通信行业：中国联通，混改渐显成效、全球视角下仍被低估

朱劲松（通信行业首席分析师） SAC号码：S0850515060002 张峥青 SAC号码：S0850518090002 2019年6月4日 《中国联通：混改渐显成效、全球视角下仍被低估》 证券研究报告 （优于大市，维持） 21003151/36139/20190604 16:271.国内电信运营商，机遇与压力并存、全球视角下低估 2.中国联通：三大运营商发展对比，增收、控费有潜力 3.中国联通：混改成效渐显 4.投资建议：混改价为锚、建议关注 5.风险提示 概要 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 21003151/36139/20190604 16:27万物互联时代悄然来临 智慧城市 智能家居 移动计算 VR 无人（智能）驾驶 健康医疗 资料来源：sohu、cnet、50cnnet、pc6、海通证券研究所整理 图1：万物互联时代悄然来临 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 21003151/36139/20190604 16:274 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 根据思科的预测，2014-2020年移动视频流量将以每年55%的惊人速度增长，到2020年移动视频流量将占所有移动数据流量的60%左右。这种增长主要将由用户更加偏好视频流服务，包括新闻、广告与社交媒体等在线视频内容日益普及所驱动。 视频将成为移动互联网流量的主流 资料来源：思科、海通证券研究所 图2：视频已成为移动互联网流量增长主体 21003151/36139/20190604 16:275 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 以5G为依托，运营商业务场景大幅拓展 图3：从移动互联网步入万物互联时代 资料来源：海通证券研究所整理 eMTC：海量机器通信 eMBB：增强移动宽带 uRLLC：超可靠低时延通信 5G uRLLC：智慧城市、智能家居 eMTC：无人（智能）驾驶、工业互联网、移动医疗 eMBB：视频电话、VR/AR、超高清视频（4K/8K） 个人电脑 桌面互联网 语音 数据 未联网设备 物联网 移动互联网 1990S 2000S 2010S 2020S 21003151/36139/20190604 16:27电信运营商向ICT服务转型或者扩展 Telco Plus 聚焦连接 超宽带 & 泛在宽带 整合视频、音频、媒体等数字化内容 &基于云计算的IT服务 聚焦内容 & IT服务 + = ICT 转型和扩展 图4：运营商拥抱ICT服务，从“Telco”转型为“Telco Plus” 资料来源：C114新闻网，海通证券研究所 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 21003151/36139/20190604 16:27图5：运营商面临的挑战(ABC曲线)——如何勾画最佳商业蓝图? B A C 语音时代 Web时代 视频时代 A=ARPU; B=Broadband; C=Cost  暴增的移动数据流量(到2020年) 需要更大的网络带宽、海量低成本的运算和存储；  多网并存、多元业务拓展需要平滑演进和灵活平台。 ——下图A、C两条曲线间的剪刀差，就是运营商未来或扩大、或被压缩的盈利前景。 时间 数值 电信运营商转型背后：创新、ARPU、带宽、成本的平衡 资料来源：华为技术有限公司，网络电信期刊2016.6，海通证券研究所 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 21003151/36139/20190604 16:27中国联通：借力混改，加快创新业务培育 新零售体系 内容聚合 云计算 大数据 物联网 基础通信 • 借助互联网线上营销触点，大力发展2I2C用户 • 与阿里巴巴、京东、苏宁进行新零售门店试点，打造智慧生活体验店的基础上建立联通新零售体系。 • 与百度、腾讯、阿里巴巴、苏宁开展大视频产品全面合作 • 与腾讯、阿里合作公有云服务平台正式发布上线，为客户提供公有云及混合云的服务 • 与中国人寿、阿里巴巴、腾讯、百度、京东、苏宁开展大数据合作，聚焦征信、数字营销、风控等领域 • 金融科技：与招行合资招联金融（持股50%，注册资本业内第二），2018年应占盈利5.98亿（同比增长4.3%) • 与阿里巴巴、腾讯、百度、京东、苏宁聚焦物联网安全、车联网、智慧家居等领域开展深入合作 • 与中国人寿、阿里巴巴、腾讯、百度、京东等战略合作伙伴在基础通信领域均保持深入合作，使中国联通成为各战略合作伙伴使用基础通信业务的后花园。 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：公司年报及推介材料（2017-2018），海通证券研究所整理 21003151/36139/20190604 16:27584 716 921 1048 2015201620172018231 530 2433 6042 20152016201720180.084 0.044 0.012 201520162017 中国联通：发力流量经营，多元化流量型产品满足细分市场需求；2I2C、2B2C以低营销成本高效触达和发展新用户；2018年4G用户占比70% (2018年行业整体: 74%)，4G用户DOU为8.6GB；移动手机用户DOU为5.9GB，移动数据价格弹性良好，增长潜力巨大。  2018年语音收入占服务收入比重已降到17.5%；手机上网的数据流量业务收入占比40% （超过2017年37%） 、增长13.2%、贡献超过10%的收入增长拉动；其他非语音业务占比42.5%。 下降86% 中国联通：数据流量业务成为收入增长拉动主体 图6：中国联通资费、流量、数据业务收入增长情况 资料来源：中国联通年报（2015-2018），海通证券研究所 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 手机流量资费（元/MB） 移动用户DOU（MB） 手机上网收入（亿元） 增加2559.74% 增加79.5% 21003151/36139/20190604 16:27海外九大电信运营商整体收入增长乏力  统计海外九大电信运营商：美国三大（AT&T、Verizon、T-mobile）、欧洲五大运营商（沃达丰、德国电信、法国电信、英国电信、西班牙电信）、日本Docomo收入，近七年来维持在6000-6700亿美元区间，增长乏力！ 资料来源：WIND，各大运营商年报（2011-2018），海通证券研究所 图7：海外九大电信运营商收入增长乏力 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 614.35 607.55 629.47 600.51 610.45 627.68 662.67 660.12 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%5605705805906006106206306406506606702011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 海外七大电信运营商收入合计（10亿美元，左轴） 增速（%，右轴） 21003151/36139/20190604 16:27图8：三大运营商营业总收入增速趋势（%） 资料来源：三大运营商年报（2010-2018），海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 三大运营商实现非语音业务、