2024年油脂年报：以时间换空间，千帆过尽自从容

1 / 22 银河农产品 油脂研发报告 油脂年报 2023 年 12 月 28 日 2024 年油脂年报---以时间换空间，千帆过尽自从容 第一部分 摘要 2023 年的油脂行情整体呈现震荡偏弱的走势，1-3 月初受马棕部分产区发生洪涝灾害以及市场对国内疫后消费复苏的预期普遍看好等因素影响，油脂处于区间震荡当中。3-5 月国内疫后消费需求快速恢复的强预期逐渐被证伪，叠加美国金融风险进一步暴露，宏观风险加剧使得大宗商品整体持续下跌。6-9 月初全球多地出现高温干旱天气以及国内进口大豆商检到港延迟、收储传闻等政策扰动支撑价格，油脂处于高位震荡。9 月至今盘面受供过于求、国内库存高企难消的弱现实压制，油脂价格重心整体下移。另外，油脂作为农产品中金融属性最强的品种，宏观背景对单边走势的间接影响也不容忽视。近期油脂破位下跌的过程中，一方面受南美天气并未出现太多升水以及国内需求偏弱、库存高企始终压制着盘面涨幅，同时宏观原油的推波助澜也起到关键性的作用。 对于明年的油脂，可能会围绕着南美丰产全球大豆供应偏松的预期、棕榈油受厄尔尼诺影响的减产预期、国内宏观环境改善的预期、美国经济存在衰退以及欧美三四季度降息的预期等因素之间展开。我们认为明年在油脂油料大供应的情况下，油脂的上涨高度可能更多取决于棕榈油的减产情况以及宏观方面的预期差等，本文将基于油脂基本面着重对一些市场关注度高的问题进行多角度分析和讨论。 研究员：陈界正 期货从业证号： F3045719 期货投资咨询证号： Z0015458 :021-60329537 :chenjiezheng_qh@chinastock.com.cn 本报告联系人：张盼盼 期货从业证号： F03119783 2 / 22 银河农产品 油脂研发报告 第二部分 2023 年油脂行情回顾 （1）2023 年 1-3 月初---马棕产区洪涝、疫后国内消费复苏预期加持，油脂区间震荡 这一阶段油脂处于区间震荡当中，主要在于市场对国内疫后消费复苏的预期普遍看好。1 月棕榈油仍处于传统的减产期，而需求偏弱使得产区供需双弱的格局基本确立。后随着棕榈油产区的洪涝、印尼调整 DMO 政策来限制出口、市场对国内疫后消费需求存有报复性增长的预期等，带动油脂整体从区间震荡的底部上涨到顶部。豆油受到油厂缺豆以及停机检修，使得 2-3 月整体的供应难以恢复，豆油基本面偏强，但是抛储的传言和落地限制了整体的市场情绪。菜油则受未来供应偏宽松的影响，在此期间一直处于窄幅震荡当中，并未跟随豆油和棕榈油涨势。 （2）2023 年 3-5 月---国内政策预期落空、宏观风险加剧，大宗商品持续下跌 这一阶段主要在于宏观定价，宏观风险加剧使得大宗商品整体持续下跌。进入 3 月国内疫后消费需求快速恢复的强预期逐渐被证伪，3 月中旬美国硅谷银行宣布破产，美国金融风险进一步暴露，与此同时这场危机蔓延到欧洲，多家海外金融机构相继宣布破产，全球金融风险担忧加剧，从而引起市场对欧美经济衰退的担忧。大宗商品持续下跌，油脂亦受此拖累破位下跌。之后在美联储释放加息放缓的信号后，市场风险情绪偏好有所提升，油脂在 3 月中下旬出现企稳反弹。不过 4 月初至5 月底，三大油脂整体呈现震荡下跌趋势，主要受美豆播种进度较快，持续高于 5 年均值，厄尔尼诺现象确认预期会给美国带来有利降水以及 5 月初美联储如期加息，之后美联储偏鹰派发言令国际市场避险情绪增加，大宗商品再次承压。 （3）2023 年 6-9 月初---多地高温干旱以及国内商检支撑价格，油脂高位震荡 这一阶段油脂从之前低位开始震荡上涨，主要在于天气升水和政策影响提振期价。6 月底公布的美豆种植面积不及预期，之后美豆主产区以及加菜籽产区面临持续高温干旱的天气增强了新作减产的预期，与此同时东南亚受厄尔尼诺影响，印尼整体偏干旱的情况越发显现，厄尔尼诺对棕榈油减产的预期炒作此起彼伏，这一系列因素均促使油脂震荡上行。不过菜油在 8 月初受加拿大统计局对加菜籽新作产量预估高于市场预期以及加菜籽即将进入收获期，菜油较豆油和棕榈油提前结束涨势转向下跌。国内方面，8 月中旬豆油受进口大豆商检到港延迟，以及收储传闻和双节备货提振需求等因素的影响下，豆油期价始终保持高位震荡偏强，而棕榈油、菜油在这半个月也跟随豆油上涨。 3 / 22 银河农产品 油脂研发报告 （4）2023 年 9-12 月---供过于求库存高企的弱现实，油脂价格重心整体下移 这一阶段油脂处于宽幅震荡当中，油脂价格重心整体下移，主要在于供给旺盛而需求欠佳，库存高企的弱现实让油脂不具备持续上涨动力。8 月中旬经历了连续近半个月的上涨后，9 月初部分多头开始获利了结和技术性卖盘打压盘面。更重要的是，菜籽葵籽陆续收割上市，加菜籽减产不及预期，黑海葵油价格暴跌，欧洲葵油和菜油价格亦呈现持续下跌状态，从而拖累油脂整体下跌。之后在 11 月上旬的半个月里油脂出现了超跌反弹，一方面受南美天气反复影响，市场开始下调巴西新作产量，而马棕累库不及预期且逐渐进入传统减产期，另一方面是国内托底政策频出以及中美关系阶段性缓和。不过之后在宏观、原油以及油脂基本面整体仍偏弱等因素影响下，油脂期价持续下跌一度跌破区间下沿。 图1：2023年马棕油加权走势图 图2：2023年美豆油加权走势图 4 / 22 银河农产品 油脂研发报告 图3：2023年DCE豆油加权走势图 图4：2023年CZCE菜油加权走势图 数据来源：文华、银河期货 第三部分 2024 年供需展望 通过对今年油脂期价走势进行梳理，我们可以发现在不同的阶段油脂定价和交易逻辑是不同的，交替切换之下使得今年盘面整体呈现出宽幅震荡格局。接下来我们将基于油脂当前的现实和预估对明年的供需情况进行分类推演。 （1）棕榈油：需求偏弱可能是贯穿明年一季度的主要问题 首先，对于棕榈油来说，目前主销区普遍的高库存问题始终萦绕在心头，比高库存问题更悲观的是需求欠佳的预期可能会持续，这使得主销区不得不放慢去库节奏。中国方面，由于近期棕榈油集中到港，而现货市场购销清淡，棕榈油一改此前连续去库的态势。根据 Mysteel 调查数据显示，截至 2023 年 12 月 15 日（第 50 周），全国重点地区棕榈油商业库存约 97.51 万吨，较前一周增加3.15 万吨，增幅 3.33%，这个库存水平仅次于 2022 年的库存高位。棕榈油基差始终低位运行，进口利润窗口也并未打开。据不完全统计 12 月棕榈油买船（不加 in）约在 12 船左右，远月买船零星，1-4 月共计大约不到 10 船。实际上，今年棕榈油累计进口量同比有所增加，但不及历史同期的 5年均值，也并未超过疫情前水平。截止到 11 月，今年国内棕榈油累计进口量约在 520 万吨，预计全年在 570 万吨左右。23 年上半年棕榈油进口量持续偏低，与去年底今年初国内棕榈油库存高企不无关系，而这似乎与我们现在面临的问题较为相似。当然不排除后期如果进口利润时有打开，国内还是