充电模块先行者，顺势而为再出发

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023 年 11 月 16 日 通合科技(300491.SZ) 公司快报 充电模块先行者，顺势而为再出发 证券研究报告 电池综合服务 投资评级 买入-A 首次评级 12 个月目标价 32.01 元 股价 (2023-11-15) 25.65 元 交易数据 总市值(百万元) 4,464.16 流通市值(百万元) 3,960.54 总股本(百万股) 174.04 流通股本(百万股) 154.41 12 个月价格区间 13.15/34.88 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 5.8 9.7 71.1 绝对收益 4.3 3.5 64.4 温晨阳 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523070006 wency@essence.com.cn 相关报告 围绕电力电子领域，积极布局新能源汽车、智能电网、军工装备板块业务： 公司成立于 1998 年，并于 2015 年登陆创业板上市。公司主营新能源汽车、智能电网、军工装备三大板块业务。2023 年前三季度，公司实现营业收入 6.01 亿元，同比+54.08%，实现归母净利润 0.66亿元，同比+233.62%。 充换电站充电电源贡献主体营收，2022 年实现营业收入 3.1 亿元，同比+190%，智能电网和军工电源相对稳定： 公司的新能源汽车业务主要产品为充换电站充电电源、车载电源。全球新能源汽车销售增长催化充电桩建设需求释放，公司依靠可靠高质量产品及可靠交付抢占海内外市场，扩大市场占有率。2022年公司充换电站充电电源业务实现营业收入 3.1 亿元，同比+190%，占整体营业收入的约 49%。智能电网业务主要产品为电力操作电源、配网自动化电源、电力用 UPS/逆变电源，2022 年实现营业收入 1.3 亿元，同比+3%。军工装备业务主要产品为中小功率军工电源模块与组件，2021 年底公司定增 2.5 亿资金，其中 2.2亿用于建设“基于电源模块国产化的多功能军工电源产业化项目”，满足下游军工客户元器件国产化要求，2022 年实现营业收入 1.5 亿元，同比+2%。 把握产业机遇完善充换电电源业务布局，定增落地为充电业务增长注入新动力： 公司 2007 年推出第一代充电模块产品，至今已完成八代产品迭代。（1）依靠高可靠性、高效率充电模块产品巩固业务基本盘。公司快速响应主流市场需求，推出符合国网“六统一”标准的 20kW高压快充产品，2022 年依靠先发优势实现大规模商用。（2）积极拓展网外及海外客户业务。公司针对网外市场推出的 30kW、40kW产品市场竞争力较强。后续公司将针对国网之外的运营商、集成商推出满足其需求的高性价比、高功率密度等级的充电模块。海外方面，公司针对海外标准进行充电模块的研发，推出满足海外市场核心客户需求的产品，同时加大对欧洲、美洲、东南亚等国家或地区客户的开拓力度。（3）把握行业发展趋势，完善新产品布局。公司适应市场的多元变化，针对性的研发双向充放电模块以及液冷、高防护等方案，解决分布式充电系统的产业化应用等场景下衍生的行业痛点。 2023 年 4 月公司拟定增募集不超过 6.2 亿资金，其中 4.4 亿将用于“高功率充电模块产业化建设项目”，该项目顺应终端消费者对-16%-1%14%29%44%59%74%89%104%119%2022-112023-032023-072023-10通合科技沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/通合科技 充电桩输出功率持续增加的需求，提升公司高功率充电模块生产能力，为中长期业绩增长打开新的成长空间。 投资建议： 我们预计公司 2023 年-2025 年的收入分别为 9.64 亿元、16.15 亿元、26.57 亿元，增速分别为 50.82%、67.53%、64.55%，净利润分别为 0.9 8 亿元、1.68 亿元、2.83 亿元，增速分别为 120.84%、71.99%、68.31%，成长性突出。参考相关可比公司，考虑到公司充电模块业务占比高、增速快，给予公司 10%估值溢价，给予 2024 年 33 倍 PE，首次给予买入-A 的投资评级，12 个月目标市值 55.57 亿，目标价为 32.01 元。 风险提示：充电桩建设需求增速不及预期，新能源车销售增长不及预期，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，充电桩行业政策变化的风险，充换电电源业务市占率提升不及预期。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 421.1 639.2 964.0 1,615.0 2,657.4 净利润 32.5 44.3 97.9 168.4 283.4 每股收益(元) 0.19 0.25 0.56 0.97 1.63 每股净资产(元) 5.56 5.81 6.37 7.34 8.97 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 137.3 100.7 45.6 26.5 15.8 市净率(倍) 4.6 4.4 4.0 3.5 2.9 净利润率 7.7% 6.9% 10.2% 10.4% 10.7% 净资产收益率 3.4% 4.4% 8.8% 13.2% 18.2% 股息收益率 0.1% 0.2% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 5.4% 6.3% 14.6% 12.8% 14.1% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/通合科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 表1：可比公司估值表 股票代码 股票简称 股价 EPS（wind 一致预期） PE（wind 一致预期） 2023/11/15 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 688208.SH 道通科技 29.95 0.83 1.22 1.68 36 24 18 300001.SZ 特锐德 19.16 0.35 0.54 0.82 55 36 23 300351.SZ 永贵电器 18.60 0.47 0.65 0.86 40 29 22 600212.SH 绿能慧充 7.80 0.10 0.28 0.50 77 28 16 平均 52 29 20 资料来源：wind，安信证券研究中心 公司快报/通合科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。