振江股份(603507)乘“风”破浪，逐“日”前行，风光双轮驱动的零部件龙头

1 Ta公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 振江股份（603507.SH） 乘“风”破浪，逐“日”前行，风光双轮驱动的零部件龙头 投资要点： ➢ 西门子的风电零部件核心供应商，逐步成长为风、光零部件领先企业。公司做传统钢结构件加工起家，2008年起开始涉足风、光零部件领域，2011年成为西门子的供应商，自此便深度绑定西门子，成为西门子集团全球风电产品核心供应商之一。2013年开始布局光伏，随着光伏海外布局的加速，未来有望形成风光两轮驱动的新能源平台型企业。财务方面，近5年的营收/归母净利润的CAGR分别为31%/12%，由于公司业务主要面向海外的头部客户，因此汇率、运费等因素对利润的影响较大，23年以来利润修复较为明显。 ➢ 深度绑定全球海上风机龙头，充分受益于海风需求爆发。海上风电有望迎来国内外高景气度共振的高速发展期。公司的核心客户西门子是全球海上风机的龙头，将充分受益于海风的高景气度。此外，公司还通过持续开拓新客户（上海电气、ENERCON、Nordex、GE、东方电气、金风科技等）和新业务（海上风电安装运维业务、紧固件业务、风电装配业务、风电EPC业务）来打开成长空间，打造了多条业绩增长曲线，持续贡献业绩增量。 ➢ 光伏业务海外布局快速推进，享受全球光伏市场的高增红利。美国是全球最大的光伏跟踪支架市场，头部的光伏跟踪支架厂商大多位于美国，预计到27年美国跟踪支架市场出货达到75.4GW，23-27年的CAGR为24%。公司定增募投20万吨美国光伏支架零部件产能，通过本土化布局来避免贸易政策的不确定性，将充分到享受美国市场的高景气度。此外，公司还宣布成立沙特孙公司，加速开拓海外光伏市场。 ➢ 盈利预测与投资建议：我们预计公司23-25年的归母净利润分别为1.8/3.0/4.1亿，对应EPS分别为1.29/2.13/2.87/股，分别同比增长93%/66%/35%，CAGR为63%。23-25年可比公司平均PE分别为23/14/10X。考虑到公司海外的光伏业务将快速放量，未来业绩的高成长性较为确定，因此给予公司 2024 年 20倍 PE，对应目标价42.68元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：风电、光伏装机不及预期风险，核心客户出货不及预期风险，海外光伏业务开拓不及预期风险，原材料价格上涨风险，业绩不及预期对估值溢价的负面影响风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,425 2,904 3,901 6,046 8,018 增长率 26% 20% 34% 55% 33% 净利润（百万元） 179 95 183 303 408 增长率 166% -47% 93% 66% 35% EPS（元/股） 1.26 0.67 1.29 2.13 2.87 市盈率（P/E） 17.2 32.6 16.9 10.2 7.6 市净率（P/B） 1.9 1.4 1.3 1.2 1.0 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 电力设备及新能源 2024 年 2 月 21 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 21.72 元 目标价格： 42.68 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 142/142 总市值/流通市值（百万元） 3085/3085 每股净资产（元） 16.58 资产负债率（%） 62.08 一年内最高/最低（元） 44.03/17.51 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 邓伟 执业证书编号：S0210522050005 邮箱： dw3787@hfzq.com.cn 研究助理 文思奇 邮箱： wsq30223@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -60%-40%-20%0%20%2023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-02振江股份沪深300华福证券华福证券 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|振江股份 投资要件 关键变量: 变量 1：风电设备业务：国内外海风保持高景气度，公司持续拓展新的客户，受益于海风行业需求的爆发。预计 23-25 年风电设备业务分别实现收入 17.6/20.0/24.5 亿，分别同比增长 45%/13%/23%，随着原材料价格和运费的回落，盈利能力将有所修复，预计 23-25 年的毛利率稳定在 25%。 变量 2：光伏支架业务：假设海外业务拓展顺利，新增产能能够得到有效消化，光伏收入实现快速增长。预计 23-25 年光伏业务将实现快速增长，收入分别为 8.8/24.3/33.6 亿元，同比增长 95%/175%/38%，随着海外出货占比提升，毛利率将有所提升，分别为 10%/13%/14%。 我们区别于市场的观点 市场认为公司作为西门子的核心供应商，风电业务会受到西门子风机质量事件的影响。事实上，一方面，西门子风机质量问题是出现在陆上 4.X 和 5.X 平台的风机，而公司的产品主要用在海上大兆瓦直驱机型上，所以并未产生直接的影响。另一方面，风机质量问题的出现必然会使得西门子更换掉部分供应商，同时可能将装配等非核心制造环节外包，实现轻资产的运营，更好的聚焦设计和质量把控等环节。公司作为西门子的核心供应商，这波事故带来的供应链调整反而可能给公司带来替代其他供应商，提升在西门子供应体系内份额的机会。此外，公司经过多年的发展，已经陆续进入到上海电气、ENERCON、Nordex、GE、Vestas、东方电气、金风科技等国内外头部主机厂商的供应链，客户资源日渐丰富，订单来源增加，降低了对单一客户的依赖，综合实力实现了快速提升。 市场对于其光伏业务的布局和成长性还没有充分认知。事实上，公司 23 年在