中国食品(0506.HK)首次覆盖：碳酸龙头稳定增长，低估值高股息值得关注

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 13 Mar 2024 中国食品 China Foods (506 HK) 首次覆盖：碳酸龙头稳定增长，低估值高股息值得关注 Carbonated grows steadily, low valuation and high dividends are worth paying attention to [Table_Info] 首次覆盖优于大市 Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$2.95 目标价 HK$3.54 HTI ESG 2.4-3.5-4.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 HK$8.25bn / US$1.05bn 日交易额 (3 个月均值) US$0.26mn 发行股票数目 2,797mn 自由流通股 (%) 26% 1 年股价最高最低值 HK$3.07-HK$2.37 注：现价 HK$2.95 为 2024 年 3 月 13 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 2.8% 1.4% 11.0% 绝对值（美元） 2.8% 1.2% 11.3% 相对 MSCI China -6.1% -1.6% 23.8% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-22A Dec-23E Dec-24E Dec-25E 营业收入 20968 21691 22532 23218 (+/-) 6.0% 3.4% 3.9% 3.0% 净利润 660 767 828 932 (+/-) 15.3% 16.2% 8.0% 12.5% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.24 0.27 0.30 0.33 毛利率 35.8% 35.1% 35.2% 35.2% 净资产收益率 7% 8% 8% 8% 市盈率 12 11 10 9 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 平 台 专业化，国企资源与国际先进经验结合。作为中粮集团子公司，公司自 2007 年以来业务逐渐精简，2017 年后成为专业化软饮料业务运营平台，专注运营可口可乐公司在华装瓶、配送及分销业务。公司一方面背靠中粮集团在食品饮料领域多年运营经验和业务网络，同时与国际软饮料龙头可口可乐深度合作，吸取先进管理及营销经验，盈利能力与管理效率持续改善。 行 业 转型提供新增长点，公司提价重塑价值链。中国软饮料行业市场规模在 2023 年达到 6372 亿，销售量为 937.9 亿升，行业成熟度高，已经进入温和增长阶段，预计未来三年行业中低个位数成长。转型升级、结构变化成为行业发展新的主旋律。细分品类中碳酸饮料由于无糖趋势带动新增长；果汁品类过去七年受损，未来预计向高端高浓度果汁饮料进行产品结构性转变；水品类受益于家庭用户渗透率提升带动销量增长。公司结合行业转型趋势加快提价步伐，通过持续推出高定价新品以及对经典产品提价等重塑产品价值链，在保证经销商利润的同时平衡了消费者需求，提价市场接受度良好。 盈 利稳定增长，业绩确定性较强。公司 2018-2022 年营收 CAGR 为7.6%，归母净利润 CAGR 为 19.8%。2023 年上半年公司营收为 124.6亿，同比增长 4.7%；归母净利润为 6.0 亿，同比增长 24.7%。2021年由于原材料成本出现较大升幅导致毛利率出现较大下滑，2022-2023 年仍在承压阶段，但目前公司产品主要原材料价格已逐渐由高 位 回 落 ，预 计今年 公司成 本端压力 减轻，毛利率有望小幅提高。 股 息率具有吸引力，低估值提供布局机会。公司 OPM 及 ROE 等指标在可口可乐全球装瓶商系统中进行横向比较，均不算亮眼，未来仍有成长空间。但与之相对应地，公司估值水平较低，仍有布局机会。目前宏观环境下，我们认为公司股息率 4.5%（TTM）较有吸引力，且可口可乐产品成熟度高，公司盈利稳健，利润分配的确定性较强。 投 资 建 议与盈 利预测 。我们预 计公司 2023-2025 年营收分别为216.9/225.3/232.2 亿元，同比增长 3.4%/3.9%/3.0%，归母净利润分别为 7.7/8.3/9.3 亿元，对应 2023-2025 年 EPS 分别为 0.27/0.30/0.33元每股，同比增长 16.2%/8.0%/12.5%。参考 2024 年可比公司估值14.4x ， 给 予 公 司 2024 年 11x PE ， 对 应 目 标 价 3.54 港 元（ 1HKD=0.9195CNY） ， 有 20%上行空间，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风 险 提示：流动性问题，行业竞争加剧，原材料价格波动，食品安全风险。 [Table_Author] 肖韦俐 Weili Xiao 闻宏伟 Hongwei Wen 陈子叶 Susie Chen wl.xiao@htisec.com hongwei.wen@htisec.com susie.zy.chen@htisec.com 7085100115130Price ReturnMSCI ChinaMar-23Jul-23Nov-23Volume 13 Mar 2024 2 [Table_header1] 中国食品 (506 HK) 首次覆盖优于大市 1. 业务模式持续优化，经营效率稳步提升 1.1 综合平台专业化转型，市场版图逐步扩张 作为中粮集团唯一的专业化饮料业务平台，公司于 1990 年 5 月 14 日在香港联合交易所主板上市，控股经营中粮可口可乐饮料有限公司，主营业务为参与加工、装瓶及分销汽水饮料产品以及分销不含气饮料产品。 公司前身为中国粮油国际有限公司，核心业务结构包括大宗粮油、厨房食品、饮料、酒类、休闲食品、大米贸易及加工等。2007 年公司正式改名为中国食品有限公司，针对庞杂的业务结构所引发的业绩波动问题，公司逐步开启板块梳理工作。 2010-2017 年为公司业务调整期，厨房食品（福临门油）、酒类（长城葡萄酒等）以及休闲食品（金帝巧克力）陆续被出售，公司转型为专注软饮料业务的运营平台。 图1 公司发展历程 资料来源：公司公告，HTI 目前中粮集团为公司的绝对控股股东，持股比例为 74.1%。公司附属公司中粮可口可乐饮料有限公司为公司