传媒行业：中美贸易摩擦升温会波及美国电影进口吗？

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019 年 6 月 10 日 传媒 中美贸易摩擦升温会波及美国电影进口吗？ 观点聚焦投资建议 随着中美贸易摩擦加剧，一些投资人开始担心美国影片被限制进口。本文综合分析了美国进口影片近年来的票房表现及其特征。我们发现，美国进口影片不仅是中国票房市场的重要组成部分，并且在影片类型、目标受众等方面与国产影片/非美进口片形成互补。因此我们认为，美国影片若被限制进口，市场缺口短期可能难以被补足，从而对国内票房市场造成影响。考虑到潜在影响，监管部门可能不会轻率的出台限制措施。未来中美在电影市场的合作关系，或将取决于中美关系的走向。我们建议投资人理性跟踪事态演进。当前我们维持电影产业链存在结构性机会的判断。A 股维持推荐中国电影、光线传媒，关注院线龙头，港股重点推荐猫眼娱乐、IMAX China。 理由 美国影片是中国电影市场重要组成部分，其票房份额在进口影片中独占鳌头。2012 年以来每年上映的进口影片数量平均约为 82 部，仅为国产影片的 22%，但进口片的平均票房体量高于国产片。2012-2019 年至今进口影片总票房份额达43%。其中美国影片借助其强大的工业化制作体系和全球宣发能力，在进口片中拥有绝对优势，其票房占进口片总票房近 90%。 美国进口影片特点鲜明并长于电影特效，拥有稳固的目标受众；国产影片暂时难以望其项背。美国电影工业水准在全球遥遥领先。美国进口影片近年来呈现大制作、大场面、大 IP、系列化的特点，题材上偏重科幻、魔幻、动作等。经历多年培育，好莱坞影片在国内已经形成了一批年轻化、消费层次较高、追求高品质内容享受的粉丝群体。从票房结构来看，国内影史票房榜前 30 名影片中有 13部为美国进口影片；好莱坞出品的涵盖 9 个知名 IP 的 32 部电影，平均每部在国内斩获逾 10 亿元票房，彰显了好莱坞影片实力。相较之下，国产影片及非美进口影片，则见长于剧情、喜剧、爱情等类型片，单体投资较小，类型也与美片互补。这种差异使得美国进口影片在短时间内难以被替代。 现行引进片分账政策利于国内电影产业链。2012 年中美签订《中美双方就解决WTO 电影相关问题的谅解备忘录》，约定引进片制作方的分账比例为 25%，这一准则延用至今。这意味着美国电影所创造的大部分国内票房价值，被国内电影产业链相关企业所获取，其中最为受益的则是进口发行和影片放映环节。中国电影和华夏电影在国内垄断了进口片发行业务。从中国电影的报表可以看到，2018年其电影发行收入占比达 55%，是其重要的盈利来源。因此，如果美国进口影片不能正常播映，可能将给国内电影产业链相关企业带来经济损失。 盈利预测与估值 维持覆盖公司盈利预测及目标价不变。 风险 中美贸易摩擦升级；进口片政策收紧；重点影片票房不及预期。 孟玮 分析员 SAC 执证编号：S0080515080003 SFC CE Ref：BHP638 wei.meng@cicc.com.cn 王宇翔 联系人 SAC 执证编号：S0080118040040 yuxiang.wang@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2019E 2020E 中国电影-A 推荐 21.00 19.6 18.9 上海电影-A 推荐 17.50 20.1 18.3 光线传媒-A 推荐 9.90 25.2 19.8 华谊兄弟-A 中性 5.40 18.9 17.3 猫眼娱乐-H 推荐 26.30 12.1 6.9 IMAX China-H 推荐 24.00 18.5 17.0 中金一级行业 科技 相关研究报告 •传媒 | 危中有机，投资匠心内容与超级渠道——文娱行业 2019 年展望 (2019.01.05)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 526476881001122018-062018-092018-122019-032019-06相对值 (%) 沪深300 中金传媒 中金公司研究部: 2019 年 6 月 10 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 美国影片是中国电影市场重要组成部分，其票房份额在进口影片中独占鳌头 进口影片数量占比较低，但平均体量较大。进口影片分为分账影片和批片两种。分账影片是指国外影片制作方参与国内票房分账从而获取收益的影片，而批片是指由国内发行方以固定价格买断影片在国内的放映权、国外制作方不参与票房分账的影片。我们统计了 2012 年至 2019 年 6 月初的电影上映情况。从数量上看，除 2018 年外，近年来每年上映的进口影片数量不超过 100 部，仅为国产影片上映部数的 22%水平。其中分账片数量在 2012-2015 年限制在 34 部以内，2016 年后有所增加；批片数量也从 2016 年起显著增长。但在票房过亿的主流商业影片中，进口片数量占比稳定超过 40%，分账片中超过 70%实现票房过亿。这表明进口影片的平均体量高于国产影片，其中分账片更是多为大制作、高票房的头部商业电影。 图表 1: 各年度上映影片数量 图表 2: 各年度票房过亿影片数量 资料来源：艺恩，中金公司研究部 资料来源：艺恩，中金公司研究部 从票房上看，2012-2019 年至今进口影片总票房份额达 43%。由于不同年度影片片单的质量和热度的差异，近年来进口片票房份额有所波动，但大体稳定在 40%左右的水平。2018年《红海行动》、《我不是药神》等国产影片表现突出，使得进口影片票房份额同比下降8.4ppt 至 38.1%。但 2019 年以来，《复仇者联盟 4：终局之战》等好莱坞爆款带动进口片票房比例回升，年初至今进口片票房份额达到 49.6%。可以发现，尽管近年来国产影片的制作和宣发能力在快速提升，但进口片仍然占据着中国电影市场的重要一席。 图表 3: 进口片票房与占比情况 资料来源：艺恩，中金公司研究部 注：含服务费，2019 年 YTD 数据截至 6 月 2 日，下同。 285 302 329 402 402 372 382 156 33 34 33 34 38 39 42 17 46 28 37 27 55 51 77 40 0100200300400500600国产影片 进口影片-分账片 进口影片-批片 (部) 18 32 38 48 45 50 44 14 22 22 24 26 26 33 29 13 1 5 6 5 15 8 9 6 0102030405060708090100国产影片 进口影片-分账片 进口影片-批片 (部) 73 125 160 273 264 299 376 138 93 90 135 165 191 260 231 136 55.9% 41.9% 45.7% 37.7% 42.0% 46.5% 38.1% 49.6% 05010015020025030035040020122013201420152016201720182019YTD国产影片总票房 进口影片总票房 进口影片票房占比 (亿元) 中金公司研究部: 2019 年 6 月 10 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 美国影片在进口影片中拥有绝对优势，票房占比近 90%。美