宏观事件点评：美债利率回落后的资产映射

1 证 券 研 究 报 告 Ta宏观研究 宏观事件点评 Tabl e_First|Tabl e_Summary 美债利率回落后的资产映射 投资要点： 多项经济数据不及预期，11月以来美债利率大幅回落：非农就业、通胀、PMI等多项数据不及预期，叠加美债供给约束的担忧边际减弱，11月以来美债利率大幅回落至4.5%以下，市场已经计入美联储明年5月开启降息、全年累计降息100BP的预期。 往后看，加息周期大概率已结束，美债利率顶部位置确认，下行空间打开：（1）从历史经验看，美债利率高点通常领先加息终点，后续大概率回落。美联储短期大概率维持高利率不变，但在经济降温背景下，再加息概率不高，美债顶部得到确认；（2）2024年美国经济增速大概率下台阶但不至于失速，对应实际利率有望下降，为美债利率下行打开空间；（3）2024年美国通胀同样有望进一步回落，带动通胀预期下行，但通胀离美联储2%目标仍有一定距离；（4）按1.1%的自然利率和2.4%的通胀预期计算，中性情景下10年期美债利率中枢有望逐步回归至3.5%附近，短期或偏震荡，2024Q2开始经济下行压力加大+美联储可能释放偏鹰信号，其下行速率或加快。上行风险在于后续美国财政支出力度+居民消费超预期，经济下行幅度偏缓，以及大宗商品价格重新上涨。下行风险则在于高利率环境对需求的抑制超预期，以及类SVB的金融风险事件发生，使得金融环境超预期转松。 海内外积极因素共振下，中国资产配置价值提升：（1）历史经验看，美债利率趋势性回落，通常有助于国内权益资产估值提升。近期除海外流动性压力缓解外，中美经济预期差提升，叠加中美关系阶段性缓和，从无风险利率、盈利预期、风险偏好三个维度对国内权益市场带来提振； 对于外部因素的积极变化，或可从以下三方面进行配置：（1）博弈流动性敏感行业：估值与美债利率关联度较高的行业；（2）抓住外资仓位回补机会：8月以来受制于美债利率大幅上行，外资仓位明显降低，后续或增加对中国市场配置，前期持仓降幅较大板块或迎来回补机会；（3）中美阶段性缓和下，中美贸易可能的修复机会：年初以来美国自中国进口的商品份额明显下降，后续随着中美关系阶段性缓和，份额冲击较大行业或迎来阶段性利好。 风险提示：一是美国经济数据下行偏缓；二是美联储表态偏鹰；三是美债供需关系恶化、期限溢价再次大幅提升等。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 宏观事件点评 2023 年 11 月 17 日 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 燕翔 执业证书编号：S0210523050003 邮箱： yx30128@hfzq.com.cn 分析师 许茹纯 执业证书编号：S0210523060005 邮箱：xrc30167@hfzq.com.cn 分析师 朱成成 执业证书编号：S0210523060003 邮箱：zcc30168@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter 分析师 金晗 执业证书编号：S0210523060002 邮箱：jh30159@hfzq.com.cn 分析师 沈重衡 执业证书编号：S0210523060006 邮箱： szh30173@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《美国经济：是与否》 —2023.11.03 2、《从历史视域看当下美国高利率》 —2023.10.24 3、《欧美持续高利率影响展望》—2023.10.19 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观事件点评 正文目录 1 非农和通胀数据不及预期，美债利率大幅回落 ................................................................. 3 2 加息周期结束，美债利率下行空间打开 ............................................................................. 4 3 海内外积极因素共振下，中国资产配置价值提升 ............................................................. 7 3.1 DDM 三因素共振，A 股后续处于有利区间 ................................................................... 7 3.2 海外因素起变化下的配置思路 .......................................................................................... 9 4 风险提示 ............................................................................................................................. 11 图表目录 图表 1：11 月以来美债利率大幅回落 ....................................................................................... 3 图表 2：11 月以来多项美国数据均不及预期 ........................................................................... 4 图表 3：利率期货预期美联储最早或 2024 年 5 月降息，全年累计降息 100BP .................. 4 图表 4：美债利率高点通常领先加息终点 ................................................................................ 5 图表 5： 主流机构预计 2024 年美国经济增速下台阶但不至于失速 .................................... 5 图表 6：2024 年美国通胀有望继续回落 ................................................................................... 6 图表 7：截至 6 月，LW 模型下美国自然利率为 1.1% .........................