卓越教育集团(3978.HK)首次覆盖报告：扎根粤港澳，推进合规化

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 卓越教育集团（3978） 扎根粤港澳，推进合规化 ——卓越教育集团首次覆盖报告 刘越男(分析师) 庄子童(研究助理) 021-38677706 021-38032683 liuyuenan@gtjas.com zhuangzitong026312@gtjas.com 证书编号 S0880516030003 S0880122050050 本报告导读： 供给大幅出清下率先完成合规化的龙头有望受益，公司扎根粤港澳地区，有望借助高中与素质教育业务发展实现业绩回暖。 摘要： [Table_Summary]  首次覆盖，给予“增持”评级。考虑到政策逐步明确+供给恢复缓慢，合规化龙头有望继续受益，预计公司 2023-2025 年净利润分别为0.85/1.21/1.56 亿元，EPS 分别为 0.1/0.14/0.18 元，增持。  供给大幅出清，教育行业龙头率先受益。①“双减”后学科类培训机构压减率已达九成，中小玩家转型困难，多数选择直接注销关停。教育业固定资产投资增速仍未、出清仍在继续；②率先完成合规化的龙头业务重启，受益于格局改善，市占率有望大幅提升；③教育行业在受经济冲击明显的时间窗口，将体现出更显著的韧性，预计国内居民的教育需求仍将景气。④广深地区小初高毕业生人数稳步增长且在全国渗透率逐步提升，目前广东省义务教育阶段非学科培训机构占全国比例仅 5%，仍有提升空间。  素质教育受政策鼓励，高中业务正常开展。①2024 年 2 月《校外培训管理条例（征求意见稿）》进一步明确，定义校外培训为以中小学生和3 至 6 岁学龄前儿童为对象，高中阶段未在法制化层面明确规定；②考虑到政策逐步明确+供给短期恢复有限，公司扎根粤港澳地区超过27 年，保有丰富管理经验于地区口碑，有望快速提升市占率。  公司已完成合规化转型，扎根粤港澳地区稳步发展。①公司在“双减”后将 K9 教培业务剥离出表，转为非营利项目体外经营，将学科教育+素质教育+职业教育+全日制培训的结构调整为全日制培训+辅导业务+素质教育，完成合规化转型；②公司全日制业务受 2022 年疫情影响，2023 年报名恢复后有望逐步回暖；③高中业务分为高中辅导业务、高考个性化业务、高考复读业务、高中在线业务四大模块，牌照供给受限叠加需求旺盛，业务有望快速增长；④公司在素质教育业务中聚焦国学美育培训，不断夯实教学实力，奇趣小记者+嘀嗒文学+文学美育的矩阵重点为 6-16 岁孩子提供素质教育培训服务。  风险提示：政策风险、行业竞争加剧、教师供给恢复缓慢。 [Table_Invest] 评级： 增持 当前价格（港元）： 3.08 2024.03.07 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（港元） 0.68-3.10 当前股本（百万股） 847 当前市值（百万港元） 2,609 [Table_PicQuote] 海外公司（中国香港） [Table_Finance] 财务摘要（亿元人民币） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 18.99 4.91 4.89 6.03 7.43 (+/-)% 12% -74% -1% 23% 23% 毛利润 7.29 1.73 1.81 2.71 3.57 归母净利润 -3.25 0.56 0.85 1.21 1.56 (+/-)% -351% -117% 50% 477% 85% PE 28 20 15 -27%29%86%143%200%256%52周内股价走势图卓越教育集团恒生指数股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 教育产业 卓越教育集团（3978） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 20 目 录 1. 盈利预测与投资建议 .................................................................... 4 2. 卓越教育：中高考复读培训与素质教育稳步发展 .......................... 5 2.1. 历史沿革：粤港澳教育龙头，完成合规化转型 ....................... 5 2.2. 创始团队持股比例高，分工明确 ............................................ 5 2.3. 业绩走势：高中与素质教育有望回暖 ..................................... 6 3. 行业：需求强韧、供给出清 ......................................................... 8 3.1. 政策：素质教育受支持、其他板块合规化 .............................. 8 3.2. 供给：大幅出清、租金下降 ................................................. 10 3.3. 需求：抗周期属性显著，教育需求仍然旺盛 ......................... 12 4. 业务：聚焦素质教育+全日制复读+高中辅导 .............................. 14 4.1. 素质教育：聚焦国学培训，持续夯实教学实力 ..................... 14 4.2. 全日制教育：聚焦中高考复读及职业教育辅导 ..................... 15 4.3. 辅导业务：高中业务逐步回暖 .............................................. 16 5. 风险提示 ................................................................................... 18 图目录 图 1：卓越教育集团发展沿革一览 ...................................................... 5 图 2：公司 23H1 营收为 1.89 亿元/-30%.............................................. 7 图 3：公司 23H1 毛利润为 0.7 亿元，毛利率 37% ............................... 7 图 4：公司 23H1 全日制复习占比 55%................................................ 7 图 5：各项目业务增速拆分 ................................................................ 7 图 6：公司各项费用率拆分