森鹰窗业(301227)Q3利润保持较快增长，现金流大幅改善

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/建筑工程 证券研究报告 森鹰窗业（301227）公司季报点评 2023 年 11 月 17 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 11 月 16 日收盘价（元） 30.10 52 周股价波动（元） 25.01-40.00 总股本/流通 A 股（百万股） 95/34 总市值/流通市值（百万元） 2853/1012 相关研究 [Table_ReportInfo] 《Q2 收入、利润加快增长，现金流明显改善》2023.08.19 《减值损失拖累净利率，铝合金窗占比明显提升》2023.05.04 《国内节能铝包木窗龙头，定制化生产能力突出》2022.12.30 市场表现 [Table_QuoteInfo] -8.53%0.47%9.47%18.47%27.47%36.47%2022/11 2023/2 2023/52023/8森鹰窗业海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 9.5 1.0 -4.9 相对涨幅（%） 11.0 4.7 1.5 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:张欣劼 Tel:18515295560 Email:zxj12156@haitong.com 证书:S0850518020001 联系人:郭好格 Tel:010-58067828 Email:ghg14711@haitong.com 联系人:曹有成 Tel:(021)23185701 Email:cyc13555@haitong.com Q3 利润保持较快增长，现金流大幅改善 [Table_Summary] 投资要点：  事件：公司 2023 年前三季度实现营收 6.78 亿元，同增 1.19%，归母净利润 1.21 亿元，同增 39.06%，扣非归母净利润 1.09 亿元，同增 33.67%。点评如下：  Q3 单季收入略有下滑，利润保持较快增长。分季度看，公司 2023Q1、Q2、Q3 单季营收分别同比-17.61%、+19.41%、-4.01%；归母净利润分别同增 33.50%、50.36%、23.46%；扣非归母净利润分别同增 13.83%、32.42%、26.77%；净利率分别为-6.53%、19.51%、22.58%，呈逐季提升态势。Q3 单季收入略有下滑主要因公司大宗业务销售模式收入受到下游行业影响，投产、发货、安装等环节出现滞后；归母净利润增长较快主要由于毛利率改善、利息收入和政府补助增长等因素影响。  毛利率提升、期间费用率下降推动净利率提升，现金流大幅好转。毛利率方面，公司 2023 年前三季度毛利率同升 3.21 个 pct 至 36.19%，由于主要原材料采购价格下降，以及公司一系列成本控制措施的深入推进。期间费用率方面，2023 年前三季度期间费用率同降 2.10 个 pct 至 10.35%，其中销售费用率同降 0.02 个 pct 至 5.56%，管理费用率同升 0.60 个 pct至 7.67%，财务费用率同降 2.68 个 pct 至-2.88%（主要因利息收入增加）。此外，2023 年前三季度公司计入当期损益的政府补助 0.07 亿元，同增30.44%；资产减值+信用减值损失 0.37 亿元，同比增加 15.74%（主要因计提的合同资产和其他非流动资产坏账准备增加）。综上，公司净利率同比高增 4.85 个 pct 至 17.77%。经营现金流净流入 1.27 亿元，同比 2022同期净流出 0.20 亿元大幅好转 740.59%，主要因销售回款增加；其中收现比同升 11.55 个 pct 至 90.34%，付现比同降 16.09 个 pct 至 66.59%。  股票激励完成授予，积极完善全国、海外布局。公司分别于 9 月 27 日和 10月 10 日以 14.28 元/股的授予价格首次/预留授予 180/40 万股限制性股票，业绩考核目标：2023-2025 年营业收入目标值分别为 10.20/11.70/14.20 亿元，据测算分别对应同比增速 15.00%/14.71%/21.37%；营业收入触发值分别为9.30/10.25/11.80 亿元，据测算分别对应同比增速 4.85%/10.22%/15.12%。此外，为进一步完善全国产能战略布局，公司全资子公司南京森鹰拟与山东星冠、临朐晶星共同出资设立星冠玻璃（安徽）有限公司，注册资本拟定 5000万元，其中山东星冠、南京森鹰、临朐晶星出资占比分别为 51%、20%、29%。同时为提升国际供应链的稳定性和效率，公司拟以自有资金在新加坡出资设立全资子公司 Sayyas Windows Singapore Pte. Ltd.，主要开展进出口贸易，并作为投资平台进行海外投资业务，拟投资总额 500 万美元。  盈利预测与评级。公司是国内节能铝包木窗龙头，利润保持较快增长，并积极完善全国、海外布局，叠加股权激励完成授予，充分调动员工积极性。我们预计公司 23-24 年 EPS 分别为 1.59 元和 1.91 元，给予 23 年 22-24 倍 PE，合理价值区间 35.07-38.26 元，维持“优于大市”评级。  风险提示。原材料价格上涨风险，经济下行风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 957 887 976 1125 1298 (+/-)YoY(%) 14.4% -7.3% 10.0% 15.3% 15.4% 净利润（百万元） 128 108 151 181 218 (+/-)YoY(%) 1.1% -16.0% 40.0% 20.0% 20.0% 全面摊薄 EPS(元) 1.35 1.14 1.59 1.91 2.30 毛利率(%) 29.7% 33.3% 34.0% 33.7% 33.4% 净资产收益率(%) 15.0% 6.0% 8.2% 8.9% 9.6% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃森鹰窗业（301227）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 代码 简称 总市值 (亿元) EPS（元） PE（倍） 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 605268.SH 王力安防 45.63 -0.10 0.37 0.56 -90.77 27.84 18.61 603833.SH 欧派家居 507.73 4.41 5.08 5.83 27.54 16.41 14.30 均值 2.16 2.73 3.19 -31.62 22.13 16.45 注：收盘价为 2023 年 11 月 16 日价格，EPS 为 wind 一致预期 资料来源：