19年社服行业中期策略：“空间、壁垒、确定性”三维度看社服

“空间、壁垒、确定性”三维度看社服 安信证券研究中心 商社团队 首席分析师 刘文正 SAC执业证书编号：S1450519010001 ——19年社服中期策略 20740069/36139/20190515 10:57目录 1.中期复盘：免税和人服维持快增，酒店出境游景区均处于估值低位 2. 宏观对社服行业影响几何：经营数据相关性分析和美林时钟应用 3. 产业链趋势展望：探究餐饮旅游行业的慢变量与快变量 4. 海外对比研究：产品升级、渗透率提升、核心要素资源延伸为大方向 5.“空间+壁垒+确定性”三维度看社服子行业 6. 投资建议及盈利预测：继续推荐高成长+低估值底部修复两大主线 7. 风险提示 20740069/36139/20190515 10:571.中期复盘：免税和人服维持快增，酒店出境游景区均处于估值低位 1.1. 社服板块19年初至今上涨17.4%，估值仍处低位 ①年初至今涨幅：按申万行业类，19年初至今社服板块涨幅为17.38%，排名第20位； ②行业估值：截止19年5月12日，休闲服务板块PE TTM为30.7x（过去10年均值44.4x），目前估值仍处较低位臵。其中酒店子版块为26.2x（过去10年均值58.0x），旅游子版块为32.0x（过去10年均值42.0x），估值均处历史底部。 图1：2019年初至今，社服行业涨幅处于中下游，排名第20位 0.010.020.030.040.050.060.0农林 食品 家电 非银 计算机 电子 建材 军工 医药 通信 综合 化工 地产 商贸 机械 交运 电气 轻工 采掘 社服 汽车 银行 纺服 传媒 有色 公用 钢铁 建筑 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图2：截止19年5月12日，社服板块整体PE TTM为30.66X（过去10年均值44.4x），酒店、旅游等子版块均处历史估值底部 020406080100120休闲服务 (PE TTM) 均值 加1sd 减1sd 社服板块：30.7x 10年均值：44.4x 050100150200250酒店 II (PE TTM) 均值 加1sd 减1sd 酒店板块：26.2x 10年均值：58.0x 020406080100旅游综合 II (PE TTM) 均值 加1sd 减1sd 旅游板块：32.0x 10年均值：42.0x 20740069/36139/20190515 10:57图3： 中信行业分类：2018年餐饮旅游板块归母净利增速13.60% 图5：中信行业分类： 2018Q3-2019Q1各子版块单季营收增速 •19Q1扣非归母净利润增速：免税（+37%）>餐饮（+11%）> 休闲景区（+7%） >酒店（+0%）>自然景区（-27%）>出境游（-38%）； •18全年扣非归母净利增速：免税（+28%） >休闲景区（+15%）>酒店（+13%） >餐饮（+11%） >自然景区（-15%）>出境游（-53%）。 **上述餐饮板块仅为广州酒家，酒店板块仅为锦江股份和首旅酒店，休闲景区为宋城演艺和中青旅。 图4：中信行业分类： 2019Q1餐饮旅游板块归母净利增速54.68% 图6：中信行业分类： 2018Q3-2019Q1各子版块单季归母净利增速 1.2. 社服板块18年&19Q1继续高成长，中长期景气度延续 资料来源：Wind，安信证券研究中心 注：图中酒店板块剔除华天酒店 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%02040608010012020142015201620172018中信餐饮旅游行业分类归母净利（亿元） YoY0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%05101520253035402015Q12016Q12017Q12018Q12019Q1中信餐饮旅游行业分类归母净利（亿元） YoY12% 4% 8% 6% 59% -4% -17% 6% 5% 71% 6% -1% 7% 4% 55% -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%餐饮 出境游 景区 酒店 免税 2018Q32018Q42019Q136% 9% 16% 18% 29% -68% 0% 191% -83% -37% -33% -25% -5% 45% 99% -100%-50%0%50%100%150%200%250%餐饮 出境游 景区 酒店 免税 2018Q32018Q42019Q1资料来源：Wind，安信证券研究中心 注：图中酒店板块剔除华天酒店 20740069/36139/20190515 10:571.3. 19Q1基金持仓：整体小幅下降，绝对值依旧在历史均值以上 ①19Q1社服板块来看：19Q1基金持仓比例小幅下降，环比下降了0.45pct，占比至1.12%，在中信29个行业分类中名列22位，主要受免税、休闲景区、餐饮等多个板块拖累所致；但从绝对数额来看，社服板块历史基金持仓均值为1.09%（2012年至今），目前基金持仓仍在历史均值以上。 ②19Q1社服子版块及标的来看：大多数重仓标的基金持股比例19Q1均下滑。免税（国旅占比3.76%/-3.57pct）、酒店（首旅占比1.88%/-3.33pct、锦江占比0.20%/-4.11pct）、出境游（众信占比7.07%/-6.56pct）、自然景区（黄山占比0.73%/-1.99pct）。 15.0 14.4 7.2 6.7 6.4 6.0 5.5 5.4 4.6 3.7 3.1 2.6 2.4 2.1 2.1 2.1 1.9 1.6 1.3 1.3 1.1 1.1 0.6 0.6 0.4 0.4 0.4 0.1 0.1 0246810121416食品 医药 非银行 电子 计算机 银行 地产 家电 农林 机械 电力 传媒 汽车 通信 化工 商贸 交运 建材 公共 军工 轻工 社服 石化 建筑 纺服 有色 煤炭 钢铁 综合 3.7 2.0 0.9 0.8 0.6 0.5 0.4 0.1 0.0 0.0 (0.0) (0.0) (0.1) (0.1) (0.2) (0.2) (0.3) (0.3) (0.3) (0.4) (0.5) (0.5) (0.6) (0.6) (0.7) (0.8) (1.0) (1.0) (1.2) (2.0)(1.0)0.01.02.03.04.0食品 农林 计算机 非银行 电子 医药 家电 汽车 综合 钢铁 建材 纺服 通信 交运 石化 煤炭 化工 军工 电力 社服 建筑 轻工 传媒 机械 有色 商贸 地产 银行 公共 图7：19Q1社服板块基金持仓占比由18Q4的1.57%下降至1.12%，下降0.45pct；食品、农牧、计算机为增幅前3 图8：19Q1各版块基金持仓的绝对值来看，社服的基金持仓占比名列第22名 资料来源：Wind，安信证券研究中心整理 注明：数据样本为普通型基金和偏股