108家准科创板企业估值透视：预计市盈率为二级可比企业的35，7.79%企业与一级市场倒挂

证券研究报告 科创板专题报告 108 家准科创板企业估值透视：预计市盈率为二级可比企业的 3/5，7.79%企业与一级市场倒挂 2019 年 5 月 13 日 赵巧敏（分析师） 李嘉文（研究助理） 电话： 020-88836110 邮箱： zhaoqm@gzgzhs.com.cn li.jiawen1@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310514080001 A1310118080007 科创板的市场化发行机制提高了投行发行定价的难度，亦抬升了投资机构参与打新的技术“门槛”。投行给出的预计发行估值在企业的招股说明书中有迹可循。按照预计募资规模/(预计发行股份/发行后总股本)进行计算，我们可计算得出每家企业的预计发行后总市值。结合企业 2018 年的收入、净利润等财务指标，便可计算得出 PE、PS等静态估值，据此透视投行对企业的“心理价位”。那么，与二级市场、一级市场相比，当前已获受理的 108 家企业的预计发行估值几何？ ⚫截至 5 月 12 日，108 家企业获受理科创板，平均预计市值 57.12 亿元 从行业分布来看，科创板目前已受理企业主要位于医药生物、信息服务和电子行业（按同花顺行业分类统计）。从预计市值上看，科创板已受理的 108 家企业的平均预计市值达到 57.12 亿元。其中，按标准一申报上市的企业平均预计市值达 46.88 亿元，远超 10 亿元的标准；按照三、四申报上市企业的平均预计市值分别为 40.00 亿元、187.50亿元；均超过相应标准的市值要求。 ⚫科创板预计发行市盈率为 54.52 倍，约为同期可比企业估值的 0.61 倍，与二级市场相比有所折价 已受理的 108 家企业中，仅有三家未盈利，市盈率仍为大多数投行定价时的重要参考。以平均市盈率（PE）来看，科创板受理企业的 PE 估值情况主要集中在 0-50 倍的区间中，占比 82.71%。在没有 23 倍限制的条件下，投行预计发行市盈率仍有 19.61%小于 23 倍。与创业板相比，科创板受理公司平均市盈率为 54.52 倍，而创业板为 77.09倍。现阶段科创板估值虽突破以往 23 倍限制，但相对二级市场仍有所折价。 进一步通过计算科创板企业预计发行市盈率/可比上市公司（根据上市保荐书选取）市盈率平均值，来考察科创板企业及其可比上市公司的估值差异。整体来看，科创板已受理企业估值偏保守的结论不变。（已受理科创板企业 PE/对应可比公司平均 PE）的平均值为 1.19，中位数为 0.61。整体来看，我们认为，当前投行在初步确定预计发行估值时，以保证发行成功为主要考虑因素，因而估值相对保守。 分行业看，科创板电子、医药生物国防军工行业的相对估值（与创业板对应行业相比）排名前三，分别为 1.20、0.95、0.81。医药生物、机械设备、信息服务三个行业（已受理科创板企业 PE/对应可比公司平均 PE）平均值排名前三，分别为 2.10、1.45、1.16。上述相对估值较高的行业的共同特征，是近三年平均研发投入占营收比例较高。对科创板企业而言，研发投入或是投行给予估值的核心变量之一。 若按照当前投行给出的预计发行估值，“打新”策略或仍有一定的盈利空间。但投资机构在“打新”时，仍需注意合理报价，避免以过高（高于二级市场可比企业）的估值进行新股投资。 ⚫108 家准科创板企业预计发行后市值 2.05 倍于一级市场估值，7.79%企业一二级估值倒挂 108 家企业预计发行后市值/一级市场总市值平均值为 6.06、中位数为 2.05。从分布来看，（预计发行市值/一级市场市值）在 1.5-3 倍的企业最多，占比 37.66%。但也有7.79%的企业一级市场估值高于投行给出的预计发行后总市值，出现估值倒挂。倒挂情况最为严重的为八亿时空，按 2019 年 3 月停牌前转让价格计算的总市值为 20.26 亿元，而投行给出的预计发行市值仅有 12.40 亿元，倒挂近 40%。 与我们在《企业通过外部融资“冲刺”科创板市值标准可取吗？》的分析一致，投行给出的估值水平有可能低于一级市场估值，企业为冲刺科创板市值标准而提高估值进行融资没有意义，即便融资估值得到一级市场的认可，企业上市时还是要接受二级市场的“检阅”。 风险提示：政策推进不及预期、市场过热、发行估值过高风险 相关报告 1. 科创板估值方法论2. 另眼透视 100 家准科创板企业：79%早已筹划证券化；71%从 A 股 IPO 路上“改道”而来 3. 【极客看科创】企业通过外部融资“冲刺”科创板市值标准可取吗？ 4.【极客看科创(六)】31 天！科创板制度午夜落地，多维度盘点“变”与“不变”（附表） 5.【极客看科创(四)】发行定价市场化，合理估值是核心 6.【极客看科创(三)】科创板亮相！VIE、AB 股、三类股东等多项细则超预期 7.【极客看科创(二)】科创板投融策：市场化时代的机会和挑战 8.【极客看科创(一)】从美、港经验看注册制，企业上市由谁审？审什么 广证恒生 做中国新三板研究极客 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 20 页 科创板专题报告 目录 引言： .................................................................................................................................................................................................. 4 一、108 家企业获受理，平均预计市值 57.12 亿元 .............................................................................................................. 4 二、在 P/E 体系下，科创板预计发行估值偏保守 .............................................................................................................. 4 2.1 科创板平均预计发行市盈率（静态）达 54.52X，为同期创业板二级市场估值的 0.7 倍 ...................... 5 2.2 科创板电子、医药生物行业的相对估值（对比创业板）排名前列，分别为 1.2、0.95 ......................... 6 2.3 按中位数统计，科创板已受理企业预计发行市盈率为可比上市公司二级市场市盈率的 0.61 倍 ...... 7 三、108 家准科创板企业预计发行后市值 2.05 倍于一级市场估值，7.79%企业一二级估值倒挂 ...................... 8 附表 .......................