石油行业：国家管网公司将挂牌、推动天然气行业大变革~管道资产重估、气源商议价提升、工程建设加速

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title]2019.06.16 国家管网公司将挂牌、推动天然气行业大变革 ——管道资产重估、气源商议价提升、工程建设加速 肖洁（分析师） 孙羲昱（分析师） 廖鹏飞（分析师） 021-38674660 021-38677369 010-59312753 xiaojie@gtjas.com sunxiyu@gtjas.com liaopengfei@gtjas.com 证书编号 S0880513080002 S0880517090003 S0880518110007 本报告导读：管网独立是油气改革和天然气市场化的关键：催化管道资产的重估、带来上游气源商议价能力的增强、推动管线资本开支的重启。 摘要： [Table_Summary] 长输管线资产从三桶油中独立，实现天然气的市场化，是本轮油气改革中最重要的环节。管网独立催化管道资产重估、带来上游气源商议价能力增强、推动管线资本开支的重启。重点推荐：中国石化（A）、昆仑能源（H）、中油工程（A）、石化机械（A），受益标的中国石油（H）、沃施股份（A）。 管网公司方案落地有望催化管道资产重估。国内长输管线资产多存在于多元化上市公司体内，估值并不清晰，由于预期资产剥离市场给予大幅折价。参考美国管网公司的二级市场估值和国内管线资产的绝对估值，国内已公示的管线总价值在 5388 亿元，对应整体 PE19 倍，PB1.3 倍，EV/EBITDA10 倍。我们认为，管网资产价格的重新评估有望催化上市公司的估值，重点推荐昆仑能源（0135）、中国石化（600028），受益标的中国石油（H）。管网独立有望带来上游气源商议价能力的增强。历史上，长输管线垄断在三桶油手中，第三方气源接入长输管线受限导致负荷率低，且实现价格相比市场价格有大幅折价。管网独立有望促进中游管道对于不同气源的公平接入，在国内天然气消费高速增长和供需缺口的大背景下，上游气源商的议价能力有望大幅提升。中国石油占据国内 60%以上气源之外，民营气源商主要包括煤层气（蓝焰控股 000968、新天然气 603393 收购亚美能源）、致密气（沃施股份 300483 收购中海沃邦）、以及具备海外 LNG 接受能力的进口商（广汇能源 A、新奥能源 H）。 管网独立有望推动管线资本开支的重启。2014-2018 年由于国际能源价格的大幅波动，中石油中石化对天然气长输管线的投资意愿不强，管网的资本开支被压制。而同期 2016-2018 年，国内天然气消费增速15-20%，高消费增速和低资本开支，带来未来资本开支的弹性。重点推荐中石油旗下的工程公司中油工程（600339）和中石化旗下的钢管公司石化机械（000852）。国家管网公司即将挂牌，是最重磅的催化剂。6 月 13 日，《财经》报道，国家管网公司挂牌的时间可能推迟至 8 月。参考美国，管输分离是大方向，是实现天然气市场化的重要环节。我们整理了目前公示的所有长输管线的资产情况及盈利情况，铁塔模式的“组建-混改-IPO”是解决中长期建设投资的最优方案，挂牌之后的一系列进展均有望成为催化剂。风险提示：国家管网公司成立、后续改革和市场化进度低于预期。[Table_Invest]评级： 增持 上次评级：增持 [Table_subIndustry]细分行业评级 石油与天然气 增持 能源设备与服务 增持 [Table_Report]相关报告 石油：《避险情绪上升导致原油价格快速下跌》 2019.06.03 石油：《原油价格大幅下降, PTA 价格大幅下跌》 2019.05.27 石油与天然气：《地缘政治支撑原油价格，关注 OPEC 部长级会议》 2019.05.19 石油：《原油持续震荡, PX 价差继续缩窄》 2019.05.12 石油与天然气：《原油价格高位震荡，PTA及涤纶价差扩大》 2019.04.21 行业深度研究石油 股票研究 证券研究报告 行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 21 目 录 1.国家管网公司成立在即，影响几何？ ................................................. 42.国家管网公司：仿照铁塔模式组建-混改-ipo ..................................... 52.1. 长输管线纳入国家管网是天然气市场化改革的关键 .................. 5 2.2. 长输管线经营稳健、资产质量优质 .............................................. 6 2.3. 北美历史借鉴：管输分离是大方向 .............................................. 8 2.4. 仿照中国铁塔(0788)模式，组建-混改-ipo .................................. 10 3.国家管道公司落地，管道资产有望重估 ........................................... 103.1. 美国市场可比估值：PE、PB、EV/EBITDA .............................. 11 3.2. 绝对估值：DCF ............................................................................. 11 4.长输管线独立，非常规气源议价能力提升 ....................................... 124.1. 国内天然气消费高增长、供需缺口放大 .................................... 12 4.2. 长输管线独立，具备上游气源的企业议价能力增强 ................ 13 5.国家管道公司落地、长输管线资本开支重启 ................................... 155.1. 国家管网公司落地将推动管网基础设施建设 ............................ 16 5.2. 天然气供销储体系建设是国家石油公司重点工作，地下储气库建设具备翻倍空间 .................................................................................. 19 6.风险提示 ............................................................................................... 20 行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 21 图表目录 表 1：重点推荐公司（6 月 13 日收盘价） .........................................