特斯拉(TSLA.US)首次覆盖报告：汽车制造商到AI科技公司，Dojo揭开汽车终端算力大战序幕

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 特斯拉（TSLA.US） 汽车制造商到 AI 科技公司，Dojo 揭开汽车终端算力大战序幕 ——特斯拉首次覆盖报告 李奇(分析师) 梁昭晋(分析师) 0755-23976888 0755-23976666 liqi028295@gtjas.com liangzhaojin027677@gtjas.com 证书编号 S0880523060001 S0880523010002 本报告导读： 复盘二十年跌宕起伏的求索之路，特斯拉一步步证明自己不只是汽车制造商；Dojo 或将成为汽车终端 AI 算力大战的开端，特斯拉也将因此跃升为真正的 AI 科技公司。 摘要： [Table_Summary] [Table_Summary]  首次覆盖，给予“增持”评级，目标价 248.2 美元。我们预计公司FY2023E - FY2025E 营业收入分别为 973.56/ 1200.34/ 1429.60 亿美元，NON-GAAP 净利润分别为 112.13/ 149.20/ 197.31 亿美元。  作为“汽车制造商”和“能源运营服务商”，特斯拉产品与业务矩阵不断拓展，各类新车型与能源、服务业务持续催化营收增长。作为新能源汽车开拓者，特斯拉率先打造了完整的电动汽车产品矩阵，其电动乘用车 2023 年前三季度全球交付量 132.4 万台，同增 45.7%，23Q3汽车业务营收高达 196.25 亿。作为全球能源运营服务商，特斯拉积极整合能源产业链，致力于实现光伏、储能、充电一体化布局。  Dojo 超算正式投产，开启公司战略跃迁。细数特斯拉的核心竞争力，我们认为规模化降本体系的构建和 Dojo 二者最为核心。Dojo 作为特斯拉定制化自研芯片，将提供更快速的神经网络训练，且有助于 FSD训练成本的降低。目前特斯拉已在建立 Dojo 数据中心，其预计 24 年2 月算力规模将进入全球前五，24 年 10 月达到 100 Exa-Flops。Dojo加速 FSD 系统的性能提升与迭代，剑指 L4&L5 级别自动驾驶，同时通过横向拓展亦为其人形机器人 Optimus 提供支持。  构建全栈自研技术壁垒，特斯拉 AI 科技公司定位充分获证。复盘特斯拉从 HW1.0 到 HW4.0 的历史，FSD 引领全球自动驾驶发展进程。伴随 Dojo 投产，特斯拉覆盖了从云到端、从芯片到算法、从硬件到软件的全栈自研技术领域，正从汽车制造商向 AI 科技公司转型。尤其是纯视觉方案引领 FSD 持续迭代，构建其他车企难以超越的软硬件技术与数据双壁垒。随着 Autotaxi 等自动驾驶的商业模式以及 FSD的规模化拓展，未来 FSD 或将成为众多汽车厂商嵌入自动驾驶技术的首选，特斯拉亦或将踏上成为全球自动驾驶解决方案提供商之路。  风险提示：自动驾驶发展进度不及预期；研发进度不及预期；行业竞争风险加剧。 风险提示： [Table_Invest] 评级： 增持 当前价格（美元）： 214.65 2023.11.13 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（美元） 108.1—293.3 当前股本（百万股） 3,493 当前市值（百万美元） 6,824 [Table_PicQuote] 感谢秦和平对本报告的贡献 [Table_Report] 相关报告 海外公司（美国） [Table_Finance] 财务摘要（百万美元） FY2019A FY2020A FY2021A FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入 24,578 31,536 53,823 81,462 97,356 120,034 142,960 (+/-)% 14.50% 28.31% 70.67% 51.35% 19.51% 23.29% 19.10% 毛利润 (69) 1,994 6,523 13,656 9,224 12,688 17,114 (+/-)% - - 227.13% 109.35% -32.45% 37.55% 34.88% NON-GAAP 净利润 34 2,424 7,654 14,143 11,213 14,920 19,731 (+/-)% - 7101.21% 215.76% 84.78% -20.72% 33.07% 32.24% 经调整 PE - 118.0 67.3 52.8 66.7 50.3 38.0 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2022-11-102022-12-012022-12-212023-01-122023-02-022023-02-232023-03-152023-04-042023-04-252023-05-152023-06-052023-06-262023-07-172023-08-042023-08-242023-09-142023-10-042023-10-2452周股价走势图TESLA纳斯达克综指股票研究 证券研究报告 [Table_industryInfo] 海外信息科技 特斯拉（TSLA.US） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 63 目 录 1. 求索之路跌宕起伏，特斯拉逐步引领电动汽车市场 ...................... 6 1.1. 新能源汽车开拓者诞生，加速全球可持续能源转变进程 ......... 6 1.1.1. 2003 年—2008 年：由高端市场切入，实现新能源领域先发优势 6 1.1.2. 2009 年—2011 年：现金流危机产生，特斯拉成功上市 ..... 7 1.2. 四年磨“三”剑，布局中端电动车型，下沉扩大市场份额.......... 8 1.2.1. 2012 年—2014 年：发布首款高端电动轿车 Model S，产销爬坡超预期迎来估值重塑................................................................ 8 1.2.2. 2015 年：推出 Model X 满足 SUV 增量市场需求，产品线日益丰富 9 1.2.3. 超级工厂 Gigafactory1 助推大幅降本 ................................ 9 1.3. 销量爬坡之时，面临前所未有的经营困境 ............................ 10 1.3.1. 2013 年：三次起火事件引发安全隐患担忧，股价相继下跌 10 1.3.2. 2014—2016 年：油价腰斩重创新能源汽车行业，股价持续震荡 10 1.4. 大规模量产叠加能源产业链开拓、新能源汽车市场龙头地位逐步稳固..................................