《市场份额回归后，水泥吨净利环比稳定》2023.04.27 市场表现 [Table_QuoteInfo] -35.12%-28.12%-21.12%-14.12%-7.12%-0.12%2023/3 2023/6 2023/9 2023/12海螺水泥海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -7.3 1.8 5.6 相对涨幅（%） -12.4 -7.9 -3.1 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:冯晨阳 Tel:(021)23183846 Email:fcy10886@haitong.com 证书:S0850516060004 分析师:申浩 Tel:(021)23185636 Email:sh12219@haitong.com 证书:S0850519060001 水泥份额略升，非水泥业务快速发展 [Table_Summary] 投资要点： 事件：近日公司公布 2023 年报，公司收入 1410 亿元、同比+6.8%；归母净利润 104 亿元、同比-33.4%；EPS 为 1.97 元；扣非归母净利润 100 亿元、同比-33.7%。公司 23Q4 收入为 420 亿元、同比-10.2%；归母净利润为 18 亿元、同比-45.8%。公司拟每股派现 0.96 元（含税），分红率约 48.6%。 点评：  全年水泥份额有所提升，盈利水平继续探底。水泥熟料业务：公司 2023 年水泥熟料合计净销量 2.93 亿吨，其中自产品销量为 2.85 亿吨、同比+0.7%（高于全国水泥产量增速的-0.7%），其中 23H1、23H2 自产品销量分别同比+1.6%、+0.0%。2023 年公司水泥熟料吨均价同比-48 元、至 273 元，其中 23H2 同比-52 元、至 246 元；煤炭成本下降带动水泥熟料吨成本同比-25元、至 205 元，其中 23H2 同比-41 元、至 189 元；2023 年吨毛利同比-22元、至 68 元，其中 23H2 同比-12 元、至 57 元。 其他业务：除了水泥熟料业务外，骨料业务、混凝土业务增长良好，2023 年公司骨料收入约 39 亿元、同比+73%，毛利率达 48.32%、同比-11.98pct，仍显著高于主业水泥熟料业务毛利率水平；混凝土业务收入 23 亿元、同比+24.71%，毛利率 11.00%、同比-3.56pct。2023 年公司实现其他业务收入546 亿元（占总收入比重达 39%）、同比+93%，毛利率仅 3.2%，该业务为非主营业务，对盈利贡献有限，其中 23H2 收入 329 亿元、同比+72%，毛利率为 2.3%。  吨费用略升，吨净利继续探底。 1）按自产品销量测算，公司 2023 年吨费用（税金、三费）约 38 元，同比+2元，其中吨财务费用同比+2 元，主要由于市场存款利率下行及海外项目借款利息支出增加所致。2）2023 年公司吨净利同比-19 元、至 38 元；23H2 吨净利25 元、同比-13 元，盈利水平快速下行至近年来底部水平。  维持“优于大市”评级。我们预计水泥行业有望受益于自律以及政府增发 1 万亿元国债带动地产、基建的投资企稳，景气有望逐步走出低谷，同时公司在产 业 链 上 下 游 业 务 扩 张有 望 带 来 新 的 业 绩 增 长来 源 。 我 们 预 计 公 司2024~2026 年 EPS 分别约 1.87、2.12、2.33 元，给予 2024 年 PE 13~14倍，合理价值区间 24.31~26.18 元/股。  风险提示。需求超预期下滑，煤炭价格大幅提升，国际化进展不达预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 132022 140999 132981 133973 134579 (+/-)YoY(%) -21.4% 6.8% -5.7% 0.7% 0.5% 净利润(百万元) 15661 10430 9909 11237 12331 (+/-)YoY(%) -52.9% -33.4% -5.0% 13.4% 9.7% 全面摊薄 EPS(元) 2.96 1.97 1.87 2.12 2.33 毛利率(%) 21.3% 16.6% 15.9% 16.3% 16.6% 净资产收益率(%) 8.5% 5.6% 5.1% 5.5% 5.7% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃海螺水泥（600585）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  资产负债表健康，现金牛属性强，资本开支带动负债率略有回升。 公司近年来资本性支出相对有限，同时经营性现金流充足，自 2016Q4 开始公司处于净现金状态（现金类资产大于有息负债），2023Q4 资产负债率仅 19.6%，较 21Q1 低位 14.5%有所回升，货币资金+交易性金融资产+其他应收款+其他非流动金融资产合计 743 亿元，2022、2023 年分红率分别为 50%、49%，我们认为公司长期具备高分红基础，同时也具备后续产业链横向整合的强大能力。  资本性支出中枢抬升，公司将全面统筹主业发展和上下游产业链延伸，全力扩量提效，加快推进潜在市场项目并购。 2023 年公司熟料产能 2.72 亿吨，水泥产能 3.95 亿吨（贵州水城海螺低碳减量项目、广东清新水泥二期项目、乌兹别克斯坦塔什干海螺项目顺利建成投产，熟料产能+350 万吨，水泥产能+705 万吨），骨料产能 1.49 亿吨（+4070 万吨、芜湖建科、双峰建材等 12 个骨料项目顺利投产），商混产能 3980 万方（+1430 万方），光储发电装机容量 542MW（+67MW）。自 18Q4 开始公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金整体中枢显著抬升，23Q4 该数据为 47 亿元，在建工程维持高位、达 108 亿元，占固定资产比重为 13%。 2024 年公司计划资本性支出 152 亿元（2023 年实际支出为 195 亿元），以自有资金为主，将主要用于项目建设、节能环保技改及