江南布衣(3306.HK)公司研究报告:高股息领先设计师品牌时尚集团
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/纺织与服装/纺织 证券研究报告 江南布衣(3306)公司研究报告 2024 年 3 月 4 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 3 月 1 日收盘价(港元) 14.54 52 周股价波动(港元) 7.43-15.50 总股本(百万股) 519 总市值(百万港元) 7543 《2018 年净利润增 22%,收入增速受 发 货 速 度 + 渠 道 调 整 影 响 》2019.02.26 市场表现 [Table_QuoteInfo] -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2021-05-312021-06-302021-07-312021-08-312021-09-302021-10-312021-11-302021-12-312022-01-312022-02-282022-03-312022-04-302022-05-312022-06-302022-07-312022-08-312022-09-302022-10-312022-11-302022-12-312023-01-312023-02-282023-03-312023-04-302023-05-312023-06-302023-07-312023-08-312023-09-302023-10-312023-11-302023-12-312024-01-31恒生指数江南布衣 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 9.1 12.1 12.3 相对涨幅(%) 3.6 14.2 19.8 资料来源:海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:盛开 Tel:(021)23154510 Email:sk11787@haitong.com 证书:S0850519100002 分析师:梁希 Tel:(021)23219407 Email:lx11040@haitong.com 证书:S0850516070002 高股息领先设计师品牌时尚集团 [Table_Summary] 投资要点: 高辨识度与忠诚度的设计师品牌时尚集团。公司旗下多品牌均基于集团统一的品牌理念“自然而然地做自己”(Just Naturally Be Yourself),面向不同的细分客群,品牌矩阵包括成熟/成长/新兴等三个梯级,涵盖女装、男装、童装家居等。根据公司 2023 年财报援引灼识咨询的资料,集团 2022 年零售额位居中国设计师品牌时装行业第一,成熟品牌 JNBY 品牌认知度居国内女装设计师品牌第一,按重复购买的客户数计,JNBY 在中国十大女士服装设计师品牌中享有最高的品牌忠诚度。对比同业上市公司女装品牌,市占率居前,且是近十年提升最为显著的品牌之一。23 财年,成熟品牌/成长品牌/新兴品牌收入占比分别为 56.3%/41.8%/1.9%,近 5 年收入规模占比大致稳定。增速方面,成熟品牌波动相对更小,23 财年的复苏体现在部分成长品牌(童装+LESS)及新兴品牌上更为显著。 渠道建设:粉丝经济为核心,线上高增+线下提效。公司持续优化以粉丝为核心的全域零售网络。19-23 财年会员数 CAGR 17.7%,23 财年活跃会员、年购买额超 5000 元的会员账户数显著提升,后者贡献线下销售额占比超六成,较此前亦有明显提升。公司持续加强品牌力及精细化会员运营的各项举措初见成效,头部会员忠诚度继续保持稳定增长。线上近 5 年始终保持正增长、增 速 显 著 高 于 线 下 , 自 营 / 经 销 / 线 下 19-23FY CAGR 分 别 为5.6%/4.6%/21.3%。截至 FY23,线上收入占比 19.1%,较 FY19 提升 7.4pct。23 财年集团在外部环境仍复杂的情况下,可比同店实现 9.1%增长,主因①各品牌店铺形象升级及视觉开发的战略投入,并打造“江南布衣+”多品牌集合店铺,粉丝全触达及店铺服务质量进一步提升;②互联网+思维赋能,包括“不止盒子”、“微商城”及多元化社交电商等在内的数智零售渠道 GMV同比增长 70.4%,在可比同店中得到体现,有效弥补线下客流的波动。 ROE 居同业可比上市公司第一,股息率领先,品牌力驱动毛利率新高。公司2023 财年的预计股息率 7.8%,居女装同业上市公司前列,分红比例较高且相对稳定。集团 FY23 毛利率达到历史新高的 65.3%,也是行业内少数自疫情以来毛利率持续提升的公司。净利率处行业中游、表现稳健。集团在长期品牌力建设、人文关怀方面上持续投入,销售及管理费用率长期有所提升。 库存周转健康。FY20-FY22 集团库存周转天数持续降低,FY23 为 188 天,为可比同业内最低,较 FY20 降低 66 天。 盈利预测与估值。我们预计公司 2024-2026 财年归母净利润 8.31 亿元、9.71亿元、11.02 亿元,对应 EPS 1.60、1.87、2.12 元/股,给予 2024 财年市盈率估值 9-10X,按照 1 港元=0.92 元兑换,对应合理价值区间 15.68-17.42 港元/股,首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。零售环境恢复不及预期,开店速度不及预期,时尚周期变化。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] FY2022 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 营业收入(百万元)元) 4086 4465 5153 5916 6631 (+/-)YoY(%) -0.98% 9.28% 15.40% 14.82% 12.07% 净利润(百万元) 559 621 831 971 1102 (+/-)YoY(%) -13.65% 11.17% 33.82% 16.81% 13.51% 全面摊薄 EPS(元) 1.08 1.20 1.60 1.87 2.12 毛利率(%) 63.81% 65.33% 66.00% 66.66% 67.37% 净资产收益率(%) 33.17% 31.35% 34.68% 33.69% 32.10% 资料来源:公司年报(2022-2023),海通证券研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润,货币单位为人民币 公司研究·江南布衣(3306)2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 高辨识度与忠诚度的设计师品牌时尚集团 .................................................................. 5 1.1 设计驱动、多品牌可持续规模化发展 .............................................................. 5 1.2 粉丝战略下的全域零售网络建设:线上高增、线
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